【信达证券】仙鹤股份（603733）-仙鹤股份：浆纸一体，成本优化，持续成长-251101（4页）.pdf

1、 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 仙鹤股份(603733)投资评级 上次评级 Table_Author 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮箱： 李晨 新消费行业分析师 执业编号：S1500525060001 邮箱： 相关研究 仙鹤股份：底部利润夯实，林浆纸布局持续完善 仙鹤股份：发力布局竹浆，加速产业链资源布局 仙鹤股份：盈利环比改善，产能稳步扩张，林浆纸布局持续完善 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北 京 市 西 城 区 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大厦B座 邮编：100031 仙鹤股份：浆纸

2、一体，成本优化，持续成长仙鹤股份：浆纸一体，成本优化，持续成长 Table_ReportDate 2025 年 11 月 01 日 事件：公司发布事件：公司发布 2025 年三季报。年三季报。2025Q1-3 公司实现收入 90.63 亿元（同比+24.8%），归母净利润 7.78 亿元（同比-4.8%），扣非归母净利润 6.90 亿元（同比-7.1%）；单 Q3 实现收入 30.72 亿元（同比+15.5%），归母净利润 3.04 亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润 2.47 亿元（同比+1.5%）。点评：点评：伴随新增产能逐步落地爬坡，我们预计公司浆/纸产销量均环比稳健提升，其中食品

3、包装、日用消费等下游需求相对稳健，贡献主要增量；此外，公司近年来大力扩张全球市场，我们预计外销增速靓丽，加速优化公司利润结构（海外定价模式有望更优）。价格方面，根据我们测算，薄纸短期供需冲突、均价维持下滑；厚纸产品结构改善，均价低位改善；装饰原纸整体平稳。盈利方面，我们预计低价浆入库缓解成本压力，同时公司自产纸浆加速放量，加速释放利润空间，尽管 Q3 纸价向下，但吨盈利逆势提升约 100 元/吨（其中厚纸亏损幅度缩小）。广西广西&湖北林浆纸基地持续贡献增量。湖北林浆纸基地持续贡献增量。公司广西&湖北新基地自制浆已基本达到进口木浆水准、打破公司进口原料依赖，我们预计广西基地利润维持优异表现、湖北

4、基地 Q3 加速扭亏。2025 年两大项目一期工程将全部落地，合计投产约 90万吨以上造纸产能、90 万吨制浆产能，根据我们测算，25 年公司产量有望同比增长 30%40%，且广西二期在 25 年开工建设，未来成长动能充沛。此外，公司 Q3 新增四川竹浆纸规划，未来浆纸产业布局持续深化，有望进一步夯实龙头地位。盈利中枢有望持续向上。盈利中枢有望持续向上。2025Q3 公司毛利率为 14.6%（同比持平、环比+1.8pct），归母净利率为 9.9%（同比-0.2pct、环比+2.0pct），未来伴随浆纸产能利用率爬坡、盈利中枢有望持续向上。Q3 期间费用率为 6.7%（同比+1.5pct），其

5、中 销 售 费 用 率/研 发 费 用 率/管 理 费 用 率/财 务 费 用 率 分 别 为0.5%/1.5%/1.7%/3.1%（同比分别持平/持平/+0.2pct/+1.3pct）。营运能力平稳改善，现金流表现优异。营运能力平稳改善，现金流表现优异。存货周转天数/应收账款周转天数/应付账款周转天数分别为 127.3 天/53.1 天/86.2 天（同比分别-9.2 天/-3.3 天/-9.1天）；单 Q3 经营性现金流净额为 5.90 亿元（同比+2.19 亿元）。盈利预测盈利预测&投资评级：投资评级：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 11.1、14.0、17.4 亿

6、元，对应 PE 估值分别为 14.6X、11.5X、9.3X、风险提示：风险提示：终端需求不及预期，产能投放不及预期，竞争加剧。重要财务指标重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元)8,553 10,274 12,598 16,566 20,043 增长率 YoY%10.5%20.1%22.6%31.5%21.0%归属母公司净利润(百万元)664 1,004 1,108 1,404 1,735 增长率 YoY%-6.5%51.2%10.3%26.8%23.5%毛利率%11.6%15.5%14.4%15.1%15.2%净 资 产 收 益 率RO