【研报】黄金行业深度研究：构造强相关指标引领大黄金投资-20200628[37页].pdf

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1、 -1- 证券研究报告 2020 年 6 月 28 日 有色金属 构造强相关指标，引领大黄金投资 黄金行业深度研究 行业深度 黄金的与众不同是与生俱来的。黄金的与众不同是与生俱来的。（1） 黄金非常稀缺。 根据 USGS 在 2019 年末的资料统计，全球现有金储量静态保证年限仅 15 年，这在各种金属 中最低； （2）黄金是化学稳定性最强的金属，在碱及各种酸中都极稳定， 在空气中以及 1000高温下不被氧化、 不变色、 不损耗， 而且密度较大、 柔软性好，易锻造和延展。黄金的这些特点使得其“天然”地满足了成 为货币的条件，从而既具有商品属性，又具有金融属性。 商品属性并非黄金价格的主要决定因

2、素商品属性并非黄金价格的主要决定因素。商品属性是黄金需求的压舱 石，但是普通商品价格的分析框架并不适用于黄金： （1）普通商品基本 全用于地产基建和工业，但黄金仅有 6.5%-10%用在这些领域； （2）黄 金的 75%-85%用在消费需求 （金饰） 、 投资需求 （金条和金币、 黄金 ETF） ， 但两者总体负向波动，其中前者易受历史金价的影响，后者更受预期金 价的影响，这与普通商品大相径庭； （3）黄金的绝大部分交易量由金融 及衍生品贡献，实物交易量占比仅 3%。 ETFETF持仓和美债实际利率预期对短期金价有指引。持仓和美债实际利率预期对短期金价有指引。 2003年1月1日-2020 年

3、 5 月 29 日期间， （1）全球黄金 ETF 持仓量与金价的相关性达 0.96，而 且前者在一个时间段单边波动的情况比较多，这非常有利于我们借此来 判断短期的金价方向； （2）相对于实际利率（美国名义利率-通货膨胀率） 而言，金价与实际利率预期（用美国五年期通胀债券 TIPS 的收益率来表 征）的相关性更强、相关性达-0.81。 马歇尔马歇尔 K K 值和美联储负债对中长期金价有指引。值和美联储负债对中长期金价有指引。 （1）当广义货币供应 量 M2 增速高于实体经济 GDP 增速时，货币供应“过剩” ，单位货币价 值降低使得作为一般等价物的黄金价格上升，全球前五大经济体的马歇 尔 K 值

4、（M2/GDP）与金价的相关性在 1980-2019 年达到 0.83，K 值的 同比增速则对判断金价的拐点有一定帮助； （2）黄金本质是一种美元信 用的对冲品，当美联储负债大规模扩张后，金价更容易上涨，2003 年 1 月 1 日-2020 年 6 月 3 日期间二者的相关性为 0.59。 投资建议：黄金牛市仍然值得期待投资建议：黄金牛市仍然值得期待。我们预计全球前五大经济体马歇 尔 K 值的同比增速高点在 2020 年出现，金价高点在 2022 年出现，黄金 股高点在 2021 年出现。2020 年 Q1 基金对五大黄金股持仓的比例为 0.63%，超配仅 0.18 个百分点，远低于 201

5、6 年 Q3 和 2010 年 Q2 分别 为 0.52、0.47 个百分点的超配幅度；目前龙头公司的 PB 与全部 A 股的 PB 比值也处于历史中低位。我们首次给予黄金板块“买入”评级，建议 积极关注山东黄金、紫金矿业、赤峰黄金等。 风险提示风险提示。 （1）宏观经济和流动性的不确定性风险； （2）相关性指标 以及领先指标失效的风险； （3）公司国际化过程中面临的政策、管理、 资产质量等风险。 黄金：买入（首次） 分析师 王招华 (执业证书编号：S0930515050001) 021-52523811 刘慨昂 (执业证书编号：S0930518050001) 021-52523821 行业与

6、上证指数对比图 -13% -6% 1% 8% 15% 06-1909-1912-1903-20 有色金属沪深300 资料来源：Wind 2020-06-28 黄金行业 -2- 证券研究报告 投资投资聚焦聚焦 研究背景研究背景 当下全球经济面临百年未有之大变局： （1） 负利率时代的到来。 国际清算银行数据显示， 截至 2019 年 11 月， 全球负利率债券规模已超 17 万亿美元，约相当于全球国内生产总值(GDP) 的 20%1； 在 2020 年 5 月 20 日， 英国也发行了史上首次的负利率长期国债； （2）应对新冠疫情对经济史无前例的冲击，全球主要央行大放水，美 联储总负债在 202