科研上游2025Q4策略：基本面兑现期看好弹性方向-251014（22页）.pdf

1、基本面兑现期，看好弹性方向科研上游2025Q4策略摘要：基本面兑现期，看好弹性方向行情复盘上游板块涨幅、持仓情况均不如CXO，分化提升空间大。2025Q2科研上游板块合计机构持仓市值33.47亿元，占全基金持仓市值的0.11%，当前仍处于机构低配位置。从涨跌幅角度，2025年1月1日-2025年10月10日，科学服务指数上涨45%，跑赢申万医药指数20pct，跑输申万CXO指数22pct。前三季度牛股多，四季度仍有潜力股。其中2025年1月1日-2025年10月10日涨幅靠前的标的包括皓元医药（+120%）、南模生物（+102%）、泰林生物（+97%）、百普赛斯（+96%）、禾信仪器（+87%

2、）、奥浦迈（+65%）、纳微科技（+55%）、键凯科技（+54%）、英科医疗（+50%）、毕得医药（+47%）；涨跌幅靠后添加标题的标的包括昌红科技（-15%）、赛分科技（-15%）、海尔生物（-4%）、康为世纪（-0.3%）、汉邦科技（0.3%）、诺唯赞（+1%）、优宁维（+7%）、东富龙（+8%）、阿拉丁（+12%）、中红医疗（+13%）。加标题点击此处添加标题点击此处添加PE持续回升，PEG仍处于历史区间。估值角度看，截至2025年10月10日科研服务板块PEttm为66倍，高于医药生标题点击此处添加标题点击此处添加标物的31倍和CXO的31倍。复盘来看，从2025年7月开始，上游板块估

3、值在市场情绪带动下显著提升，这也反应了题添加标题点击此处添加标题点击此处市场对于上游板块后续基本面触底回升的快节奏与高幅度的预期。从PEG角度看，目前上游板块多数公司的PEG添加标题添加标题点击此处添加标题依然在1到2之间（FY1动态PE/FY3-FY1两年复合增速），两年维度的中期视角下，板块估值依然处在历史上的合理区间水平。摘要：基本面兑现期，看好弹性方向二、基本面分析成长性：收入增速修复持续向上游传导，季度趋势向好。2025年二季度科研上游板块单季度总收入同比小幅下滑1.91%，相比一季度下滑2.4%的降幅已有所收窄。子领域比较来看分化趋势较大，其中色谱纯化、培养基、模式动物、生物试剂、

4、化学试剂等板块已经经历了至少连续三个季度的同比双位数左右增长，而耗材在今年上半年表现相对平稳，仪器/装备则依然下滑。盈利能力：毛利率持续优化，净利率仍在底部。2025年二季度科研上游板块毛利率为35.28%，同比增长0.96pct，而同期医药生物板块整体毛利率同比下降。子领域来看，仪器装备、生物试剂、模式动物等已实现连续至少三个季度单季度毛利率环比改善，同时色谱纯化、化学试剂毛利率已经连续多个季度保持环比稳定。2025年二季度板块单季度净利率为3.6%，同比下滑1.23pct，下滑幅度大于同期医药生物板块整体变化；整体看，上游板块净利率的改善节奏慢于毛利率，仍处于相对底部区间。子领域来看，其中

5、模式动物改善趋势最显著，化学试剂、色谱纯化领域已基本保持稳定，耗材上半年刚刚企稳，仪器装备和生物试剂仍在亏损添加标题阶段。我们预计仪器装备领域的净利率仍受到供需格局较大影响，生物试剂则受到部分公司产品及业务拓展带来的费用端阶段性影响。资本开支：持续减弱，逐步进入投资收获期。板块资本开支强度已进入近三年最低点，折旧摊销压力或明显减弱，进入投资收获期。2025年上半年科研上游板块资本开支合计约15.63亿元，同比下降35.67%，已经连续第八个季度同比收缩。子领域来看，加标题点击此处添加标题点击此处添加耗材和模式动物上半年资本开支有明显的回升趋势，其他子领域基本仍在加速收缩的节奏中，尤其是仪器装备

6、类公司资本开支强度下降明显。题添加标题点击此处添加标题点击此处人员与费用率：人员增长趋稳，看好规模效应逐步体现。2025年二季度科研上游板块人员数量基本稳定，其中色谱纯化、培养添加标题添加标题点击此处添基延续较快增长，生物试剂、化学试剂实现平稳增长，耗材、模式动物基本持平，仪器装备人员仍在收缩。经营质量：存货周转提速，回款优化。2025年上半年生物试剂和化学试剂账期变现分化，部分标的呈现出明显的优化趋势；部分仪器设备、模式动物公司账期仍在延长；耗材类公司账期表现相对平稳；培养基公司奥浦迈账期持续优化；色谱纯化公司账期延长较多，或和并购以及仪器类业务拓展有关。2025年上半年生物试剂和化学试剂存