1、证券研究报告Robotaxi的加速渗透元年！智联汽车系列深度之38暨机器人系列深度之29证券分析师：洪依真 A0230519060003 戴文杰 A0230522100006 樊夏沛 A0230523080004 杨海晏 A0230518070003 黄忠煌 A0230519110001李国盛 A0230521080003 刘菁菁 A0230522080003 刘洋 A0230513050006研究支持：徐平平 A0230123060004联系人：徐平平 A02301230600042025.7.1证券研究报告2核心观点：核心观点：RobotaxiRobotaxi的商业化拐点的商业化拐点产业阶

2、段：2025或将成为Robotaxi加速渗透元年Waymo在旧金山出圈，口碑反转、份额反转、加速扩张，Robotaxi行业实质性拐点或到来。特斯拉垂直一体化自研，2024年10月发布Robotaxi和Robovan，渐进式Robotaxi初步验证，或成为无人驾驶市场的大号鲶鱼，可能颠覆跨越式L4技术方案。经过复盘发现，不易感知的技术进步、Robotaxi新增政策解绑、区域市占率反超网约车等均是产业进步的证据。商业化分析框架：尝试使用五要素判断商业化发展轨迹市场的共识或是Robotaxi为蓝海市场，市场的分歧或是Robotaxi的发展轨迹。定性拆分，车队规模、UE模型、费用投入决定营业利润，车队

3、规模和UE模型提供核心弹性。定量拆分，UE模型亏损、减亏、平衡、盈利、盈利规模化代表不同的商业化阶段。我们尝试使用五要素判断商业化发展轨迹。商业模式：Robotaxi本质是2C运营的三方分润，“金三角”协作风靡。自有车队运营模式，实现全链条自主掌控，但商业化落地速度较慢。“金三角”的分工逻辑：技术公司（算法迭代，SaaS）+整车厂（规模化生产）+出行平台（运营服务）。产业逐渐形成“专业化分工+深度合作绑定”共识。聚合、混合、自运营三类主流运营模式，平台类厂商和技术类厂商博弈话语权，预计混合模式将推动行业蓬勃发展。政策规划：联合试点开启，过渡量产应用。源头上决定Robotaxi运营的形式、城市、

4、地域、时长等。中国Robotaxi“循序渐进，稳扎稳打”，基本分为“道路测试示范应用试点运营商业化量产”四阶段，当前国内开展联合试点，进一步开放路权。技术路径：渐进式和跨越式之争，长期胜负仍有分歧。前者以量产车为载体，通过“模仿学习”海量用户数据迭代算法，后者直接瞄准L4，通过全场景冗余系统+“练习学习”自主进化。小马智行CTO楼天城认为，模仿学习难以超越人类，端到端或不是L4无人驾驶“对的问题”，关键是车端模型虚拟环境“世界模型”。6月特斯拉Robotaxi旧金山试运行，首秀基本符合外界预期和技术规律。行车成本：量产平台迭代降低成本，安全员减配趋势。主要包括整车成本和运营成本。整车降本依靠硬

5、件优化、前装量产、设计精简。安全员是政策的阶段性产物，也是核心运营成本项目，将伴随产业进程逐渐减配。市场认知：理性乐观，保持积极。本质是技术变革期公众认知与行为分离。根据艾瑞咨询，中国robotaxi消费者接受度整体处于初级阶段，但大多数消费者保持积极态度，对新事物包容度较高。推荐多维度要素合力，加速商业化进程。UE模型：量化Robotaxi业务盈利弹性来源，先提效、再降本，核心还看日均收入相关标的：文远知行（“场景广度+全球扩张”横向整合），小马智行（“技术为主轴+国内规模化”垂直深耕）风险提示：Robotaxi商业化落地不及预期、Robotaxi竞争加剧、Robotaxi出现重大事故等注：

6、Robotaxi为自动驾驶出租车，Robovan为自动驾驶货车wVhUhZdYlYtRnQrPsR8OdN9PnPrRmOqNiNoOsNjMqQpNbRrRyRuOoNqNvPnRrM主要内容主要内容1.产业阶段：稳定爬升的复苏期2.分析框架：五要素判断发展轨迹3.定量：UE模型4.相关标的3证券研究报告41.1 Robotaxi1.1 Robotaxi商业化：商业化：WaymoWaymo在旧金山出圈，实质性拐点或到来在旧金山出圈，实质性拐点或到来Waymo：源于谷歌，全球Robotaxi领域的技术标杆与商业化先行者，走在Robotaxi商业化落地的前沿位置口碑反转：2024年，因为无人车队