花园生物-突破帝斯曼垄断：高弹性、高成长的VD3龙头-220527（21页）.pdf

1、 1 Table_First pe公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 Table_First|Table_Summary 花园生物（花园生物（300401）医药生物 突破帝斯曼垄断：高弹性、高成长的突破帝斯曼垄断：高弹性、高成长的 VDVD3 3龙头龙头 投资要点：投资要点： 公司是国内唯一能够规模化生产羊毛脂胆固醇的企业，禁用动物源胆固醇后公司一体化生产VD3优势凸显；向下游延伸，公司突破帝斯曼垄断，全球第二家实现25-羟基VD3量产，产品替代市场空间大。 公司致力于打造公司致力于打造VDVD3 3金西科技园金西科技园 公司总部位于浙江金华东阳，实际控制人为浙江邵钦祥家族，目前公司产线

2、正逐步往金华生产基地搬迁，在金西科技园规划了3600吨/年饲料级VD3、540吨/年食品级VD3，1200吨/年羊毛脂胆固醇，1200吨/年25-羟基VD3产能，所有项目预计年内全部投产，规模优势将进一步扩大。 新国标落地，新国标落地，公司公司一体化经营优势凸显一体化经营优势凸显 公司是全球少数几家掌握羊毛脂制胆固醇技术的企业，也是全球唯一拥有“羊毛脂-NF胆固醇-VD3”完整产业链的企业。随着新国标的落地，动物脑干胆固醇被禁用，羊毛脂胆固醇将成为全球VD3原料唯一合法来源。受益于行业格局优化，公司业务壁垒提升，一体化经营优势凸显。 2525- -羟基羟基VDVD3 3替代市场空间大替代市场空

3、间大，进一步打开成长空间，进一步打开成长空间 25-羟基VD3能够有效解决动物肝脏损伤问题，理论上能完全替代饲料级VD3约6000吨的市场规模，替代市场空间大。公司打破帝斯曼垄断，成为全球第二家系统掌握25-羟基VD3生产技术的企业，且公司的化学合成法收率更高、成本较低，进一步打开成长空间。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为15.13亿元、19.60亿元、24.22亿元，归母净利润分别为5.10亿元、6.45亿元、7.97亿元，同比增长分别为6.30%、26.42%、23.65%，对应EPS分别为0.93元、1.17元、1.45元，当前股

4、价对应PE为14.9/11.8/9.5倍。我们保守按照FCFF估值法，给予公司2022年目标价16.74元，对应PE为18倍。鉴于公司VD3的一体化优势和25羟基VD3应用的逐步打开，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示 在建产能释放不及预期；25-羟基VD3市场推广不及预期；新冠疫情风险。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值财务数据和估值 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元） 659 1,117 1,513 1,960 2,422 增长率（%

5、） -8.21% 69.40% 35.48% 29.50% 23.56% EBITDA（百万元） 336 615 711 899 1,110 净利润（百万元） 263 480 510 645 797 增长率（%） -23.42% 82.29% 6.30% 26.42% 23.65% EPS（元/股） 0.48 0.87 0.93 1.17 1.45 市盈率（P/E） 28.85 15.82 14.89 11.78 9.52 市净率（P/B） 2.63 3.33 2.80 2.32 1.92 EV/EBITDA 22.89 12.92 11.12 8.56 6.54 数据来源：公司公告、iFin

6、D，国联证券研究所预测；股价为 2022 年 5 月 26 日收盘价 证券研究报告 Table_First|Table_ReportDate 2022 年 05 月 27 日 Table_First|Table_Rating 投资评级：投资评级： 行行 业：业： 化学制药化学制药 投资建议：投资建议： 买入买入/ /（首次评级）（首次评级） 当前价格：当前价格： 13.78 元 目标价格：目标价格： 16.74 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股） 551/542 流通 A 股市值（百万元） 7,087 每股净资产（元） 4