1、评级：增持（维持）相关报告证券研究报告/行业定期报告报告摘要展望：政策延续放松态势，推动止跌回稳预期。随着中央明确房地产新模式方向，当前行业处于政策持续宽松窗口期，各地不断优化限购、降首付、下调利率等组合式政策逐步落地。我们认为，在销售和信贷修复的双轮驱动下，市场下行速度将进一步趋缓，整体市场价格中枢有望稳步企稳，边际预期持续改善。投资建议：2025年前三季度房地产行业各项数据虽仍处低位，但止跌回稳政策基调延续，核心城市购房政策持续优化，市场信心仍处修复期，预计随着稳销售、稳资金等政策持续落地，行业有望迎来底部企稳。我们继续看好房地产板块的中长期配置机会，建议关注布局一二线城市、基本面稳健、安

2、全边际较高的房企，包括滨江集团、招商蛇口、华发股份和保利发展等；港股方面可关注华润置、绿城中国、越秀地产等具备估值优势与弹性的龙头公司。风险提示：销售不及预期，房地产政策放松力度不及预期，研报使用信息更新不及时。1.板块财务分析为了总结上市房企的业绩情况，我们选取申万房地产板块的100家公司，以2025年三季报数据作为板块数据的样本，另选取5家A股上市公司中销售排名靠前的大中型房企，作为5家大中型房企进行着重分析，这5家包括：万科A、招商蛇口、滨江集团、保利发展、华发股份。1.1.业绩承压，盈利能力有所下滑2025年前三季度，板块整体营业收入同比下降10.9%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大

3、202.4%；5家大中型房企营业收入同比下降2.0%，归属母公司股东净利润亏损同比扩大362.0%。从营收角度来看，2025年前三季度营收有所放缓，主要系结算节奏影响；从净利润角度来看，2025年前三季度归母净利润增速负增长，主要原因系：1)结算项目毛利率下滑；2）净利润率为负；3）合作开发导致少数股东损益占比提高。综合来看，行业波动调整的背景下，大中型房企收入优于板块，但业绩表现承压。(divcenter)图表1：板块营业收入及同比增速(/divcenter)销售方面，我们通过“销售商品、提供劳务收到的现金”这个指标来观察整个板块的销售情况。2025年前三季度，板块销售商品、提供劳务收到的现

4、金为8481.3亿元，同比下降16.3%；5家大中型房企销售商品、提供劳务收到的现金为4249.1亿元，同比下降16.0%，其中滨江集团和华发股份逆市实现了正增长。整体来看，大中型房企销售现金回流情况略优于整体板块，增速为负，主要因素是行业销售端调整波动所致。当前，随着“止跌回稳”的政策持续落地，销售有望得到修复。从利润率情况来看，2025年前三季度，板块整体销售毛利率为14.22%，较24年同期降低0.60个百分点，板块整体盈利能力有所下滑；5家大中型房企销售毛利率为12.48%，较24年同期上升0.37个百分点，其中招商蛇口、华发股份、保利发展的销售毛利率分别为14.98%、14.26%、

5、13.37%，高于大中型房企的平均水平；2025年前三季度，板块整体销售净利润率为-5.57%，较24年同期下降4.38个百分点；5家大中型房企销售净利润率为-2.39%，较24年同期下降2.90个百分点，大中型房企净利率水平主要受万科A拖累；其中，滨江集团、招商蛇口、保利发展和华发股份的销售净利率分别为6.21%、4.01%、3,75%及2.12%，均显著高于大中型房企的平均水平。总体来看，5家大中型房企除万科以外，盈利能力及运营能力显著优于板块，在行业政策持续放松的背景下，未来有望率先受益于行业的复苏。2025年前三季度，板块期间费用率为11.41%，较24年同期上升0.71个百分点；5家

6、大中型房企期间费用率为6,25%，较24年上升0.01个百分点，低于整体板块5.16个百分点。2025年前三季度，板块期间费用率的上升主要系收入规模下降的同时，房企的部分期间费用支出如利息支出并不会对应减少，导致期间费用率有所抬升，但大中型房企费用控制相对良好。2025年前三季度，板块少数股东损益为62.2亿元，同比下降16,1%，少数股东损益占比为0.28%，较24年同期下降0.01个百分点；5家大中型房企的少数股东损益为81.3亿元，同比上升10.3%，少数股东损益占比为0.74%，较24年同期上升0.12个百分点。房地产开发企业采取合作拿地的形式进