子不语-港股公司研究报告-头部跨境鞋服电商引领快时尚业务规模持续增长-230113（23页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/纺织与服装/服装与奢侈品 证券研究报告 子不语子不语（2420）公司研究报告公司研究报告 2022 年 01 月 13 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市优于大市 首次首次覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInf 01 月 12 日收盘价（港元）5.50 52 周股价波动（港元）5.38-9.40 总股本（百万股）500 总市值（百万港元）2750 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-40%-35%-30%-25%-20%-15%

2、-10%-5%0%5%恒生指数子不语 恒生指数对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%）-11.6-33.7 相对涨幅（%）-3.0 2.2 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:盛开 Tel:(021)23154510 Email: 证书:S0850519100002 分析师:梁希 Tel:(021)23219407 Email: 证书:S0850516070002 联系人:王天璐 Tel:(021)23219405 Email: 头部跨境鞋服电商头部跨境鞋服电商引领引领快时尚快时尚，业务规模，业务规模持续增长持续增长 Table_Summary 投资要点：投资要点

3、：头部中国跨头部中国跨境境 B2C 鞋鞋服电商，业服电商，业务规模持续增长务规模持续增长。公司成立于 2011 年，是电商市场首批从业者之一，于 2014 年正式转型跨境电商业务，GMV 持续提升。2021 年，按通过第三方电商平台产生的 GMV 计，公司在中国跨境 B2C鞋服电商中排名第三；按通过第三方电商平台于北美市场产生的 GMV 计，公司排名第一；按通过亚马逊出售鞋服产品的 GMV 计，公司排名第二。盈利水平稳步提升，规模效应逐步显现盈利水平稳步提升，规模效应逐步显现。2018-2021 年，公司收入 CAGR 达21.2%，归母净利润 CAGR 达 35.8%，毛利率累计提升 8.8

4、pct 至 75.2%，净利率累计提升 2.5pct 至 8.5%。22H1 公司收入同比增 15.8%至 12.8 亿元，归母净利润同比降 69.4%至 0.6 亿元，毛利率同比增 0.05pct 至 75.86%，净利率同比降 5.6pct 至 4.8%。上半年盈利水平下降主因核心市场美国经济放缓、通货膨胀持续上升；亚马逊 FBA 物流模式下境外运输价格上涨。业务集中于亚马逊，美国市场收入占比业务集中于亚马逊，美国市场收入占比 95%。2018-2020 年，公司主要通过Wish 进行商品销售，2021 年后，亚马逊成为公司主要销售平台，收入占比71.2%，22H1 收入占比达 90.6%

5、。公司在亚马逊上已积累多年的运营经验，在该平台销售的产品具有较长的生命周期。公司于 2018 年起开通自营网站，2021 年起对自营网站进行战略调整以提升业务效率，22H1 自营网站收入占比 5.8%。公司重点布局欧美市场，随着公司销售重心向亚马逊迁移，美国市场销售占比逐年提升，22H1 收入占比达 95%。爆款孵化能力强，品牌矩阵完善，供应商资源丰富爆款孵化能力强，品牌矩阵完善，供应商资源丰富。公司大部分产品均为自主设计，从设计到试生产只需 7 天，最短 15 天内可交付客户，已针对不同类型的产品建立自主品牌矩阵，培育了 300 多个品牌，截至 2022 年 6 月 30 日，已经设计销售

6、6473 款热销产品。公司生产主要依托 OEM，供应商库中包含805 名服饰及 178 名鞋履供应商，具有较强的议价能力。公司共有 62 名国内物流服务供应商及 19 名海外物流服务供应商，具备广泛且可靠的交付网络。盈利预测及估值。盈利预测及估值。我们预计公司 2022-2024 年营业总收入为 30.10、40.01、51.54 亿元，归母净利润 1.59、3.08、4.51 亿元，同比变动-20.92%、94.08%、46.48%；对应 EPS 0.32、0.62、0.90 元/股，对应 PE 分别为 16.0X、8.2X、5.6X，给予 2023 年市盈率估值 13-15X，按照 1 港