1、电解铝：攻守兼备，涨价潜力可期目供给：国内天花板锁定，海外增量影响有限我们预计2025、2026年全球电解铝供应量在7430、7571万吨，同比+2.1%、1.9%。其中，（1）国内供应刚性凸显，增量基本见顶。在“反内卷”与“碳达峰”政策约束下，产能天花板难以突破，未来增长主要依赖存量置换。预计2025年国内净增产能仅20万吨，可预见的总增量空间仅剩56万吨。（2）海外增量难以流入，对国内市场影响微弱。尽管印度、印尼等地新增产能推动2025、2026年海外产量增速升至2.5%、2.3%，但在外强内弱价差格局下，进口窗口长期关闭，海外增量难以有效传导至国内市场。目需求：国内需求韧劲较强，铝材出口

2、优势仍存我们预计2025、2026年中国电解铝消费将保持正增长，增速分别为2.7%、2.1%，整体需求展现出较强韧性。主因：（1）地产用铝拖累减弱。随着地产景气度逐步触底，建筑用铝降幅预计收窄至-1.5%(2025年）和-cdot1%（2026年)，对铝消费的负面影响明显减缓。（2）新能源汽车延续高增长，预计2026年行业产销增速仍达20%，继续作为铝需求的核心拉动力。（3）特高压建设推动铝线缆需求，且铝代铜进程加速，为用铝需求提供额外支撑。此外，中国电解铝供应占全球半数以上，叠加铝材加工产能的显著优势，中国铝材在全球市场中难以被替代，进一步巩固需求基础。目成本：原材料仍有下行空间，电解铝高利

3、润或成常态预计原材料市场将延续过剩格局，价格中枢下移，带动电解铝成本支撑减弱。据测算，电解铝行业平均完全成本将在16000-16400元/吨区间运行。与此同时，在供需紧平衡与宏观利好支撑下，铝价仍处上行通道，预计2025-2026年国内电解铝年均价分别有望达到20600元/吨、21500元/吨附近。综合来看，成本下行与价格上行共同作用，电解铝行业利润空间有望持续扩张，高利润状态或将成为常态。目投资建议：随着全球电解铝行业紧平衡格局延续，国内因供给刚性预计2025、2026年供需缺口扩大，电解铝价格有望上涨，行业高利润延续。目前电解铝上市企业呈现高利润、低资本开支的特征，上市公司分红能力与分红意

4、愿提升明显，股息率亮眼；此外，2026年1月1日CBAM执行在即，国内双碳政策逐步细化，绿电铝利润增厚预期或将兑现，建议关注成本管控能力较强，分红回报稳定并在低碳转型中布局领先的企业。相关标的：中国宏桥、宏创控股、中国铝业、神火股份、天山铝业、中孚实业、云铝股份、南山铝业、电投能源、焦作万方等。行业深度分析相关报告1.政策端：天花板红线明确，低碳政策即将落地中国电解铝行业的供给侧改革锁定总量天花板,促使电解铝行业从“量的野蛮增长转向“质的可持续发展，重塑了行业的成本曲线、盈利模式和供需格局，奠定了中国电解铝行业高利润的基础。随着电解铝行业进入良性发展，改革的重点由“清理整顿”转为优化电解铝产能

5、布局和能源结构，节能降碳成为主旋律。(divcenter)图1.国内电解铝产业链(/divcenter)1.1.产能天花板锁定，供给刚性凸显在“反内卷”与“碳达峰”政策导向下，国内电解铝产能放开可能性较低，供给刚性进一步凸显。回顾历史，2017年以前电解铝行业曾经历无序扩张，产能过剩导致全行业亏损；叠加其高耗能属性，行业面临较大能源与环保压力。2017年4月，四部委联合发布清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案(656号文)，明确合规产能上限，实现对供给量的硬性约束。此后铝价显著上涨，行业利润迅速修复。近年来，随着新能源等下游领域快速发展，电解铝供需持续处于紧平衡状态，进口补充量亦有所

6、增加，市场对产能指标是否放开的讨论再起。但我们梳理2017年供给侧改革以来相关政策文件发现，表述均延续供给约束导向。在当前“反内卷”与“碳达峰”背景下，电解铝作为供给侧改革的成功范例，产能放开概率较低，供给刚性将持续凸显。1.2.节能降碳成为主旋律，“碳收益”将兑现2020年“碳达峰、碳中和”目标正式提出，电解铝改革的重点转向优化产能布局和能源结构。目前电解铝行业降碳的方式主要以向清洁能源富足地区转移以及逐步配套清洁能源发电或购买绿电等。政策促使“碳收益”兑现。当前低碳铝溢价能力仍受限于碳市场发展不成熟及下游价格竞争，但伴随欧盟碳边境调节机制（CBAM）落地与国内碳市场深化，电解铝行业的碳收益