电气设备-工业、基础材料中东冲突系列报告（三）：核电天然铀供、需逻辑的双重强化-260328（10页）.pdf

1、中东冲突系列报告（三）：核电天然铀供、需逻辑的双重强化华泰研究每一次全球能源危机都是一次能源转型的契机。第一和第二次石油危机推动全球核电发电量占比从3.3%提升到16.7%，俄乌冲突促使欧日韩等国家地区放弃退核，我们认为此次中东冲突对全球核电政策的积极作用也不会有例外，且在能源供给扰动风暴中，核电天然铀“高库存、低消耗”的发电特性优势亦凸显。需求侧来看，东北亚国家地区为应对LNG发电的供应链冲击，不排除会在短中期内推动核电站加速重启，带来即期需求刺激;供给侧来看，全球天然铀生产核心原料的硫酸高度依赖中东供给，硫酸涨价带来的供给侧响应亦值得跟踪。我们看好此次中东冲突推动天然铀供、需逻辑的双重强化

2、。中东冲突下天然铀供、需逻辑双重强化需求端来看，欧洲、日本、韩国、中国台湾发电结构中天然气占比为15%、31%、28%、42%，对中东进口依赖度为4%、10.8%、30%、34%，若中东LNG中断直接影响4个地区发电量分别为0.6%、3%、9%、12%。美伊冲突下不排除日本、德国、中国台湾在短中期内退役但仍具备重启条件的核电站进一步重启带来的额外增量，我们估算额外的潜力分别为918GW、4GW、2GW，乐观情形下合计有望拉动天然铀首炉投料需求27004320吨，对应3.1%4.9%的需求弹性；以及投产后天然铀每年换料需求9001440吨，对应0.9%1.5%的需求弹性。供给侧来看，美伊冲突或导

3、致硫磺供给缩量，进而推高下游产物硫酸价格，抬升全球天然铀成本曲线，或导致天然铀供给缩量且保持刚性。全球天然铀开采几乎都要用到硫酸且为重要成本项（ISR占全球铀产量的52%，其中酸式ISR占比达98%，剩余48%采用地下矿和露天矿的传统开采方式，不论是堆浸法还是搅拌法均需要使用硫酸）。供给方面，硫磺作为石油天然气加工的副产物，主产油中东占2025年全球硫磺供给量的24.8%，因此随着美伊冲突导致霍尔木兹海峡运输中断及中东炼厂受影响，硫酸原料供给大幅受阻，或向下传导导致国际硫酸价格显著上涨。因此，硫酸成本上升将推动天然铀开采的成本曲线左移边际成本提高，或使得全球铀供给进一步缩量，尤其对依赖酸式IS

4、R的哈萨克斯坦天然铀产能成本影响最大，占世界总产量的40%。重申2026年天然铀推荐逻辑：库存周期反转有望推动价格趋势加速天然铀正处于全球核电复兴带动需求上行与行业从去库到补库的双重共振期。2004-07年间当全球天然铀年采购规模匹配甚至略超需求的时候（覆盖率达到100%+），天然铀长协/现货价格最高触及95/136美元/磅；近五年天然铀采购覆盖率72%，天然铀长协/现货价格已经最高触及90/100美元/磅。2025年9月美国能源部率先宣布将进行天然铀战略储备计划，以填补核电天然铀库存（截止2025年9月，业主库存不足14个月）。2026年2月至3月，印度连续与哈原工、卡梅科签订天然铀长协大单

5、，以覆盖2027-35年在运和在建核电站预计的天然铀需求。我们认为在行业需求前景加强、供给增长能见度受限的大背景下，部分国家率先采取补库动作，或推动全球天然铀补库的“FOMO”（fearofmissingout）情绪，行业有望开启由去库到补库的库存反转周期，带动需求端和价格端的弹性表现。重申看好天然铀板块投资机会铀价具备国际统一属性，全球铀矿厂商均有望受益于供需关系改善，推荐CCJ、KAP、中广核矿业。产业链公司还有中国铀业、中核国际等。风险提示：地缘冲突不确定性、全球经济增长风险。(divcenter)行业走势图(/divcenter)核电：能源安全诉求下的替代型基荷电源，供需+地缘赋予铀矿

6、双重价值全球第一轮核电装机浪潮始于两次石油危机，推动核电从军用转向民用。全球西方国家的在运核电装机，超过8成是在1973-1980年的两次石油危机期间审批、建设、投产的。全球民用核电技术起步于1954年前苏联5兆瓦实验性石墨沸水堆型核电站，此后在1960年代西方国家的核电原型堆、第一代示范电站密集验证，推动了1970年代第二代民用核电装机的黄金发展期。1973年石油危机爆发以前，全球电源结构中超过24.8%依赖石油发电，前三大电源依次为煤电（38.2%)、石油发电、可再生能源（包含水电，合计21.6%。第一次石油危机的爆发进一步推动了美国、法国、日本等西方国家出台加速民用核电装机的政策，包括美