招商蛇口-立足禀赋优势体系化成长-220408（28页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 招商蛇口招商蛇口(001979 CH) 立足禀赋优势，体系化成长立足禀赋优势，体系化成长 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 19.14 2022 年 4 月 08 日中国内地 房地产开发房地产开发 核心观点核心观点 作为具备央企背景老牌龙头房企，招商蛇口已形成完备的城市运营体系。我们看好公司融资与资源优势持续发酵，进而拓宽公司规模进一步成长空间，完备的产业体系以及 REITs 东风有望助力公司实现价值重估。我们预计公司 2

2、2-24 年 EPS 为 1.32、 1.39、 1.50 元。 可比公司 2022 年平均 PE 为 10.5倍（Wind 一致预期） ， 考虑到公司丰富的土地储备以及央企背景对未来成长空间的加持，我们认为公司合理 2022PE 为 14.5 倍，目标价 19.14 元。首次覆盖，给予“买入”评级。 业务优势：城市运营体系完备，兼具短期成长及长期空间业务优势：城市运营体系完备，兼具短期成长及长期空间 公司独创 “前港中区后城” 综合发展模式， 形成完备城市运营生态体系。以港区带动城市纵深发展的园区开发运营模式已经逐步进入兑现期。2018-2021 年公司园区开发运营业务收入占比稳步提升，从

3、2017 年的 8%提升至 2021 的 20%。毛利角度，2021 年园区开发业务毛利占比达 34%。持有物业层面，公司 21 年出租收入 34.1 亿，同比+18%。20 年提出“双百战略” ，公司计划 22-25 年运营面积累计增速达 70%，为持有运营业务进一步增长打下基础。 禀赋优势：招商局禀赋优势：招商局护航，大湾区土储资源丰厚护航，大湾区土储资源丰厚 公司的一大优势即土储资源丰富且质量精良。 据我们测算， 截至 2021 年末公司未结算总货值达 9686 亿元，从城市能级来看，一、二、强三线城市货值占比分别为 35%、41%和 16%，合计达 92%，从区域来看，公司最强势的区域

4、在粤港澳大湾区，货值占比达 33%。同时，大湾区储备中，深圳区域货值占比达66%， 其中深圳前海以及太子湾片区尚有合计430万方储备未开工 （截至 2021 年末） ，借力招商局集团平台优势，公司储备深具稀缺性。 亮点：央企背景推动开发逆势增长，亮点：央企背景推动开发逆势增长，REITs 东风实现产业闭环东风实现产业闭环 公司 17 年以来开发提速，销售额年复合增速 35%，市占率由 16 年的 0.6%升至 21 年的 1.8%。2021 年同比+18%，全国排名第 7，同比上升 3 位。逆势成长的主要因素在于央企背景下的融资优势。21 年公司维持绿档标准，融资成本 4.48%， 同时为首个

5、抓住以并购贷为代表的融资窗口的房企。 同时公司拿地端持续发力， 21 年权益拿地额 （仅住宅） 819 亿， 拿地强度达 49%。充沛货值搭载周转提速，我们预计公司未来销售规模有望再上台阶。此外，公司已实现物管+REITs 双平台，首批 REITs 的成功发行，意味着公司园区开发业务实现产业闭环。随着 REITs 东风频吹，利于公司资产价值重估。 风险提示：行业销售下行风险；园区开发业务周转低于预期。 研究员 陈慎陈慎 SAC No. S0570519010002 SFC No. BIO834 +86-21-38476038 研究员 刘璐刘璐 SAC No. S0570519070001 S

6、FC No. BRD825 +86-21-28972218 研究员 林正衡林正衡 SAC No. S0570520090003 SFC No. BRC046 +86-21-28972087 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 19.14 收盘价 (人民币 截至 4 月 7 日) 15.67 市值 (人民币百万) 124,157 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 567.24 52 周价格范围 (人民币) 9.18-16.28 BVPS (人民币) 13.72 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022