箭牌家居-公司研究报告-乘卫浴智能化东风产品升级驱动盈利扩张-230419（60页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0404月月1919日日买入买入箭牌家居（箭牌家居（001322.SZ001322.SZ）乘卫浴智能化东风，产品升级驱动盈利扩张乘卫浴智能化东风，产品升级驱动盈利扩张核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告轻工制造轻工制造家居用品家居用品证券分析师：丁诗洁证券分析师：丁诗洁联系人：刘佳琪联系人：刘佳琪0755-81981391010-S0980520040004基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值25.00-27.60 元收盘价20.11 元总市值/流通市值19418/1943 百万元52 周

2、最高价/最低价25.35/13.31 元近 3 个月日均成交额108.51 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司概况公司概况：国产卫浴龙头国产卫浴龙头，向智能化与大家居迈进向智能化与大家居迈进。箭牌家居创立于 1994年，覆盖以卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具等以卫浴为主的家居产品，2022 年收入规模 75 亿元，毛利率 32.8%。主要品牌包括箭牌/法恩莎/安华，分别定位智慧/艺术/时尚家居。渠道以经销零售为主，直销电商快速增长。在中国拥有 1.2 万余家销售网点，十大生产基地。行业分析行业分析：卫浴行业品牌与功能属性利于龙头集中卫浴行业品牌与功能属性利于龙

3、头集中，智能化趋势推动国产品智能化趋势推动国产品牌份额提升牌份额提升。1）卫浴在家居细分行业中集中度较高，美国 CR2 约 40%，日本 CR3 约 30%，海外龙头骊住、科勒、TOTO 等均具有数百亿收入规模；2）消费者认可品牌与功能性溢价，我国零售市场高端国际品牌份额居前，国货龙头箭牌位列第三，市占率约 9.8%；线上平台国产品牌居前，且集中度逐年提升；3）智能坐便器行业市场增速较快，国内目前渗透率、集中度较低；消费者对于产品功能性有需求，进而推动产品智能化升级进程，渗透率与精装房配套率持续提升；4）随渠道变革、产品技术迭代，国货龙头优势渐显，竞争格局呈国产替代与强者恒强趋势。公司分析：成

4、长性品类及渠道带动收入利润同步增长。公司分析：成长性品类及渠道带动收入利润同步增长。产品端，智能产品占比提升拉动单价和毛利率。2019-2022 年智能产品收入占比从 20%提升至 25%，智能马桶价格约为传统马桶价格的 4.3 倍，毛利率较普通卫生陶瓷产品高 4pp。渠道端，经销家装及直销电商渠道引领增长。渠道结构变化拉动净利率提升；传统线下经销零售渠道经销商人数/店数/提货额快速增长；专卖店渠道发展较好，家装店和下沉市场成长性高。产能方面，八大生产基地分布广东江西等地，自产比例较高。成长性成长性：智能坐便器行业增长可期智能坐便器行业增长可期，公司市占率及利润率持续提升公司市占率及利润率持续

5、提升。卫浴行业成长性在于替换需求与产品智能化升级，未来 5 年复合增速约中个位数；智能坐便器行业渗透率年均提升 2pp，驱动行业快速增长，有望实现双位数复合增长。公司成长性在于渠道及品类多元化，产品升级及智能化带动收入增长，大力拓展的经销家装及直销电商渠道引领增长；同时产品结构及渠道结构改善、自产比例提升拉动毛利率和净利率增长。风险提示：风险提示：疫情反复多次冲击；地产开工持续下滑；行业竞争格局恶化。投资建议投资建议：看好看好行业行业与公司成长性与公司成长性。我们看好智能卫浴行业发展，公司营收增长带动市占率提升，以及盈利能力改善。预计 2023-2025 年的净利润分别为 7.4/9.5/12

6、.1 亿元，同比+25.0%/28.5%/27.1%；首次覆盖给予“买入”评级，合理估值区间 25.027.6 元，对应 2024 年 2528x PE。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入(百万元)8,3737,5138,89310,48912,263(+/-%)28.8%-10.3%18.4%17.9%16.9%净利润(百万元)5775937419531211(+/-%)-1.9%2.8%25.0%28.5%27.1%每股收益（元）0.660.610.770.991.25EBITMargin