1、 标普信用评级（中国）有限公司 2025 年 12 月 9 日 光伏“反内卷”下的深度调整，谁能在寒冬活下来？202 5 年 12 月 9 日 要点-中国光伏制造行业正处于周期低谷，核心矛盾已从技术与资源约束转向全局性产能过剩与激烈价格战。我们认为，当前行业面临三重压力：严重供过于求，产能利用率普遍较低；产品价格深度下探，行业普遍性财务亏损；产品同质化，企业被迫接受低价或减产退出，“内卷式”竞争难解。尽管全球碳中和目标支撑长期需求，但中国市场增速放缓，海外将成为主要增量市场。-政策正推动光伏产业结构性转型，倒逼中上游制造企业脱离补贴依赖，靠技术迭代、成本管控及需求研判参与竞争。但与钢铁、煤炭等

2、国企主导行业不同，光伏制造企业以民企为主，行政管理效果较弱，“反内卷”需依靠政策组合、企业自律与市场化整合协同推进。当前去产能进程受到供给端刚性突出、需求端不确定性两大约束。-光伏制造企业分化加剧。头部企业（如隆基、晶科、通威、晶澳、天合）凭借深度一体化布局、领先技术研发、高效全球化运营及稳健现金流管理，展现出一定的抗周期能力。但当前行业普遍面临低价竞争与资产减值压力，产能利用率普遍落至 40%70%区间，即便龙头企业亦难逃利润收缩，从 EBITDA利润率、资本回报率（ROC）及其稳定性来看，横店东磁、晶澳科技等表现相对较好。-预计 2025 2026 年光伏行业处于深度调整期，信用风险显著分

3、化，现金流韧性成为企业生存核心。财务稳健企业（如大全能源、横店东磁）具备以下特点：经调整债务/EBITDA处于低位、聚焦高毛利环节、EBITDA稳定、经营性现金流为正、资本开支审慎。相较之下，亿晶光电、爱旭股份、东方日升和协鑫集成等企业财务杠杆偏高，多因前期激进扩产与研发投入，形成较高债务规模，叠加行业低谷期盈利下滑、现金流弱化，债务压力凸显。全球光伏产业自 2007 年进入高速增长阶段，2010 年后在中国强有力的政策扶持、完善的供应链体系和显著的制造成本优势推动下实现跨越式扩张。中国自 2010 年起逐步确立在全球光伏产业链中的主导地位，并在 2020 年后近乎全面垄断从多晶硅、硅片、电池

4、到组件的全产业链产能与产量目前各环节全球占比均超过 80%，部分环节（如硅片）甚至高达 95%以上。然而，在产能快速扩张的同时，行业也积累了结构性过剩、同质化竞争和盈利承压等深层次矛盾。当前，光伏产业正经历新一轮深度调整：一方面，国内政策加速推动电价机制市场化改革，终结“保量保价”时代；另一方面，全球贸易壁垒高筑、技术路线快速迭代、电力系统消纳能力趋紧，共同驱动行业进入洗牌新周期。我们选取了光伏制造行业的 17 家代表性企业（注：本报告主要关注多晶硅料、硅片、电池和组件制造环节，薄膜光伏组件和光伏逆变器不在本报告研究范围内），利用标普信评相关分析方法，基于公开信息展开案头分析，得出了我们关于这

5、些企业信用质量高低的初步看法。样本企业名称及简称请参阅附表 1。研究员 王雷 北京+86-10 6516 6038 邓灵 北京+86-10 6516 6054 L 郑越 北京+86-10 6516 6013 C 光伏“反内卷”下的深度调整，谁能在寒冬活下来？2025 年 12 月 9 日 标普信用评级（中国）有限公司 2 阅读须知 标普信用评级（中国）有限公司（简称“标普信评”）选取若干企业进行了案头分析，选取标准包括企业资产规模、对所在区域的代表性，以及相关公开信息的有无。本报告中的分析是根据标普信评的方法进行的。标普信评的方法和分析思路仅适用于中国，且有别于标普全球评级所采用的方法和思路。

6、因此，标普信评的观点并不等同于也不应被不实地表述为标普全球评级的观点，或作为标普全球评级的观点而加以依赖。本次案头分析仅使用公开信息，且根据标普信评非金融企业相关方法进行。在此次分析中，我们采用相关方法对公开信息进行分析，得出关于企业信用质量的初步观点。需要强调的是，在本报告中表达的观点仅基于公开信息，标普信评从未与其中的任何企业有过任何信用评级性质的往来。本报告中表达的观点不可也不应被表述为信用评级，也不得理解为对任何企业最终信用级别的表示。本报告中表达的观点是我们通过此次分析得出的关于潜在信用质量得出的初步观点。本次案头研究工作不涉及任何跟踪活动。本报告中表达的观点不是，也不应被视为购买、