传媒行业表后发电与挖矿转型加速之年：美国AI数据中心基建缓慢电从哪来？-260314（25页）.pdf

1、美国AI数据中心，基建缓慢，电从哪来？一一表后发电与挖矿转型加速之年证券研究报告/行业深度报告评级：增持（维持）相关报告报告摘要数据中心最为集中区域，北弗吉尼亚PJM/DOM区域供需矛盾全面加剧，电力短缺常态化，电网拥堵，电价大幅上扬。DOM区域备用电力短缺从2023年3次激增至2025年19次，2026年仅前两个月已6次短缺、最高缺口783MW，2025年备用电力短缺已从冬季集中扩展至4、6、9、10、11月，呈全年常态化趋势。DOM电价从36.8上涨至59.3/MWh（+61%)，拥堵费占比13%33%，电力下游DOM与上游AEP区域拥堵费价差从4.8/MWh扩至74.2/MWh，输电瓶颈

2、已演变为结构性定价因素。待夏季用电高峰，电网或不堪重负。DOM区域超20GW高负载小时数从2022年47小时飙升至2025年521小时（11倍增长），2026年仅前两个月已累计307小时；超22GW的极端负载，2026年前两个月达121小时，已接近2025年全年水平。考虑2025年夏季6月高负载102小时、7月197小时，远超2024年同期，2026年初在无极端气候下电网已呈现巨大压力，叠加数据中心持续投建，预计2026年夏季电网面临更加严峻的挑战。电网升级严重滞后，主干网项目基本停滞，2028年前难见改善。根据PJM数据，2020年以来累计申报5815个项目仅1393个完成，且即使完成项目也

3、大部分为中小型项目，100M主干网高压输电线、大型变压器等项目2020年以来仅完成1个。在建管线涉及投资452亿美元，高峰集中2027-2029年，主干网升级2028年前难以实质完成。表后发电+挖矿转型双轮驱动，构成短期高效解决方案。1）表后发电：FERC已明确表后发电监管框架，特朗普纳税人保护承诺由七大科技巨头签署，美国在建/规划中的数据中心专用燃气发电容量大爆发，数据中心专用容量从2024年初非常少量，2025年底更新已达到接近100GW，美国整体燃气发电在建/规划总容量更是达到252GW。若上述252GW全部建成，美国现有燃气机组将扩大约50%，估计资本投入达4160亿美元。2）矿场转型

4、：6大矿场公司持有合计23.82GW电力容量，已经签约的量为2.442GW，占比10.3%，剩余89.7%有望加速释放，且2026年下半年进入项目密集落地期，催化不断。投资建议（布局两条主线）:1)发电设备供应商：GEVernova（GEV）、BloomEnergy（BE)；2）挖矿转型标的（高弹性):IREN（IREN）、TeraWulf(WULF）、CipherDigital（CIFR）、Hut8（HUT）、CoreScientific（CORZ）相关标的业务分析见正文。风险提示：AI数据中心建设不及预期风险；电网升级加速超预期风险；FERC表后发电政策收紧风险；矿场转型进度不及预期风险；

5、报告中数据信息更新不及时风险，第三方数据失真风险。后发电pmb+挖矿转型=短期高效解决方案，.17算力追电：AI驱动全美基础负载持续攀升1.1全美2025年电网基础负荷净增13.65GW，对应432.25万颗GB300三维度观测全美电力负载趋势。我们从三个维度进行统计：1）凌晨2点到4点的年平均负载；2）年平均负载；3）年平均峰值负载。凌晨2点到4点均值负载：2025年为432.05GW，绝对额增加13.65GW。取这一值主要考虑凌晨大部分商业、工业用电关停，仅有数据中心在24小时不断电，能一定程度上代表AI数据中心给美国电网带来的基础负载的提升情况。2025年增加的绝对额相较于2024年进一

6、步提升，体现出AI带来的用电需求的持续增长。测算：我们假设若这13.65GW的基础负载增量均来自AI数据中心的情况下，以IREN与微软的97亿美元订单推算，核心负载200MW，对应IREN给DELL的订单采购额为58亿美元，合计76000张NVIDIAGB300GPU,GB300NVL72机柜的额定耗电量在135kW左右，测算13.65GW的负荷增量可实际插入GB300GPU共计432.25万颗，对应60035个机柜。（若AI数据中心完全走表后发电则不影响电网负载）年平均负载与年峰值负载同步印证基础负载抬升。年平均负载2025年为492.73GW，较2024年增加13.61GW，与凌晨2点到4