【公司研究】三夫户外-发力X~BIONIC高端科技户外品牌再下一城-20201222（18页）.pdf

1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 发力 X-BIONIC，高端科技户外品牌再下一城 Table_Title2 三夫户外(002780) Table_Summary 主要观点主要观点: : 展望未来，1）主业线下改造店铺逐步成熟、新店拓展加 速、店效正在逐步提升、四季度呈现强劲增长；2）X-BIONIC 运 营计划 2021 年逐步开始落地、有望贡献新增量，同时作为高端 科技自主品牌、毛利率高于代理品牌，有望带动公司整体毛利率 提升；3）国内疫情快速得到控制、叠加新开乐园贡献增量，松 鼠乐园项目 2021 年有望在低基数下实现复苏。我们预计 2020/2021/20

2、22 年 EPS 分别为-0.07/0.21/0.39 元，首次覆盖， 给予“增持”评级。 户外行业：户外行业：行业调整期，高端品牌表现优于中低端行业调整期，高端品牌表现优于中低端 2019 年户外市场规模达 259.20 亿元、2014-2019 年 5 年 CAGR 仅为 5.24%。洗牌期行业集中度提升：2016 年以来，国内户 外用品品牌数量整体呈下滑趋势，从 975 个减少至 2018 年的 903 个。在行业调整期，始祖鸟等高端品牌保持高速增长，2019 年店 效在千万元以上。 公司优势：公司优势：具备高端品牌运营经验，用户复购率高具备高端品牌运营经验，用户复购率高 1）运营优势：

3、始祖鸟的经验，可复制至其他高端户外品 牌；2）渠道优势：多品牌集合店模式，上下游议价能力较强； 3）营销优势：户外赛事资源丰富，用户复购率高。 成长驱动：主品牌渠道转型，期待新品类发力成长驱动：主品牌渠道转型，期待新品类发力 公司成长驱动在于：1）收购 X-BIONIC 中国区业务（包括商 标和专利） ，高端品牌再下一城；2）主业改善：购物中心店和线 上双轮驱动，关注店效提升；3）松鼠部落：客流恢复+新开乐 园，2021 年有望低基数下复苏。 风险提示风险提示 X-BIONIC 运营不及预期，松鼠乐园客流恢复不及预期，线 下门店拓展不及预期，系统性风险。 盈利预测与估值盈利预测与估值 资料来源

4、：公司公告，华西证券研究所 Table_profit 财务摘要 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入(百万元) 420 402 429 578 718 YoY（%） 19.6% -4.3% 6.8% 34.6% 24.2% 归母净利润(百万元) 5 -30 -10 30 56 YoY（%） 139.0% -691.3% 65.8% 397.6% 86.9% 毛利率（%） 42.9% 48.2% 48.4% 50.3% 52.1% 每股收益（元） 0.03 -0.20 -0.07 0.21 0.39 ROE 0.8

5、% -5.0% -1.7% 3.6% 6.4% 市盈率 526.99 -89.12 -260.94 87.68 46.91 评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级： 增持 上次评级： 首次覆盖 最新收盘价： 18.27 Table_Basedata 股票代码股票代码： 002780 52 周最高价/最低价： 24.0/13.94 总市值总市值( (亿亿) ) 26.56 自由流通市值(亿) 19.84 自由流通股数(百万) 108.57 Table_Pic Table_Report -11% -1% 9% 19% 30% 40% 2019/122020/032020/062020/

6、09 相对股价% 三夫户外沪深300 Table_Date 2020 年 12 月 22 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 正文目录 1. 公司概况: 户外运动用品+赛事活动团建+亲子户外乐园三位一体，打造户外行业生态圈平台 . 4 2. 户外行业：行业调整期，高端品牌表现优于中低端品牌. 6 3. 公司优势：具备高端品牌运营经验，用户复购率高 . 7 3.1. 运营优势：始祖鸟的经验，可复制至其他高端户外品牌 . 7 3.2. 渠道优势：多品牌集合店模式，上下游议价能力较强. 8 3.3. 营销优