家居行业专题报告（三）：政策预期升温看好家居板块需求回暖及估值修复-260315（21页）.pdf

1、相关研究家居行业专题报告(三)：政策预期升温，看好家居板块需求回暖及估值修复投资要点：bullet短期看，地产政策阶段性催化家居板块股价上行。家居板块自2021年4月以来，整体呈现震荡下行趋势，期间多轮股价波动上涨主要为地产政策的博弈。整体特点为：(1)股价博弈的持续时间则看政策力度和效果。2023年初与2024年底两轮股价上行大周期，政策力度较强，且地产/家居数据有明显上行趋势（比如2023Q1住宅竣工面积同比转正，2024Q4住宅销售面积同比转正，竣工面积同比降幅大幅收窄）；而其他的上行小周期往往是对地产相关政策的炒作博弈，持续时间通常为1-2周。(2)业绩弹性来看，地产企稳好转对定制企业

2、的利好更明显，B端业务占比高的定制企业弹性更大。从收入构成来看，定制企业来源于新房的收入比例更高，而软体（沙发、床垫等）有相对较多的存量更新需求、智能家居（智能马桶、晾衣架等）仍处于渗透率提升阶段，地产对后两者的负面影响低于前者（目前市场也给了软体和智能家居一定的估值溢价），因此当地产企稳好转时，定制企业的业绩弹性相对更大。而且，B端业务往往领先于C端业务受益，B端业务占比高的企业弹性更大，但是受政策影响的股价波动也相对较大。bullet中期看，我们认为家居行业需求压力边际缓解，2026年家居板块上市公司全年业绩或仍会延续修复趋势，估值也仍有进一步提升空间。(1)行业角度：根据我们测算的装修需

3、求结果可知，2023-2025年是行业需求压力最大的几年，2026年虽仍处于下降趋势中，但降幅会收窄，乐观预计2027年行业需求将趋于稳定。（2）上市公司业绩角度：业绩整体呈修复趋势。2024Q2-Q4是业绩整体压力最大的几个季度，2025Q1-Q3家居板块上市公司整体业绩已经呈现修复趋势，部分上市公司收入同比增速已转正；虽然2026Q1业绩大概率会受到2025Q1国补的高基数影响，但从2026全年角度出发，预计该修复趋势或仍会延续。（3)估值角度：家居和地产关联度高，往往二手房&新房销售数据会被看作前置指标，当前家居公司的估值上涨更多是反馈政策预期的提升以及较高的股息率等，若未来前置指标表现

4、出回暖的趋势，判断估值仍有进一步提升的空间。bullet复盘家居地产链：房企集中度影响家居企业决策，家居企业从拓展B端业务到收缩B端业务。第一阶段（2016-2020年）：精装房比例政策性提升+线下卖场集中化促使家居行业集中度提升；房企集中度加速促进家居企业积极发展B端业务。第二阶段（2021-2024年)：家居行业尚未出清，但亏损率逐年攀升，龙头转型收缩to-B业务。bullet从经营性现金流净额、净利率、收入增速三维度判断，家居子行业中成品家居企业修复弹性最好（利润端和收入端修复均靠前），定制家居和卫浴制品受地产拖累较大（定制家居现金流修复靠前，卫浴制品各项指标平稳），但向后展望2年，若地

5、产需求筑底后拐点向上，或有望提供较大的业绩修复弹性。此外，此前地产风险蔓延波及至家居企业，龙头纷纷进行产品拓展和渠道转型，2023-2024年实现“开花结果。最显著的指标为：信用减值损失对利润的影响减弱，经营性现金流净额有所改善，净利率修复，以及资产负债率降低。bullet投资建议：地产已深度调整，预计后续供需两端均有望出台相关政策进一步发力形成支撑。行业角度，家居板块目前处于磨底阶段，估值或进入修复周期，我们预计2026年家装总需求压力延续但降幅收敛，2027年下滑压力显著缓解，并保持平稳；此外，较高的股息率构筑充足的安全垫。标的角度，建议关注欧派家居，索菲亚，顾家家居，喜临门等。（一）地产

6、：房企集中度随行业扩张/收缩而提升/下降，政策端2026年或迎利好第一阶段（2016-2020年）：行业扩张阶段，规模房企凭借信用优势及经营优势增加负债杠杆，进一步扩大销售规模，带动房地产行业集中度提升。在2016-2020年的行业扩张阶段，规模房企凭借信用优势扩大有息负债杠杆，同时通过“高周转”策略扩大无息负债杠杆，共同带动规模房企集中度持续提升。2016-2020年房地产行业政策虽然已经出现收紧的态势，但因棚改货币化在较长的一段时间内持续释放购房需求，行业景气度依旧处于较高位置，行业规模仍有扩大；在这个阶段，规模房企凭借信用优势进一步提高有息负债杠杆，并通过“高周转”策缩短拿地到销售的时间