【公司研究】万华化学-十年复盘分析：中国化工标杆企业成长之路-20200522[49页].pdf

1、 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 原材料原材料 | 化学原料化学原料 强烈推荐强烈推荐-A（维持维持） 万华化学万华化学 600309.SH 目标估值：54.68-56.70 元 当前股价：44.7 元 2020年年05月月22日日 中国化工标杆企业成长之路中国化工标杆企业成长之路万华化学十年复盘分析万华化学十年复盘分析 基础数据基础数据 上证综指 2814 总股本（万股） 313975 已上市流通股（万股） 142376 总市值（亿元） 1403 流通市值（亿元） 636 每股净资产（MRQ） 13.9 ROE（TTM） 19.9 资产负债率 57.9% 主要股东 烟台

2、国丰投资控股集 团有限公司 主要股东持股比例 21.59% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 7 3 29 相对表现 5 3 23 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 万华化学（600309）Q1 业绩 下滑，长期坚定看好2020-04-24 2、 万华化学（600309）景气下行 维持百亿利润，坚持多元化储备新成 长2020-03-31 3、 万华化学 （600309） MDI 价格 平稳， 龙头估值溢价逐步体现 2019- 12-01 本文对万华化学过去十年的股价表现及发展历程进行了复盘， 过去十年间 （2009- 2019 年），万华的收入和利润都获得

3、了 10 倍左右增长，19 年末股价达到了 09 年初的 11.78 倍，万华从一家优秀的化工企业成长为中国化工行业标杆，MDI 产 能从不到 50 万吨提升至 210 万吨，产能达全球第一，公司极力发展多元化，形 成了产业链高度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群。回 顾过去十年，万华取得了巨大成就，但发展并非一帆风顺，其成长之路是在危机 和挑战中不断自我涅槃之路。我们分 5 个阶段回顾了公司每年的股价、业绩、产 品拓展和产能布局等情况，复盘了万华如何成长为中国化工领域的领头羊，对公 司比较好的买入时机进行了总结。 2009-2010 年，全球度过金融危机，公司年，全球度过金

4、融危机，公司 MDI 在低谷期扩张在低谷期扩张。2009 年公司 MDI 产能位居科思创、巴斯夫、亨斯迈、陶氏之后，但公司规划了宁波二期和 烟台工业园项目，剑指 MDI 全球龙头，借助 MDI 需求的持速增长，公司储备 了十年的成长。10 年是公司第三次创业的开篇之年，全球 MDI 度过停滞期需 求重新迎来增长，公司宁波二期建成投产，业绩重新步入增长，10 年 3 月份 前后，公司 PE（TTM）为十年来高点，最高估值将近 40 倍。 2011-2013 年， 打造全球最具竞争力的年， 打造全球最具竞争力的 MDI 基地， 奠定龙头地位。基地， 奠定龙头地位。 2011-2013 年，公司连续

5、 3 年净利润增速超过 20%，上证指数 11 年单边下行，12 年和 13 年底部盘整，公司凭借卓越的成长性，涨幅超出大盘。11 年，公司股东万 华实业收购了匈牙利 BC 公司，并委托万华进行管理，公司开始向全球化进 发；烟台工业园正式开工，建设聚氨酯一体化、环氧丙烷及丙烯酸酯一体化和 特种涂料三大产业， 多个化工新材料产品研发取得重大进展， 公司由万华聚氨 酯向万华化学转变；13 年，收入首次突破 200 亿，宁波二期技改完成，成为 全球最具竞争力的 MDI 生产基地，计划建设珠海基地，是公司“三次创业、 二次腾飞”中的关键一年。 2014-2015 年，周期下行利润回调，推动多元化厚积薄

6、发。年，周期下行利润回调，推动多元化厚积薄发。2014 年和 2015 年是万华非常困难的两年，全球原油暴跌，大宗原材料全面萎靡，产品盈利下 周铮周铮 S1090515120001 段一帆段一帆 0755-83081536 S1090518030001 钟浩钟浩 S1090518040001 感谢实习生刘莹（香港中文大学） 、张 歆钰（上海交通大学） 、曾祥俭、钟翔 宇为本文做出的贡献。 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万元) 60621 68051 60371 85083 96314 同比增长 14% 12%