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1、 证券研究报告海外公司深度保险(HS)东吴证券研究所东吴证券研究所 1/37 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光保险（06963.HK）高成长性的稀缺民营保险集团高成长性的稀缺民营保险集团 2023 年年 02 月月 15 日日 证券分析师证券分析师 胡翔胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 证券分析师证券分析师 葛玉翔葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 证券分析师证券分析师 朱洁羽朱洁羽 执业证书：S0600520090004 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(港元)4.55

2、 一年最低/最高价 3.88/5.83 市净率(倍)0.86 港股流通市值(百万港元)5,233.19 基础数据基础数据 每股净资产(港元)5.27 资产负债率(%)88.24 总股本(百万股)11,501.52 流通股本(百万股)1,150.15 相关研究相关研究 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 归母净利润（百万元）5,883 4,735 7,018 7,284 同比 4.7%-19.5%48.2%3.8%新业务价值（百万元）3,015 3,217 3,470 3,735 同比 4.4%6.7%7.9%7.6%每股

3、内含价值（元/股）7.84 9.06 9.12 9.93 PEV（现价&最新股本摊薄）0.48 0.43 0.40 0.37 关键词：关键词：#稀缺资产稀缺资产 投资要点投资要点 阳光保险定位为高成长性的稀缺民营保险集团。阳光保险定位为高成长性的稀缺民营保险集团。张维功董事长带领下，集团启动“一聚三强”发展战略，聚焦保险主业核心能力及核心竞争力提升：1）民营基因提升经营活力，市场份额相对较小，船小易调头，规模具有一定增长潜力；2）高管拥有平均超过 25 年的行业经验；3）聚焦保险主业全面均衡，注重价值创造和创新能力发展；4）构建保险生态圈，以客户为中心，满足多元化需求。阳光人寿：银保趸交稳规模

4、，价值增长有韧性。阳光人寿：银保趸交稳规模，价值增长有韧性。新冠疫情持续蔓延，人身险行业基本面持续下行，阳光人寿新单增速具备相对优势，得益于银保趸交业务支撑新单基本盘，渠道贡献不断提升（1H22：70.2%，上市同业平均：22.5%），同时期缴占比提升助推整体新单实现逆势增长，助力连续两年 NBV 实现正增长。个险渠道专注价值转型，差异化经营策略和代理人制度推动匹配市场需求并提升队伍产能。公司坚持推动回归保障本源，近三年前五大产品由以分红型为主逐渐过渡至以传统寿险为主。趸交占比较高拖累公司 NBV Margin（首年保费）（1H22：8.35%，上市同业平均：17.20%），后续关注公司个险渠

5、道价值创造能力提升。阳光财险：阳光财险：ROE 提升有潜力，保证险发展提升非车竞争力。提升有潜力，保证险发展提升非车竞争力。阳光财险处于行业第二梯队，缺乏“老三家”规模经济。车险综改持续压制承保量质表现，非车贡献拉动保费增速，2022 年得益于赔付率下行有望实现首次承保盈利。我们认为公司 ROE 提升潜力主要来自于承保盈利改善和投资杠杆的提升，有望从 2021 年 3.3%逐年提升至 2025 年 11.7%。车险方面，公司面临头部险企竞争，以车险生命表为抓手，持续提升定价能力；非车方面，保证险作为公司特色业务，近年来受宏观经济及客群还款能力及意愿变化影响，COR 波动幅度较大，业务稳定性有待

6、提高。阳光资管：投资绩效领先，管理结构多元。阳光资管：投资绩效领先，管理结构多元。公司以资产负债匹配管理为核心原则，强化战略投资与保险主业协同，得益于体量相对较小，资产荒压力相对较小，净投资收益率水平优于主要同业，但其波动性高于同业系权益市场和减值波动影响。公司涉房投资余额占比略高于同业（1H22:5.6%，上市同业平均：3.9%），系底层房地产投资余额占比提升。盈利预测与投资评级：高成长性的稀缺民营保险集团。盈利预测与投资评级：高成长性的稀缺民营保险集团。我们预计公司2022-2025 年归母净利润分别为 47.35 亿元、70.18 亿元、72.84 亿元以及 83.07 亿元，同比增速为