染料行业系列报告①：新格局、新秩序、新周期、新价值-260203（17页）.pdf

1、目引子：此前我们已在外发报告关键中间体依存度较高，分散染料或迎成本+格局双重塑中曾提示过分散染料中间体还原物的格局改善有望最终带动分散染料价格向上；活性染料中间体H酸因已在25年率先演绎不可抗力推动的供给紧缩，或同样具有潜在涨价弹性，近期两类染料的涨价预期已在头部企业的率先提价下逐步迎来印证，后续继续看好我国环保+双碳政策牵引，由格局改善所带动的潜在长牛行情。目行业格局洗牌较为充分，环保+双碳铸就长期壁垒中国是全球最大染料生产国，但染料为典型高污染行业，生产1吨分散染料会产生20-40吨废水，1吨活性染料会产生10-20吨废水，故长期被列为环保与安全生产监管的重点领域。近年来随着环保监管趋严，

2、部分环保不达标的企业陆续受到处罚，部分中小企业因此退出市场。目前染料行业已呈现较高集中度，据百川盈孚及各公司公告，分散染料以产能为口径的行业集中度CR4达67.2%；活性染料以产能为口径的行业集中度CR4达65.3%，行业洗牌已较为充分。此外近期工信部等五部门联合印发关于开展零碳工厂建设工作的指导意见，2030年零碳工厂将范围进一步拓展至钢铁、有色金属、石化化工、建材、纺织等领域。其中印染作为纺织业关键一环，碳排要求有望同步收紧。我们认为，伴随环保和双碳政策持续加码，行业产能扩容有限乃至进一步出清，毋需担忧潜在产能冲击。目染料中间体格局更优，关注一体化优势企业中间体在染料生产中起到不可替代的作

3、用：分散染料中间体还原物的生产过程涉及硝化、加氢等工艺，且会产生大量废酸。随着国家环保政策趋严，许多不合规的小厂关停，导致当前还原物供应已率先完成出清，格局高度集中，且多存在于长三角地区符合最新环保标准的合规企业中，供应弹性较小；活性染料中间体H酸生产过程中废水难以处理，且涉及高危磺化、硝化反应，环保及安全生产压力较大，较多中小型落后产能陆续淘汰。考虑到活性染料生产中H酸单耗达0.2吨，且价值量占比较大，约占活性染料生产成本的30，故成本传导机制较为有效。据闰土股份投关记录，当前H酸有效产能已不足6万吨，存在10%以上的缺口，而近期两大H酸厂商停车检修后，有效产能或再削减25%以上。两大关键中

4、间体格局优化均深度演绎的背景下，我们认为一体化建设叠加规模效应出色的头部企业有望利用中间体建立协同，或使中小型染料企业迫于原材料成本压力减产观望，强化本轮染料涨价持续性。行业专题相关报告类比柠檬醛之于VA，本轮涨价弹性或超预期我们认为，当前中间体之于染料可类比为柠檬醛之于VA，二者均具备以下特点：1合成工艺复杂，寡头格局下产能高度集中，且行业头部企业大多具备较强一体化能力；2中间体/柠檬醛在下游染料/VA中生产成本占比较高；3但染料/VA占更下游的成衣/饲料的成本比例并不高，或因价格不敏感而更易形成顺价。以史为鉴，2017-2018年，巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾叠加帝斯曼瑞士工厂事故，VA供应极

5、度短缺，价格由123.5元/kg上涨至1425元/kg，涨幅超过10倍。染料方面，分散染料价格曾在2015年和2019年触及4.5万元/吨历史高点，此后价格进入下行通道，当前价格仅1.9万元/吨；活性染料价格曾在2016年触及3.3万元/吨的历史高点，当前价格仅2.3万元/吨，二者价格向上空间均较大。我们认为此轮染料行情的主要变化为中间体难以逆转的格局集中，有望演变为头部企业主导的潜在长牛行情，价格上行弹性或超预期。目风险提示：环保督察力度不及预期、下游需求不及预期、原材料价格大幅波动、安全生产风险等。1.染料：产能集中赋予强定价权，环保+双碳再加速格局改善1.1.研发与工艺壁垒高企，下游对染

6、料价格敏感度低染料为纺服领域必不可少的化合物，分散染料和活性染料是最常见品种。染料是指能将纺织纤维及其他物质染成各种鲜艳而坚固颜色的有机化合物。染料用于染色时需先将染料制成水溶液、有机溶液、悬浮液等染液，当染液与纤维接触时，染料分子通过吸附、扩散以及其他物理化学作用从染液转移到被染物上，从而使其着色。按照性质及应用方法，可将染料分为分散染料、活性染料、硫化染料、还原染料、酸性染料、直接染料等若干类别。目前国内应用最为广泛的是分散染料和活性染料，根据中国染料工业年鉴，2021年我国分散染料和活性染料销量占比分别为49.9%和27.2%。染料生产工艺流程复杂，研发层面壁垒较高。染料属于精细化工领域