1、 宏观研究 世界经济 证券研究报告 海外经济研究 2025 年 10 月 25 日 早苗经济学：安倍经济学 2.0？相关研究-证券分析师 赵伟 A0230524070010 陈达飞 A0230524080010 赵宇 A0230524080007 王茂宇 A0230521120001 李欣越 A0230524080004 联系人 赵宇(8621)23297818 10 月，高市早苗当选日本首相，其经济政策主张被称为“早苗经济学”。市场认为早苗经济学等于“安倍经济学 2.0”。但是，由于政治和经济环境不同，不宜将两者画等号。热点思考：早苗经济学，等于安倍经济学 2.0？（一）早苗经济学不是安倍经

2、济学 2.0：财政主导 VS 货币主导，对抗通缩 VS 对抗通胀 高市早苗的经济政策主张虽然继承了安倍经济学，但把财政放在更核心位置。安倍经济学以“大胆的货币宽松+灵活财政+结构改革”的三支箭为代表，强调货币先行，意在摆脱通缩。高市的重心是负责任的积极财政，也主张货币宽松，但与抗通胀的经济政策重心相矛盾。早苗经济学面临更强的内外部约束，政治基础有待巩固。1)执政党国会席位占比仅 49.7%，远低于安倍的 67.9%；2)高市支持率仅 44%，安倍同期达 60%；3)内阁及自民党人事受麻生派制约；4)安倍时期的全球低通胀、低利率创造了顺风环境，高市则要兼顾通胀与金融稳定。（二）高市政府的财政政策

3、会有多积极？2026 年日本财政赤字率或从 1.3%抬升至 2%左右 高市上台后计划首先推出一揽子刺激政策，或抬高明年财政赤字率。2025 财年日本赤字率为1.3%，2026 财年或抬升至 2.0%，扩张幅度或低于美国、德国、希腊，但高于法国、英国。存量上，日本债务率较高，但流量上，日本付息压力不高，外债占比低、久期长，债务风险可控。日本明年实际经济增速或小幅提升至 0.9%，财政刺激对经济的拉动率小幅上升。日本 GDP 二季度同比达 1.7%，全年实际 GDP 增速预计为 0.7%，2026 财年或升至 0.9%。高市的补充预算或超去年的 13.9 万亿日元，对明年 GDP 的拉动效果或在

4、0.25%左右，小幅高于去年。（三）日央行加息大幅“落后于曲线”，重启加息“箭在弦上”，市场预期 2026 年加息 50bp 高市偏好宽货币，但或难改变日央行加息的方向。高市竞选期间曾表态考虑修订与日央行的联合声明，以摆脱 2%通胀目标约束，但就职后改口称暂无修订计划。2026 年，高市或仅能替换个别货币政策委员，与日央行沟通协调可能是最现实的手段。高通胀和弱日元是 2026 年日央行继续加息的双重约束，关注明年初日央行会否重启加息进程。日央行加息显著“落后于曲线”，今年由于国会选举和内阁重组再次推迟。这是日本通胀粘性的重要解释（日元贬值 10%约抬升通胀 0.3 个百分点）。明年春斗涨薪预期

5、仍在 5%左右。市场预期日央行 2026 年将降息两次、累计 50bp，节奏依赖于日元、通胀、日债利率和政治环境。参考 OIS 市场预期，10 月及 12 月日央行或按兵不动，2026 年或有两次加息，3 月加息25bp 至 0.75%，9 月或再加息 25bp 至 1%附近。参考 IMF 预测，终点利率或在 1.5%附近。二、大类资产&海外事件&数据：黄金价格大幅回调，美国 9 月 CPI 弱于市场预期 权益资产悉数上涨，黄金价格大幅回调。当周，标普 500 上涨 1.9%，纳斯达克指数上涨 2.3%；10Y 美债收益率持平于 4.02%；美元指数反弹 0.4%至 98.9，离岸人民币微升至

6、 7.13；WTI 原油大涨 6.9%至 61.5 美元/桶，COMEX 黄金大跌 3.1%至 4104.2 美元/盎司。美对华启动 301 调查，中美元首下周会晤。10 月 23 日，白宫宣布特朗普将于 10 月 30 日在韩国与中方举行会晤。10 月 24 日，美国贸易代表办公室宣布，启动对华第一阶段经贸协议 301调查，审查中国第一阶段经贸协议的履行情况。美国 9 月 CPI 弱于市场预期，美国 10 月 Markit 制造业、服务业 PMI 回升。美国 9 月核心CPI 环比仅 0.2%，弱于市场预期的 0.3%，就业仍将是未来一段时间美联储降息的主要矛盾。美国 10 月 Markit