2024年8月中国对锑实施出口管制后，内外锑价差持续扩大至历史极值——海外价格接近40万元/吨，国内仅15万元/吨，价差高达25万元/吨。中邮证券认为，价差收敛具备必然性：中国作为锑的净进口国，价差高企导致进口锑矿冶炼处于亏损状态，进口矿基本关闭，国内原料库存告急。光伏抢装带来Q2补库需求，叠加价差存在供给承压，锑价上涨或在Q2加剧。本文深入解析内外价差的形成机制与收敛路径。

2024年8月15日，中国商务部与海关总署联合发布公告，对锑及相关物项实施出口管制。2024年12月3日，商务部公告原则上不予许可锑相关两用物项对美国出口。中国是全球锑产业链的核心——大量锑精矿进入国内加工后以锑品形式出口。出口管制使锑品滞留国内形成过剩库存，而海外出现阶段性紧缺，内外价差逐步拉大。2024年12月锑氧化物出口1571吨，仅为管制前月出口量的三分之一左右。

目前锑精矿进口基本关闭。海外锑矿含锑量较低，一般以40%左右进行折价，但基数按海外锑价计算，因此进口锑矿生产锑锭处于亏损状态。国内锑冶炼厂缺乏原料导致库存告急，客观上需要价差收敛来平衡。2024年12月锑矿砂进口2069吨，环比11月下降明显。预计2025年随着国内外价差进一步扩大，海外冶炼产能逐步复产，国内进口锑矿数量将同比减少，供给压力进一步加剧。

价差收敛存在两条路径：海外价格下跌，或国内价格上涨，或两者并行。从基本面看，海外价格高企已抑制需求，但供给缺口短期难以填补；国内方面，进口矿亏损导致原料短缺，光伏抢装带来Q2补库需求，阻燃剂需求稳健。光伏玻璃出现去库存，Q2或出现补库行为，叠加价差存在供给承压，锑价上涨或在Q2加剧。国内价格上涨是价差收敛的最可能路径。

价差收敛将直接利好国内锑资源企业。国内锑价上涨将改善冶炼环节盈利，并带动矿端价值重估。华钰矿业（锑资源量47万吨，市值/资源量3.68亿元/万吨最优）、湖南黄金（年自产17543吨，国内最大）、华锡有色（资源量20.87万吨）将直接受益于锑价上涨。建议关注价差收敛进程中的估值修复机会。

表：内外锑价差关键数据

指标	数据
海外锑价	约40万元/吨
国内锑价	约15万元/吨
内外价差	约25万元/吨
2024年12月锑氧化物出口	1571吨（管制前1/3）
2024年12月锑矿砂进口	2069吨（环比下降）