中国中免-复苏之风渐起免税龙头鹏程万里-220304（27页）.pdf

1、 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中国中免（中国中免（601888601888） ：复苏之风渐：复苏之风渐起，起，免税龙头免税龙头鹏程万里鹏程万里 2022 年 3 月 4 日 强烈推荐/维持 中国中免中国中免 公司报告公司报告 国内免税市场一片蓝海，中国中免为绝对龙头。国内免税市场一片蓝海，中国中免为绝对龙头。我国免税市场具有长期增长潜力，消费回流和中高端收入群体的扩大为核心动力。预计 22 年我国免税市场规模有望近千亿元。免税牌照有放开趋势，但仍将维持有限竞争格局，中国中免为绝对龙头，20

2、 年市占率超 90%，先发优势明显。 多渠道复苏之风渐起，公司尽享行业增长红利多渠道复苏之风渐起，公司尽享行业增长红利。离岛免税渠道。离岛免税渠道持续放量持续放量：短期疫情好转、旅游业复苏拉动销售增长，长期政策指引和市场活力的释放共同拉动渠道持续放量，作为离岛免税运营商绝对龙头，公司离岛业务有望持续增长。出入境出入境开放将带来的口岸免税业务开放将带来的口岸免税业务回暖回暖：口岸免税渠道具有天然客流优势，重要性高。21 年上半年我国出入境人次仅为 19 年同期的 19.5%，出入境放开带来的口岸免税复苏空间巨大，公司已掌握全国绝大部分口岸免税核心据点，将充分受益。市内店市内店向国人开放向国人开放

3、政策落地空间巨大政策落地空间巨大：市内免税向国人开放政策大概率会在全球疫情好转、出入境完全恢复后落地。公司已在国内多地布局市内免税店或达成合作协议，为未来业绩释放奠定基础。 全方位提高运营能力，打造核心竞争优势全方位提高运营能力，打造核心竞争优势。管理方面，。管理方面，卓越管理团队带领公司持续领跑行业，股东背景优越，为公司的发展提供资源。供应链方面，供应链方面，多品牌合作和集中式采购帮助提高产品竞争力， 截至20年底公司与全球近1000家知名品牌建立了合作关系。服务方面，服务方面，会员数从 18 年的 40 万增长至 20年底的 1200 万， 分级会员体系与精准营销相结合为销售添砖加瓦。 渠

4、道建设渠道建设方面，方面，线上平台整合效果初显，且未来有望持续贡献稳定营收。 对标对标 Dufry 看公司长期发展，全球化拓展打开增长天花板看公司长期发展，全球化拓展打开增长天花板。Dufry 为全球领先的旅游零售商，通过收购的方式在全球范围开疆扩土，带来了销售额、品牌合作、采购成本和运营能力等全方位的提升。中免亦在逐步开拓国际市场，海外免税渠道营收占比提升，拟赴港上市或为进一步拓展海外渠道蓄力，亚太地区或为公司进行海外拓展的短期主要目标，长期有望实现全球布局。 盈利预测及投资评级：盈利预测及投资评级：公司在免税市场具有领先优势，将充分享受行业增长红利， 预计 2021-2023 年净利润为

5、95.7/133.1/174.67 亿元， 对应 EPS 为 4.9/ 6.82/8.95 元，对应 PE 为 41/30/23 倍。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：风险提示：宏观经济波动，超预期政策，国内疫情反复，离岛免税竞争加剧。 财务指标预测 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 47,966.50 52,596.84 67,672.91 92,332.00 120,491.14 增长率（%） 2.04% 9.65% 28.66% 36.44% 30.50% 归母净利润（百万元） 4,628.99 6,139.94 9,573.39

6、13,309.15 17,466.75 增长率（%） 37.60% 35.49% 78.20% 36.61% 30.92% 净资产收益率（%） 23.27% 27.52% 30.93% 30.85% 29.46% 每股收益(元) 2.37 3.14 4.90 6.82 8.95 PE 85.41 64.39 41.30 29.71 22.64 PB 19.88 17.72 12.77 9.16 6.67 资料来源：公司财报，东兴证券研究所 公司简介：公司简介： 中国中免为目前国内免税零售龙头，经营活动以免税商品销售为主，主要包括烟酒、香化等免税商品的批发、零售等业务。 资料来源：公司公告、WI