港股1H25业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化-250902（17页）.pdf

1、2025 年 9 月 2 日（星期二）策略报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2025 年 9 月 2 日“Strategy report-Hong Kong Stocks 1H25 Deep-Dive I:Extreme Divergence Between New and Old Economy”的中文版 1 港股港股 1H25 业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化 港股港股收入增速处于历史低位，但盈利能力整体改善收入增速处于历史低位，但盈利能力整体改善 新旧经济分化明显，信息技术、医药、可选消费表现突出新旧经济分化明显，信息技术、医药、可

2、选消费表现突出 下游产业链供需格局最优，科技、消费、医药处于主动加库存周期下游产业链供需格局最优，科技、消费、医药处于主动加库存周期 截至 2025 年 8 月 31 日，港股主板 2,276 家公司中 2,244 家已披露中期业绩，披露率 98.6%。1H25 收入增速为正的公司占比 48%，低于去年同期 53.5%；净利润增速为正的占比约 60%，高于去年同期约55%；实现盈利的公司占比超 62%，略低于去年同期 64%。总体概览：收入增速放缓，处于历史较低水平；净利润增速改善总体概览：收入增速放缓，处于历史较低水平；净利润增速改善。2025 年上半年，全部港股公司收入下降 0.9%，全部

3、港股公司（除金融、石油、地产）收入增长 0.5%，恒生指数成分公司收入增长2.6%，均比去年同期放缓，从过去 7 年周期维度看处于历史较低水平，与宏观经济周期下行态势一致。净利润方面，全部港股公司净利润增长 5.4%，全部港股公司（除金融、石油、地产）净利润增长11.7%，均好于去年同期，处于历史中值水平。盈利能力整体改善，盈利能力整体改善，“反内卷反内卷”初见成效。初见成效。港股公司毛利率水平同环比均改善，经营利润率同比提升但环比下降。除恒生指数受权重股拖累外，港股上市公司整体净利率水平同比和环比均有提升。企业的竞争格局和盈利能力都有所改善。ROE（TTM）达7.0%，同比改善、环比持平，已

4、恢复到历史均值水平。行业结构分化明显，新经济成长亮眼。行业结构分化明显，新经济成长亮眼。收入方面，信息技术、可选消费和金融行业同比增速最快，分别达12.3%、8.5%和5.2%；房地产、能源和公用事业降幅最大，分别达-20.9%、-9%和-4.8%。净利润方面，医疗保健、信息技术和原材料同比增速最快，分别达 202.9%、60.9%和 52.2%。医药行业创新药大额 BD 持续达成，景气度高；信息技术以小米为代表的公司盈利高速增长；原材料受益于有色金属价格景气上行。新经济收入同比增长 8.4%，净利润增长 31.7%；旧经济收入下降 2.5%，净利润陷入停滞。库存周期：下游科技、消费、医药供需

5、格局最好。库存周期：下游科技、消费、医药供需格局最好。港股整体正经历去库存周期。上游产业持续去库存；中下游产业已进入补库存周期。新经济步入持续补库阶段；旧经济仍以两位数幅度收缩供给。分行业看，信息技术、可选消费、医疗保健处于“主动加库存”，供需格局良好；能源、公用事业、房地产仍在“主动去库存”，处于周期底部；通讯服务、原材料等开始“被动去库存”，供需格局逐步改善。资本开支大幅收缩，扩产意愿不强。资本开支大幅收缩，扩产意愿不强。经济下行期绝大部分行业大幅缩减资本开支。房地产、医疗保健、能源等行业扩产意愿最低。只有电商和汽车板块实现资本开支扩张，但资本开支/营收比重并未显著上升，仅属维持性开支。大

6、公司经营性现金流同比明显改善，资本开支意愿更强；中小企业则因经营性现金流不佳，缩减资本开支并偿债。行业基本面总结：行业基本面总结：景气度景气度较高行业包括信息技术、非必需消费品之分较高行业包括信息技术、非必需消费品之分销和零售（权重为电商）、医疗保健。而较低的行业为能源（权重为石销和零售（权重为电商）、医疗保健。而较低的行业为能源（权重为石油）、房地产、工业之资本品（主要是周期性和传统制造业）、可选消油）、房地产、工业之资本品（主要是周期性和传统制造业）、可选消费之消费者服务（主要是餐饮旅游等）费之消费者服务（主要是餐饮旅游等）。总体而言，下游产业链、成长性较强、与中国宏观经济联系较弱的新经济