【国金证券】公用事业及环保产业行业研究：年初以来煤价持续下行，未来走势应关注哪些因素？-250424（27页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明 1 现象探讨进入 2 月，煤炭市场价格继续下行，1-2 月秦皇岛动力煤 Q5500 平仓价较上年同期下跌约 168.9 元/吨。结合产业链多维度数据拆解结果看，我们认为“高供给、弱需求、高库存”的格局从 11M24 延续至今，煤炭供应过剩的矛盾愈发突出，最终体现为 2 月节后煤价的快速下行：供给&周转端：国内生产端放量挤出进口，暖冬+清洁能源挤压+下游复工偏缓导致需求疲软，各环节库存增加。煤炭供给：产煤省经济运行高度依赖煤炭工业，转型压力下煤炭主产区省份 25 年明确提出稳产要求；2 月内贸煤价大幅下调后，进口煤价格优势收窄，2 月动力煤进口量首降，但 1-2 月累

2、计进口量增速仍为正。煤炭周转：节后下游终端复工偏慢而煤矿复产进度较快，主产区多数煤矿已于元宵节恢复正常产销，铁路保障运输，北方港口调入量上升；电煤需求持续低迷，非电行业体量难以拉动煤炭消耗,港口库存普遍增长。下游需求端：暖冬叠加清洁能源发电量增长挤压火电发电空间。24 年电厂高库存策略成效显著，而 25 年初以来电厂日耗低迷对库存消耗作用有限，部分电厂仅靠长协即可满足刚需运转，对内贸市场煤的采购需求释放限。结合供需来看，节后煤价快速下行供给侧的影响更大。受公历春节假期时间不同的影响，2M25 工作日天数多于2M24，使得 2 月动力煤消费量同比降幅环比收窄；而 1、2M25 国内动力煤产量分别

3、同比+1.7%/+4.7%，2 月国内动力煤产量同比增速环比扩大加剧供应过剩矛盾，导致 2 月中旬后市场煤价急跌。后市展望预计 5 月煤价弱稳运行，月底需关注可能的迎峰度夏预期博弈。供应端：经历急跌后，3 月起市场煤价跌幅趋缓，但仍然难以扭转下行趋势。产煤省经济发展诉求是 25 年初以来国内生产维持高位的重要原因。在没有发生重大安全事故导致安监大范围收紧的情况下，仅通过行业自律减少供应存在困难。4 月起大秦线开始检修，港口库存短暂去化；月底受大风天气影响，库存再次走高。叠加大秦线春季检修即将结束，恢复后预计进港煤车大幅增加，港口库存压力再次加剧，将对煤价形成压制。需求端：4 月进入传统用煤淡季

4、，火电发电空间仍将受到挤压；5 月起各地逐步入夏，电厂日耗量有望环比改善。3 月宏观经济回稳向好，制造业 PMI 连续两个月在扩张区间运行，钢材需求有所恢复。而房地产市场的低迷状态未改，对建材、钢材的需求仍有拖累，仅靠化工用煤需求增长不足以弥补其他行业需求疲软。另考虑到特朗普2.0 关税对外贸行业的冲击尚未完全传导至下游，出口对经济增长的拉动力减弱或对动力煤消费量产生影响。预计 5 月国内煤炭生产仍将保持高位，内贸煤价大幅调整后挤出部分成本竞争力处于劣势的国内外供应量；进口煤价格优势收窄，部分终端转向采购内贸煤，对港口煤价形成一定支撑。“高供应+高库存+弱需求”的局面已经维持近 6 个月，当前

5、市场或对利多因素较为敏感。夏季渐进，贸易商或提前博弈电厂迎峰度夏补库需求释放，5月底 6 月初煤价或小幅探涨。但考虑到当前全社会库存，预计涨幅较小且涨势持续时间较短。后续跟踪启示供给收缩或许比需求改善更值得关注。回顾历史，煤炭消费需求在 2016 年同比收缩，而煤价却企稳回升，彼时煤炭供需的再平衡是依靠供给侧出清完成的。25 年全年煤价继续下行，有望持续为火电企业业绩带来实质性改善。建议关注 25 年中长协电价降幅较小、市场煤占比较高的火电企业，如华电国际、浙能电力、华能国际、皖能电力等。煤价下行不及预期；新增装机容量不及预期；下游需求景气度不高、用电需求降低导致利用小时数不及预期。行业专题研

6、究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 1、动力煤价回溯分析及预测核心观点.5 1.1 1-2 月煤价走势概览暖冬需求遇冷+国内增产致煤价显著下跌.5 1.2 高供给+弱需求=高库存，供应过剩矛盾突出难抑煤价下行趋势.5 1.3 后市展望预计 5 月煤价弱稳运行，月底关注迎峰度夏预期博弈.6 1.4 后续煤价跟踪的关注点供给收缩或许比需求改善更值得关注.7 2、拆解维度 1：国内生产&周转产量增长韧性，各环节持续累库.7 2.1 国内产量：1-2 月煤炭产量同比提升，铁路发运量下降致煤矿库存积压.7 2.2 港口周转：港口持续累库，2 月底 CCTD 主流港口