非银行金融行业个人养老金专题报告：一个可以改变未来的制度建设-220425（19页）.pdf

1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 一个可以一个可以改变改变未来未来的制度建设的制度建设 非银行金融行业个人养老金专题报告2022.4.25 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 童成墩童成墩 联席首席非银分析师 S1010513110006 张文峰张文峰 非银金融分析师 S1010522030001 邵子钦邵子钦 首席非银金融分析师 S1010513110004 田良田良 首席金融产业分析师 S1010513110005 薛姣薛姣 非银金融分析师 S1010518110002 个人养老金制度的推出，将会在未来数十年产生深刻影响个人养老金制度的推出，将会在未来数十年产生深刻

2、影响。由于缴费上限低、由于缴费上限低、锁定周期长，预计锁定周期长，预计实际参与的人数较小，实际参与的人数较小，短期效果短期效果可能可能有限，需要持续加大政有限，需要持续加大政策力度。我们建议包括：大幅提高缴费上限，增加企业年金转入等渠道，策力度。我们建议包括：大幅提高缴费上限，增加企业年金转入等渠道，优惠优惠上上考虑中央和地方财政考虑中央和地方财政联合联合补贴，参与对象拓展到家庭成员，领取机制要增加补贴，参与对象拓展到家庭成员，领取机制要增加灵活度。灵活度。机构影响上，银行具有账户和客户优势，是主要受益者；其他机构影响上，银行具有账户和客户优势，是主要受益者；其他金融金融机机构比拼产品、投资、

3、服务能力。构比拼产品、投资、服务能力。关注具备资产配置能力或固收投资能力突出的关注具备资产配置能力或固收投资能力突出的公募基金（广发证券），和供给侧具备公募基金（广发证券），和供给侧具备领先领先优势的保险公司（友邦保险）优势的保险公司（友邦保险）。 个人养老金个人养老金长期意义深远，需要量变到质变。长期意义深远，需要量变到质变。目前中国已经积累起了庞大的个人金融财富，其中个人储蓄存款余额高达 110 万亿元人民币，每年新增 10 万亿左右。随着未来十年老龄化加剧，亟需将相关个人财富向养老资产转移，以解决不断加速扩大的养老资金缺口压力。 个人养老金制度的推出， 预计将对中国经济和社会带来深远意义

4、，将会在未来数十年维度上产生深刻影响： （1）补充养老资产，缓解老龄化压力。目前中国养老三支柱不平衡，第一支柱负担过重，第二支柱覆盖面窄；个人养老金制度的推出，有利于做实第三支柱，通过时间积累， 逐步提升退休人群的收入替代率， 缓解第一支柱收支不平衡带来的潜在的社会问题。 （2）助力直接融资，稳定宏观杠杆。当下中国金融面临的一大挑战是化解债务风险， 中国非金融企业的杠杆率从国际比较来看仍处于较高水平， 需要提升长期资金占比和发展直接融资来稳定宏观杠杆。 将以储蓄存款为主的个人财富迁移到养老金里，有助于拉长全社会的资金久期，改善资本结构，提升杠杆稳定性。 （3）壮大资本市场，优化市场结构和资产质

5、量。资本市场的长期稳定发展离不开长期资金，而养老金就是潜在体量最大、久期最长的长期资金。一方面，源源不断的养老金是推动机构化投资的首要力量； 另一方面， 养老金管理机构作为长期财务投资者，也是推动上市公司治理结构优化和确保长期经营的关键力量。 预计短期效果有限，需要持续完善政策。预计短期效果有限，需要持续完善政策。我们预计个人养老金真正形成持续稳定的长钱还需要时间，原因包括： （1）缴费上限低：中国居民收入差异比较大，1.2 万/年缴费上限对于真正有缴费能力的人来说偏低， 中等收入人群是个人养老金的最大基本盘， 预计有比较大的参与意愿， 但当下经济环境下部分人群现金流压力较大， 且面临收入下行

6、风险。 （2）锁定期长：长期锁定建立在长期投资信心的基础上。从时机角度看，长期锁定的资产能否持续保值增值、 持续产生超额回报， 需要每个参与者对未来有更强的信心、对机构的投资能力有更强的信任。 （3） 预计有较强参与意愿的个税缴纳人群较小： 中国个税缴纳人群基数比较小，个税不是中国居民的主要税负，中国个税缴纳人数约为 6500 万人（2018 年），占政策目标人群比例仅为 6.5%，占总人口比例为 4.6%；2020 年美国拥有 IRA的家庭占比为 37%。 参考美国参考美国 IRA 等等经验，我们认为以下四点建议值得考虑：经验，我们认为以下四点建议值得考虑： （1）大幅提高 1.2 万元缴费