【公司研究】用友网络-企业云SaaS龙头-20200331[25页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/首次覆盖 2020年03月31日 计算机软硬件计算机软硬件/计算机应用计算机应用 当前价格(元)： 41.19 合理价格区间(元)： 50.7054.36 谢春生谢春生 执业证书编号：S0570519080006 研究员 021-29872036 郭雅丽郭雅丽 执业证书编号：S0570515060003 研究员 010-56793965 郭梁良郭梁良 执业证书编号：S0570519090005 研究员 021-28972067 金兴金兴 010-56793957 联系人 资料来源：Wind 企业企业云云 SaaS 龙头龙头 用友网络(600588) 企

2、业管理软件龙头，云转型打开新企业管理软件龙头，云转型打开新篇章篇章 我们认为，用友网络作为企业管理软件龙头，在云转型加速推进的背景下， 有望逐步成长为国内云 SaaS 龙头。 用友在国内市场拥有稳定的客户基础， 随着其不断构建完整的企业云解决方案，产品竞争力增强。我们预计，在 企业加速向云迁移的过程中，用友有望迎来新的业务机会和成长空间。我 们预计，公司 2020-2022 年 EPS 分别为 0.48 元、0.61 元、0.79 元，首次 覆盖，给予“增持”评级。 云云 ERP 转型关注用户基础与云服务方案完整性转型关注用户基础与云服务方案完整性 回顾海外 ERP 巨头的云转型路径， 我们发

3、现存在用户基础好与云服务方案 完整性高的共性。SAP 通过王牌产品 R/3 积累了良好用户基础，并在合作 中不断升级产品，引领了 ERP 的革新。从云转型的顺序看，ERP 为转型 的基础，在拥有良好 ERP 产品的基础上，巨头往往通过收购或自研实现云 ERP 及平台的构建，并不断外延扩张补全其云服务解决方案。 用友用友拥有稳定客户群体，为云转型提供良好基础拥有稳定客户群体，为云转型提供良好基础 用友成立于 1988 年，以财务软件起家，经历了向企业管理软件提供商、 向云服务提供商两次转型。在财务软件时期公司奠定了龙头地位，奠定了 良好的市场基础，转型企业管理软件提供商后，通过不断的产品迭代升级

4、 提升产品力，通过配合产品推广的技术服务提升产品体验，奠定了企业管 理软件龙头地位，为云转型提供了良好的基础。 主力产品不断迭代，云产品打开业务空间主力产品不断迭代，云产品打开业务空间 公司的主力产品为 ERP 产品，经历“软件” 、 “云+端” 、 “云应用”三个阶 段，云化程度不断加深，云解决方案逐渐完备。另一方面，公司积极推动 云平台建设，为产品提供云服务支持，为企业开发提供底层的平台架构， 以此赋能云产品，进一步增强了产品的可扩展性。此外公司以用友云市场 加强云生态建设，引入生态伙伴扩充云服务方案，吸收持续成长的动力。 云云 SaaS 龙头，首次覆盖“增持”评级龙头，首次覆盖“增持”评

5、级 我们采用分部估值方法估值。对于软件相关业务，我们采用 PE 估值法。 我们预计 2020-2022 年净利润为： 12.13/15.20/19.84 亿元。 可比公司 2020 年 PE 均值 57 倍。考虑公司在 ERP 领域的领先地位，我们给予软件业务 PE 估值 59-60 倍，对应估值为 715.70-727.80 亿元。对于云业务，我们采 用 PS 估值。2020 年可比公司平均 PS 估值 12 倍。考虑到云业务的成长 性，我们给予 2020 年云业务 PS 估值 13-15 倍，对应市值 532.20-614.10 亿元。综合以上，我们预计，公司 2020 年目标市值为 12

6、68.90-1361.30 亿元，对应的股价为 50.70-54.36 元。首次覆盖，给予“增持”评级 风险提示：宏观经济下行风险，云产品推广低于预期风险。 总股本 (百万股) 2,504 流通 A 股 (百万股) 2,493 52 周内股价区间 (元) 21.70-53.41 总市值 (百万元) 103,157 总资产 (百万元) 1,615 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 (百万元) 7,703 8,510 9,781 11,844 14,500 +/-% 21.44 10.46 14.94 21.09 22.43 归属母公司净利润 (百