家电行业专题：汇率升值出海后势如何？-260204（22页）.pdf

1、汇率升值，出海后势如何？量价：美元价汇率弹性较大。自下而上，外销量价是汇率影响的首要路径；升值阶段，出口厂商或上调美元均价维持本币出厂价稳定，或以人民币价格消化升值影响，前者影响份额，后者影响盈利。过往汇率周期中，出口美元价格弹性高于人民币，国内供应链成本优势缓冲下，名义升值影响有限，品类间，冰洗及小电出口量价格弹性较低。中长期，镜鉴上世纪70sim80年代日元汇率升值，国内成本竞争力削弱，海外投资性价比提升，汇率助推模式重塑，转向投资驱动产能出海。盈利：外销毛利阶段性偏弱。既有美元均价调整，汇率升值并不完全由外销盈利消化。复盘来看，textcircled11704sim18textcircl

2、ed23，主要公司外销业务毛利率普遍弱于内销，外销型小家电毛利率降幅较内销型高约15pct；22021年，空调内销受竞争节奏影响，二线白电及部分小家电公司外销盈利仍弱于内销，外销型小家电相对内销盈利降幅高34pct。整体来看，汇率升值往往伴生于大宗原材料成本上涨周期，而外销价格调整受订单周期/议价能力约束，压力测试中毛利率表现普遍弱于内销。汇兑：套保对冲净资产损失。毛利率之外，汇率波动导致的外币净资产/负债头寸折算差额，是财务费用科目下汇兑损益的主要来源；具体而言，货币性净资产在升值中产生汇兑损失，净负债则产生汇兑收益。过往三轮年度级人民币升值周期中，家电主要公司汇兑多为损失；从最新披露25H

3、1外币货币性项目看，主要公司中仅海尔智家及海信家电为净负债，汇兑受益升值，其余公司均为净资产。经营角度，龙头外汇套保比例较高，有效对冲，实际影响或集中于外销型小电公司。资金：北上净流入或有助推。资金面，人民币升值增厚外资汇兑增值，过往人民币升值对A股北上流入均有明显带动；家电板块陆股通持股比例位居申万一级行业首位，较高存量敞口基础上，外资流量边际变化弹性值得关注。始于2016年末的升值周期中，市场风格助力下，家电龙头作为消费蓝筹代表大幅跑赢；2020sim2022年升值中，板块前半段跑赢，21年初随美元走强而走弱。当前时点，板块估值历史及行业间分位数均偏低，陆股通/公募持仓亦在低位，向上空间充

4、分。拐点在望，维持“推荐”评级。综上，名义汇率升值对出口修复斜率及外销盈利虽有牵制，龙头品牌议价、海外产能、外汇套保平滑波动，影响有限；此外，板块陆股通敞口较高，或受益于升值助推的外资流入。标的方面：1推荐高质量且高股息的白电龙头美的集团、海尔智家、格力电器、海信家电；2推荐份额及盈利中枢提升的彩电龙头海信视像，关注TCL电子；3推荐领跑全球的扫地机龙头石头科技、科沃斯；4推荐份额提升、积极外拓的苏泊尔、老板电器、小熊电器。风险提示：原材料成本超预期上涨，关税及外需不确定性。相关研究投资聚焦为何关注升值？2025年5月中美日内瓦协议后，贸易摩擦缓和，出口预期回暖，人民币汇率触底，进入温和升值通

5、道；岁末年初，美联储降息、地缘风险加剧及总统表态影响下，美元指数进一步走弱，加之外贸企业季节性结汇，人民币汇率升值斜率陡峭化。作为外销敞口较大的出口“老三样”之一、北上资金持股比例较高的“外资型”板块，汇率对家电板块出海后续趋势的影响再受市场关注。影响如何拆解？基本面价格，毛利与汇兑汇率对家电海外业务的首要影响在价格，升值阶段，出口厂商或上调美元价格向下游传导，或以人民币价格下调消化汇率影响，前者影响竞争，后者影响盈利。复盘过往，近十年两轮升值中，家电出口美元均价调整弹性整体大于人民币价格，2022年以来国内外PPI“剪刀差”贡献价格竞争力，缓冲名义汇率波动影响。落地盈利，升值周期往往叠加大宗

6、原材料成本上涨，家电公司外销毛利率压力普遍高于内销，汇率压力之外，成本传导空间仍受订单/定价周期及议价能力影响。汇兑方面，汇率影响取决于公司海外货币性资产负债净头寸，复盘来看，升值阶段家电公司汇兑多为损失，外销型小家电受影响较大，白/黑电龙头套保积极，影响有限。资金面外资持股比例较高基本面之外，人民币升值推高外资收益率，推动北上流入，带来资金面利好。复盘来看，人民币升值与A股北上资金净流入高度相关，与此同时，升值周期中，板块间北向净流入与区间涨跌幅均有明显正相关。2016sim2018年升值周期中，家电北上净流入规模及期间涨幅均位居申万一级行业前列。2017年中至今，家电陆股通持股比例一贯位居