1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2025 年 6 月 3 日 公司研究公司研究 百尺竿头更进一步，从单品牌单平台向多品牌全渠道集团化蜕变百尺竿头更进一步，从单品牌单平台向多品牌全渠道集团化蜕变 上美股份（2145.HK）投资价值分析报告 买入（首次）买入（首次）上美股份：一鸣惊人、品类全面的多品牌化妆品集团上美股份：一鸣惊人、品类全面的多品牌化妆品集团 上美股份前身上海卡卡化妆品有限公司成立于 2004 年、2015 年更名、2022 年于港股上市，是一家多品牌化妆品公司，覆盖护肤品、母婴护理产品、洗护个护产品以及彩妆产品，目前旗下拥有韩束、一叶子、红色小象、一页（new pag

2、e）等多个品牌。其中主品牌韩束成立时间最早、于 2003 年推出，目前已成为 2024年线上渠道 GMV 美妆国货品牌第二名、按增速计为头部美妆品牌增速第一名。公司抓住了抖音平台的发展机遇，20232024 年业绩高速增长，20222024 年收入、归母净利润年复合增速分别为 59.3%/130.5%；2024 年公司实现营业收入 67.93 亿元，同比增长 62.1%，归母净利润 7.81 亿元，同比增长 69.4%。行业分析：化妆品行业增长和竞争并存，下沉市场、细分赛道蕴藏机遇行业分析：化妆品行业增长和竞争并存，下沉市场、细分赛道蕴藏机遇 中国化妆品行业规模增速 2020年开始呈现波动，2

3、024 年行业规模为5372 亿元、同比下降 2.0%。其中，分定位来看，2024 年出现大众定位化妆品的行业规模增长表现好于高端定位的局面，可能显示消费者对性价比的偏好正在提升。细分品类方面，彩妆、婴幼儿护理行业规模表现相对突出、好于化妆品行业总体。竞争格局方面，国产品牌凭借线上渠道突围，线上渠道呈现平台格局分化，抖音凭借内容异军突起，公司旗下韩束品牌 2023 年在抖音渠道实现高增、20232024年连续两年位居抖音美妆类目 GMV 榜首。韩束主品牌提质增长，一页等小品牌构建多条增长曲线韩束主品牌提质增长，一页等小品牌构建多条增长曲线 1）韩束主品牌：定位大众+科学抗衰，目标用户群体广泛，

4、空间广阔大有可为，通过推新品、延伸品类、拓展多电商平台等拉动增长，渠道结构优化、降低对抖音和达播的依赖帮助提升品牌利润率；2）一页品牌：把握儿童护理赛道机遇，20232024 年收入连续两年三位数高增长，知名演员和育儿专家共同背书、渠道结构均衡，未来有望继续高速成长；3）其他潜力品牌：推出定位防脱的洗护发品牌极方、筹备化妆师合作彩妆品牌 NAN beauty 等。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：我们预测公司 2527 年归母净利润分别为 10.6/13.8/17.4亿元，对应 2527 年 EPS 为 2.65/3.47/4.37 元，25/26/27 年 PE 为 23/18/14倍

5、，结合绝对和相对估值结果，给予公司目标价 86 港元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：终端零售持续疲软；线上单一电商平台占比过高；行业竞争加剧；费终端零售持续疲软；线上单一电商平台占比过高；行业竞争加剧；费用刚性上升，或者投入效果边际减弱；新品或者小品牌推出效果不及预期用刚性上升，或者投入效果边际减弱；新品或者小品牌推出效果不及预期。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20232023 20242024 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 营业收入（百万元）4,191 6,793 8,397 10,152 11,794 营业收入增

6、长率 56.6%62.1%23.6%20.9%16.2%归母净利润（百万元）461 781 1,057 1,381 1,738 归母净利润增长率 213.5%69.4%35.3%30.7%25.8%EPS（元）1.16 1.96 2.65 3.47 4.37 ROE（归属母公司)（摊薄）23.0%35.7%42.1%47.3%50.5%P/E 52 31 23 18 14 P/B 12 11 10 8 7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2025-06-02，港币汇率采用 1 港币=0.9164 人民币计算 当前价当前价/目标价：目标价：6 66.36.3/86/86 港元