天合光能-组件龙头分布式布局领先战略布局上游构筑成本优势-220802（29页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|公司深度 2022 年 08 月 02 日 天合光能天合光能（688599.SH）组件龙头组件龙头分布式布局领先分布式布局领先，战略布局上游构筑成本优势战略布局上游构筑成本优势 海内外分布式装机需求持续超预期，公司作为历史最悠久的组件厂商之一，海内外分布式装机需求持续超预期，公司作为历史最悠久的组件厂商之一，不断深化全球布局，分布式领域布局领先，有望充分受益不断深化全球布局，分布式领域布局领先，有望充分受益。国内：2022 年上半年，国内新增光伏装机 30.88GW，其中分布式 19.65GW（户用 8.91GW+工商业 10.

2、74GW），集中式 11.23GW，分布式占比达到 64%，成为装机需求主要增长点。海外：俄乌冲突激化欧洲能源危机，电价水平持续冲高，光伏装机经济性优势明显，驱动需求高增，国内向欧洲组件出口持续翻倍增长。公司作为国内历史最悠久的组件厂商之一，已实现完善的全球营销渠道布局，近年来海外收入占比持续在 70%以上，在分布式领域，公司在业内率先推出“天合富家”（针对户用）、“天合蓝天”（针对工商业）等品牌，22H1 国内分布式市占率超 25%，持续稳固龙头地位。尺寸方面持续挖掘尺寸方面持续挖掘 210 技术潜力，技术潜力，N 型电池领域技术积淀深厚，在大型化型电池领域技术积淀深厚，在大型化+N 型化趋

3、势中优势有望逐步强化。型化趋势中优势有望逐步强化。在尺寸布局方面，公司 2020 年起即拥抱 210 技术路线，产品已实现全场景覆盖，600W+技术联盟已吸引近 100家企业加盟，有望推动 210 渗透率快速提升，此外为适应更加细分场景，公司推出 210R 产品（长 210mm，宽 182mm），相较主流 182 组件有显著的功率提升，带来初始投资成本和运输成本的下降。在 N 型电池技术领域，公司介入时间早、研发积淀深厚，2015 年即开始 TOPCon 电池研发，2018 年6 月中标技术领导者项目（500MW），技术布局行业领先，目前公司已启动盐城 8GW TOPCon 电池扩产，考虑到当

4、前 TOPCon 电池约 0.1 元/w 的溢价，新产线落地有望带来盈利的显著改善。积极推动产能扩张，加深一体化布局，强化组件龙头领先优势积极推动产能扩张，加深一体化布局，强化组件龙头领先优势。在上市之初，公司定位于电池+组件一体化厂商，伴随能源转型进程的假设，公司逐步向上加强一体化布局，与通威合资的多晶硅、硅片、电池片产能将陆续释放贡献业绩，此外，公司拟在青海西宁建设行业内第一座一体化光伏产业园，涉及工业硅（30 万吨）、多晶硅（15 万吨）、单晶硅（35GW）、切片（10GW）、电池（10GW）、组件（10GW）及组件辅材，预期在西宁产业园分期投产后，有望强化公司成本优势，同时利于产业链管

5、控，为满足全球市场需求奠定基础。盈 利 预 测：盈 利 预 测：预 计 公 司 22-24 年 实 现 归 属 上 市 公 司 股 东 净 利 润37.28/69.87/96.55 亿元，对应 PE 估值 48.3/25.7/18.6 倍，维持公司“增持”评级。风险提示风险提示：全球需求不及预期。组件降价幅度超预期。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）29,418 44,480 78,260 97,478 114,814 增长率 yoy（%）26.1 51.2 75.9 24.6 17.8 归母净利润（百万元）1,229 1,804

6、3,728 6,987 9,655 增长率 yoy（%）91.9 46.8 106.6 87.4 38.2 EPS 最新摊薄（元/股）0.57 0.83 1.72 3.22 4.45 净资产收益率（%）7.9 10.2 17.9 25.4 26.0 P/E（倍）146.3 99.7 48.3 25.7 18.6 P/B（倍）11.9 10.7 9.0 6.7 5.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 8 月 1 日收盘价 增持增持（维持维持）股票信息股票信息 行业 光伏设备 前次评级 增持 8 月 1 日收盘价(元)81.80 总市值(百万元)177,308.65