源飞宠物：用宠物时尚的理念牵引宠物的世界-221007（47页）.pdf

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1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2022 年 10 月 7 日 公司研究公司研究 用宠物时尚的理念，牵引用宠物时尚的理念，牵引宠物的世界宠物的世界 源飞宠物（001222.SZ）投资价值分析报告 买入（首次）买入（首次）宠物产品代工小巨人，深耕宠物外贸市宠物产品代工小巨人，深耕宠物外贸市场场 2020 年年：公司为家族企业，在宠物产品代工领域有近 20 年的积累，截至 2022 年 9 月，获得 44 项国际认证，54 项专利技术，每年生产 700 万公斤狗咬胶、5000 万条宠物牵引带，产品进入以欧美市场为主的宠物产品专业连锁渠道、综合商超渠道。营收与净利润增速较快，2018-

2、2021 年公司的营业营收由 4.4 亿元增至 10.7 亿元，CAGR 为 35%；同期归母净利润由 0.6 亿元增至 1.4 亿元，CAGR 为 30%。打入国外宠物零售打入国外宠物零售供应链，客户壁垒高筑供应链，客户壁垒高筑：公司已与海外知名宠物零售商、综合商超建立了长期且稳定的合作关系，形成较高的客户壁垒。客户名单包括：美国宠物用品零售巨头 Petco、PetSmart，英国最大的宠物连锁超市 Pets at Home以及国际大型连锁零售商 Walmart、Target 等。我们认为这些优质客户即是公司产品力、交付力的最佳隐形背书，有助于公司未来拓展更多的海内外优质客户。海外设厂，有效

3、降低海外设厂，有效降低贸易摩擦贸易摩擦风险与劳力成本风险与劳力成本：2019 年公司在柬埔寨建立两大子公司：柬埔寨爱淘、柬埔寨莱德，2020 年上半年投入生产。东南亚建厂可以享受当地更低的人力和土地成本，1H2021 柬埔寨爱淘的毛利率达到 23.4%，超过公司整体毛利率 0.6pcts；2020-2021 年，爱淘对总营收的贡献从 12.9%提升至 19.3%；莱德对总营收的贡献从 2.4%提升至 19.1%。擅于利用外协产能提高生产灵活度与资产使用效率擅于利用外协产能提高生产灵活度与资产使用效率：由于宠物牵引用具种类规格多、单批次生产量较小且国内配套加工资源充裕，因此公司多利用外协产能生产

4、宠物牵引用具，一方面可以快速响应市场需求，另一方面可以减少自身的固定资产投资，走相对偏轻资产的路线，助力公司的总资产周转率在行业中处于前列。总部位于宠物小镇，坐拥显著的区位优势总部位于宠物小镇，坐拥显著的区位优势：公司总部位于“中国宠物用品出口基地”、“国家级出口宠物食品质量安全示范区”与“国家外贸转型升级基地”浙江省平阳县水头镇，2020 年水头镇宠物咬胶食品出口额占全国同类产品总量 60%以上，宠物行业从业人员超过 1 万人。完善的配套体系、产业集群，为公司减低供应链成本，提升运营效率，提供了区位优势。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：考虑疫情对公司经营环境的影响，结合公司自身对

5、 2022年前三季度的收入与业绩预测，我们预计 2022-2024 年公司的归母净利润分别是 2.03/2.31/2.84 亿元，折合 EPS 分别是 1.49/1.70/2.09 元，对应 PE 分别是19/17/14 倍。鉴于公司是宠物用品代工龙头企业，国外客户壁垒较高，产能优势逐步释放且具备一定的区位优势，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：汇率波动风险汇率波动风险，国外，国外宠物产品宠物产品消费低迷，消费低迷，中美贸易摩擦加剧的风险中美贸易摩擦加剧的风险。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20202020 20212021 2022E2022E 202

6、3E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元）608 1,069 1,096 1,405 1,863 营业收入增长率 18.17%75.71%2.54%28.24%32.56%净利润（百万元）83 137 203 231 284 净利润增长率 51.51%64.46%48.14%14.09%22.98%EPS（元）0.81 1.34 1.49 1.70 2.09 ROE（归属母公司)（摊薄）19.73%24.68%16.95%17.00%18.11%P/E 35 21 19 17 14 P/B 6.9 5.3 3.3 2.9 2.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为