1、 键凯科技(688356)/化学制药/公司深度研究报告/2025.04.29 请阅读最后一页的重要声明！国产 PEG 龙头，医美+创新药打开新篇章 证券研究报告 投资评级投资评级:增持增持(首次首次)核心观点核心观点 基本数据基本数据 2025-04-28 收盘价(元)60.98 流通股本(亿股)0.61 每股净资产(元)21.08 总股本(亿股)0.61 最近 12 月市场表现 分析师分析师 张文录 SAC 证书编号：S0160517100001 分析师分析师 邢卓 SAC 证书编号：S0160524120004 相关报告 国内国内 PEG 龙头，产品及技术积累深龙头，产品及技术积累深厚厚：

2、公司成立以来持续深耕 PEG 及其衍生物行业，积累了丰富的聚乙二醇研发和生产的经验，是国内为数不多能够研发生产高纯度和低分散度医药用 PEG 及其活性衍生物的公司。公司产品支持了海内外多款药物的研发和生产，其中包括长春金赛的生长激素（金赛增）及特宝生物的长效干扰素（派格宾）等。PEG 业务有望企稳，其中业务有望企稳，其中海外药品放量加速，国内业务稳步复苏海外药品放量加速，国内业务稳步复苏：海海外业务方面，外业务方面，公司海外大客户之一 UCB（优时比）的 Zilucoplan 是一款皮下自我给药的 C5 补体抑制剂，皮下给药便利性佳及依从性高。UCB 预计该药品2025-2026 年销售额分别

3、为 1.62 亿欧元/2.76 欧亿元。国内业务国内业务方面方面，价格仍受到行业竞争影响短期承压，销量有望恢复增长，主要系大客户影响出清，特宝珮金（长效升白药）和怡培（长效生长激素）等国内新品陆续上市放量。布局医美及创新药产品，布局医美及创新药产品，即将即将迎来收获期迎来收获期：医美管线医美管线 2 款产品均有一定款产品均有一定稀缺性稀缺性。JK-2122H 是国内首个 PEG 交联的玻尿酸，传统注射用交联玻尿酸的痛点，包括 1）交联剂代谢慢并滞留；2）交联剂具有一定的毒性。由于解决了以上痛点，有望抢占高端医美市场，我们预计 2025 年有望形成收入。JK-1136H是一款符合“三类医疗器械”

4、监管要求的 PEG 微交联水光针产品，我们预计2025 年年内申报上市。创新药方面创新药方面：聚乙二醇伊利替康是一款经过 PEG 修饰的小分子长效抗癌创新药，目前小细胞肺癌适应症已进入 3 期临床，我们预计随着更多积极数据读出，后续或将迎来重磅合作。投资投资建议建议：我们预计公司 2025-2027 年实现营业收入 2.82/3.92/5.04 亿元，归母净利润 0.67/1.23/1.80 亿元。2025-2027 年对应 PE 分别为 55.27/30.12/20.56倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。风险提示风险提示:客户终端产品销售不及预期风险、核心技术迭代风险、关税政策扰动风险、汇

5、兑损益风险、竞争加剧导致价格进一步下降风险等。盈利预测：盈利预测：、Table_FinchinaSimple 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)292 227 282 392 504 收入增长率(%)-28.26-22.26 24.03 39.23 28.52 归母净利润(百万元)116 30 67 123 180 净利润增长率(%)-38.05-74.22 124.28 83.49 46.49 EPS(元)1.92 0.49 1.10 2.02 2.97 PE 55.42 116.20 55.27 30.12 20.56 ROE(%)9.04 2.

6、36 5.09 8.77 11.79 PB 5.04 2.73 2.81 2.64 2.42 数据来源：wind 数据，财通证券研究所（以 2025 年 04 月 28 日收盘价计算）-45%-33%-20%-8%5%17%键凯科技沪深300上证指数化学制药 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 国产国产 PEG 龙头，深耕行业二十余载龙头，深耕行业二十余载.5 1.1 国产国产 PEG 及其衍生物的供应链龙头及其衍生物的供应链龙头.5 1.2 实控人为行业领军人物，核心高管团队均在行业及公司深耕多年实控人为行业领军人物，核心高管团队均在行业