央行报表及债券托管量观察：赎回潮叙事中的机构行为图鉴-250821（22页）.pdf

1、证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券深度报告债券深度报告 2025 年年 08 月月 21 日日 【债券深度报告】赎回潮叙事中的机构行为图鉴赎回潮叙事中的机构行为图鉴 央行报表及债券托管量观察央行报表及债券托管量观察 2025 年 7 月，中债登和上清所债券托管总量为 173 万亿，同比增速上行 0.1pct至 15.8%的水平，环比增量从 2025 年 6 月的 1.3 万亿上行至 1.7 万亿。一、一、7 月央行资产负债表和托管量解读？月央行资产负债表和托管量解读？1、7 月央行资产负债表：规模上行至月

2、央行资产负债表：规模上行至 45.9 万亿元。（万亿元。（1）从资产端来看，）从资产端来看，央行“对其他存款性公司债权”与公开投放规模差异不大，流动性呵护相对积极，开年以来 PSL 余额快速减少，关注新型政策性金融工具启用；持仓短国债陆续到期，“对中央政府债权”科目延续缩量。（2）从负债端来看，）从负债端来看，缴税大月叠加供给放量，政府存款增量上行至季节性高位，由于银行体系资金流向财政存款，央行“其他存款性公司存款”季节性回落。2、7 月央行托管量：月央行托管量：买断式逆回购净投放规模维持在 2000 亿，前期国债买入操作到期 647 亿元，央行创新工具净投放规模合计为 1353 亿元，中债-

3、其他科目单月增量为 1641 亿，两者较为接近。二、杠杆率：二、杠杆率：跨季后资金面转松，机构杠杆季节性回落跨季后资金面转松，机构杠杆季节性回落 7 月税期和政府债券缴款的影响偏大，逆回购快速回收后，月中和月末资金两次出现波动，但在央行较积极的投放呵护下，资金中枢整体下行，DR001 中枢在 1.4%附近，DR007 在 1.5%附近波动。全月来看，临近跨半年，质押式回购月均成交量下行至 7.6 万亿元，全月债市杠杆率均值由 107.8%下行至 107.6%，接近 2024 年同期的 107.7%的水平。三、分机构：配置盘逢高增配，赎回驱动基金卖债，理财迎来配债大月三、分机构：配置盘逢高增配，

4、赎回驱动基金卖债，理财迎来配债大月 1、银行：（、银行：（1）大行：）大行：一、二级配债超季节性共振，债券投资规模创单月新高,主要买入 3y 以内短国债和存单；（2）中小行：）中小行：7 月以来逢高买入，集中配置7-10y 利率债，8 月以来赎回再次演绎，利空情绪下配债心理点位或提高。2、保险：、保险：配债情绪较好，9 月预定利率正式下调，关注 30-10y 利差压缩机会。3、广义基金：、广义基金：7 月主要增持信用债，减持利率债，ETF 以及刚性配置需求保护下信用债受赎回扰动有限；赎回潮压力下基金转为净卖出，主要减持 7-10y的国债和政金债、存单，8 月 18 日基金赎回潮再起，参考历史经

5、验通常赎回开始后 5 个交易日内 10y 国债先行达峰，信用债调整直至赎回潮结束。7 月负债驱动下迎来理财配债大月，部分“抢跑”配置存单行为透支季节性配债需求。4、外资：、外资：7 月外资买存单综合收益由 4.53%下行至 4.24%，套利收益由 0.53%下行至 0.28%，外资净流出速度加快，主要减持同业存单、国债、政金债。四、分券种：债市托管量增量主要支撑项是政府债，主要缩减项是存单四、分券种：债市托管量增量主要支撑项是政府债，主要缩减项是存单（1）7 月债券市场托管量增量由 12968 亿上行至 17449 亿，处于季节性偏高水平；分券种来看，利率债是主要支撑项，地方债、国债增量分别为

6、 8323 亿、4419 亿，同业存单是主要缩减项，减少规模为 3743 亿。（2）利率债：）利率债：地方债净融资超季节性抬升，国债净融资回落，政金债净融资维持稳定，7 月利率债净融资规模由 17067 亿下行至 15334 亿。（3）同业存单：）同业存单：跨季后资金面转松，银行负债压力有限，存单净融资转负。后续来看，（后续来看，（1）8-10 月处于债市逆风期，当前债市情绪更是弱于今年月处于债市逆风期，当前债市情绪更是弱于今年 3 月，月，短期建议多看少动，如有收益率下行窗口注意止盈和调仓。但中期仍是调整而短期建议多看少动，如有收益率下行窗口注意止盈和调仓。但中期仍是调整而非反转逻辑，关注跌