商社行业中美电商产业链系列研究之三 ：以渠道品牌框架理解“拼多多们”的过去与未来-230404（24页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、以渠道品牌框架，理解以渠道品牌框架，理解“拼多多拼多多们”们”的的过去过去与未来与未来 中美中美电商电商产业链系列研究产业链系列研究之之三三 商社 证券研究报告证券研究报告/专题研究报告专题研究报告 2022023 3 年年 0 04 4 月月 4 4 日日 评级：评级：增持增持（维持维持）分析师：分析师：皇甫晓晗皇甫晓晗 执业证书编号：执业证书编号：S0740521040001 电话：021-20315125 Email： 研究助理研究助理：苏畅苏畅 Email： 基本状况基本状况 上市公司数 35 行业总市值(百万元)2

2、,512,89行业流通市值(百万元)980027 行业行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 为什么抖音难以撼动美团的到店业务？美团系列专题研究之一（2022.8.2）2 为什么外卖平台是比电商平台更好的商业模式？美团系列专题研究之一（2022.2.6）3 互联网反垄断专题（上）：回归理性，包容审慎（2021.10.10）4 互联网反垄断专题（下）：回归核心，本立道生（2021.10.10）5 中国电商集中度变化的经济学逻辑中美电商产业链系列研究之二（2021.6.05）6 从中美经济地理，看京东物流的定位与挑战中美电商产业链系列研究之一（2021.5.20）重点公司基本状况重点

3、公司基本状况 简称 股价 EPS PE 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 美团-W 142.0 港元-1.1 2.3 5.9 10.7 -114.5 52.7 20.6 11.5 买入 阿里巴巴-SW 96.9 港元 2.9 4.5 5.3 6.6 45.3 30.9 20.1 16.6 买入 京东集团-SW 163.2 港元 3.3 4.8 7.4 8.9 20.6 17.8 11.4 8.3 买入 拼多多 76.4 美元 6.2 7.2 11.3 15.5 29.4 19.4 16.4 13.1 买入 备注 股价截取日为

4、2023.4.03；美元汇率取 6.88，港元汇率取 0.88 投资要点投资要点 核心观点：核心观点：本篇报告试图探讨一个较为长期的问题本篇报告试图探讨一个较为长期的问题“内卷”后的中国电商产业将走“内卷”后的中国电商产业将走向何方。我们理解这个问题的关键点在于“渠道品牌”框架，借助这一框架，我们得以向何方。我们理解这个问题的关键点在于“渠道品牌”框架，借助这一框架，我们得以理解什么样的电商企业能够在“内卷”后真正进化，持续创造消费者价值与股东回报。理解什么样的电商企业能够在“内卷”后真正进化，持续创造消费者价值与股东回报。中国电商难以形成供给侧效率优势，这是行业格局走弱的根源。中国电商难以形

5、成供给侧效率优势，这是行业格局走弱的根源。在中国，一整套完善且公用的物流基数设施，及特有的“平台主义”使得电商平台无法在供给侧形成效率优势，只能聚焦于用户注意力经营，而信息匹配的负规模经济是平台走向分化的内因。这是当前在流量红利消失后，中国电商竞争加剧的根源。而在美国，用户侧的注意力经营无法克服基础设施的效率差异，因此行业的格局稳定，且电商中，成熟的零售公司占比较高。用户“心智成本”的存在使得渠道存在形成品牌的用户“心智成本”的存在使得渠道存在形成品牌的可能可能，在需求侧在需求侧形成用户粘性形成用户粘性。品牌的本质是消费者利用单一的品牌符号替代复杂的产品信息，降低心智（决策）成本。随着信息的持

6、续膨胀，渠道也有望形成品牌承担更多信息价值，对于消费者而言这是简化信息传递的方式，对于零售企业而言这是形成企业护城河的手段。在供给侧，渠道品牌化也创造了优化效率的机会。在供给侧，渠道品牌化也创造了优化效率的机会。在产品品牌较强的商品上，渠道能够传递的信息量有限，且这些品牌商品的定价受到庞大的经销网络的掣肘，渠道能够实现的供给侧效率优化有限。但在产品品牌较弱的商品上，渠道存在较大的机会。从欧美、日本的零售变革看，利用消费者对渠道的认知，替代对大量商品品牌的认知，进而实现工厂与消费者的直连，提升流通效率是大势所趋。线上线上渠道品牌化已经有过多次的尝试，渠道品牌化已经有过多次的尝试，其成功的前提较为