五一假期消费强劲汇率升值提升宽松货币政策预期-250506（49页）.pdf

1、证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email: 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email: 近期研究报告近期研究报告 中共中央政治局会议精神学习-2025.04.28 宏观研究 五一假期消费强劲，汇率升值提升宽松货币政策预五一假期消费强劲，汇率升值提升宽松货币政策预期期 投资要点投资要点 （1 1）五一假期居民出行需求旺盛，消费亮点纷呈）五一假期居民出行需求旺盛，消费亮点纷呈 第一，居民出行需求延续高热度，自驾游仍是主要出行方式第一，居

2、民出行需求延续高热度，自驾游仍是主要出行方式。交通运输部消息，今年五一假期前四天（5 月 1 日至 4 日），预计全社会跨区域人员流动量 11.85 亿人次，日均 2.96 亿人次，较 2024 年同期增长 6.24%，较 2019 年同期增长 34.92%。第二，旅游保持高热度，旅游保持高热度，跨境游和票根经济成为消费新增长点。跨境游和票根经济成为消费新增长点。从省域来看，四川、山东、浙江、上海、重庆等省市旅游保持高热度，旅游数据再创新高；在入境政策持续优化、度假旅游需求旺盛、国际航班运力增加等多重利好因素叠加下，跨境游成为新的增长点；票根经济已成为“五一”假期新的消费亮点。第三，假期消费持

3、续升温。第三，假期消费持续升温。“五一”假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长 6.3%。第四，观影有所走弱，房地产市场景第四，观影有所走弱，房地产市场景气度好于气度好于 2 2024024 年同期水平，环比有所放缓年同期水平，环比有所放缓。（2 2）短期关税冲击链式反应，关注消费和投资协同发力）短期关税冲击链式反应，关注消费和投资协同发力 4 月制造业景气度较为明显回落，外部环境急剧变化的不确定性影响开始显现，关税冲击链式反应出现，外需承压，外贸转内销，从外需冲击向内需承，内外需双双转弱，供需缺口或加剧，通胀进一步回落，经济向下寻求均衡。短期来看，稳就业压力凸显。非制造业景气度保持韧性，但

4、扩张动能有所放缓。我们在此再次强调，扩内需是稳增长的核心要义。从扩内需的角度，应关注促消费与扩投资的协同发力。一是促消费扩内需仍是当前核心任务一是促消费扩内需仍是当前核心任务。但是从一季度社零数据来看，居民边际消费倾向并未提升，消费回暖主要是居民收入增速带动。鉴于全年居民收入增长和经济增长同步，若居民比较消费倾向无明显提升，考虑价格因素，全年消费增速上限或是 5.5%-6%左右。若以此计算，未来社零增速或在 6.1%-6.8%左右。仅从内生增长角度，消费修复力度仍有不足。从促消费政策角度理解，以旧换新虽然带动消费回升，但效果或存在边际递减，一季度数据已有所反应。但我们理解，在存量政策方面，消费

5、修复的预期差或来自中央转移支付政策、单方面扩大入境+离境退税政策、生育补贴等。此外，考虑收入是消费的核心变量，若社会价格持续走弱，为避免债务通缩加剧，保持社会流动性合理充裕十分必要，一个合理的举措是加大金融支持提振消费力度，如鼓励金融机构在风险可控前提下加大个人消费贷款投放力度，适度增大消费贷额度和期限，或因城施策；同时，切实降低居民债务压力，亦是提高居民收入的切实办法，年内五年期以上 LPR 仍会存在调降的概率，不排除上半年落地的可能。发布时间：2025-05-06 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 二是扩内需离不开促投资的支持二是扩内需离不开促投资的支持。在当前经济尚未完全走出需求不足

6、的情况下，完全依赖提升消费率拉动经济，政策或短期有效，中长期作用或相对有限，因居民消费、就业预期不稳，难改居民消费预算约束，政策效果或主要源自于居民预算内消费的腾挪，或者当前消费与未来消费的转换，有效需求不足问题难以实质修正。从 CPI 恢复到 2%左右的水平测算，GDP 需要填补 5 万亿-6 万亿的需求缺口，需要消费增长达到 15%以上，这不太现实。需要关注投资与消费的相互促进作用，即短期促消费政策拉动终端需求改善，同时积极财政政策亦需促进投资回暖，共同提振经济需求改善，进而实现生产与需求的良性循环。从历史数据来看，消费与投资并非此消彼长的关系，两者存在较高正相关关系，背后的逻辑很简单，投