1、工程机械工程机械证券研究报告|行业深度打造极致专业与效率打造极致专业与效率分析师分析师 张一鸣张一鸣分析师分析师 邓宇亮邓宇亮执业证书编号：执业证书编号：S0680522070009执业证书编号：执业证书编号：S0680523090001邮箱：邮箱：邮箱：邮箱：国内外大周期均向上，利润弹性大国内外大周期均向上，利润弹性大年 月 日2025 06 17020301目录目录CONTENTS2国内：走向成熟，大周期向上国内：走向成熟，大周期向上海外：极具潜力，类中国市场周期向上，市占率提升空间大海外：极具潜力，类中国市场周期向上，市占率提升空间大主机厂：把规模效应量化，利润弹性大主机厂：把规模效应量

2、化，利润弹性大1.1 本轮周期：超低基数+更新需求+使用周期变短1.2 二手机出口给国内挖机更新替换提供了空间1.4 国内挖机24年开始企稳向上，非挖25年开始好转1.3 二手机出口带动国内挖机的使用周期变短，需求中枢上移2.1 类中国市场周期向上，欧洲市场基建投资加速2.2 绿地投资是先行指标，支撑海外工程机械需求2.3 类中国市场的潜在市占率上限高，欧美市场处于拓展早期yXhUuZkY9UnVmNtRmPmOaQ9R6MpNmMmOrMfQnNsMjMoPvN9PrRvMxNtQuMxNsQqM3国内：国内：2006-2011年第一轮上行周期年第一轮上行周期2006-2011年第一轮上行周

3、期，主机厂业绩来源主要靠混凝土+起重机。毛利率来看，彼时混凝土的毛利率高于起重机。混凝土是最强单品。因此主品为混凝土机械的三一和中联的利润增幅更大。图表：2006-2011年第一轮上行周期25508313303346341179010020030040050060020052011200520112005201120052011三一重工徐工机械中联重科柳工收入（亿元）9%17%-4%10%9%17%5%7%-10%-5%0%5%10%15%20%20052011200520112005201120052011三一重工徐工机械中联重科柳工归母净利率286-134381213-1001020304

4、0506070809010020052011200520112005201120052011三一重工徐工机械中联重科柳工归母净利润（亿元）三一重工徐工机械中联重科单位：亿元200520112005201120052011混凝土机械收入20260混凝土机械收入20混凝土机械收入10212毛利率35%42%毛利率28%毛利率31%36%起重机械收入58起重机械收入157起重机械收入17156毛利率31%毛利率24%毛利率25%26%挖掘机机械收入105铲运机械收入1557土方机械收入10毛利率30%毛利率8%17%毛利率20%资料来源：wind，国盛证券研究所4国内：国内：2016-2020年第二

5、轮上行周期年第二轮上行周期2016-2020年第二轮上行周期，挖机开启国产替代，三一充分享受挖机红利。毛利率来看，挖掘机的毛利率高于混凝土和起重机。挖掘机是最强单品。因此主品为挖掘机的三一的利润增幅更大。图表：2016-2020年第二轮上行周期23410011677402086516723002004006008001000120020152020201520202015202020152020三一重工徐工机械中联重科柳工收入（亿元）1%15%0%5%0%11%0%6%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20152020201520202015202020152020三一重工徐工

6、机械中联重科柳工归母净利率115413717301302040608010012014016018020152020201520202015202020152020三一重工徐工机械中联重科柳工归母净利润（亿元）三一重工徐工机械中联重科单位：亿元201520202015202020152020挖掘机机械收入61375土方机械收入27毛利率28%35%毛利率16%混凝土机械收入105271混凝土机械收入9混凝土机械收入55190毛利率23%27%毛利率22%毛利率21%26%起重机械收入39194起重机械收入58265起重机械收入46349毛利率30%22%毛利率20%23%毛利率31%31%资料