晶科能源-老牌组件龙头迎业绩拐点回A上市再次腾飞-220125（20页）.pdf

1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 目标价格（ 人民币） ：12.06 元 老牌组件龙头迎业绩拐点老牌组件龙头迎业绩拐点，回，回 A A 上市再次腾飞上市再次腾飞 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 29,490 33,660 41,244 60,236 72,381 营业收入增长率 20.32% 14.14% 22.53% 46.05% 20.16% 归母净利润(百万元) 1,381 1,042 864 2,680 4,139 归母净利润增长率 404.52% -24.57% -17.01

2、% 210.03% 54.47% 摊薄每股收益(元) n/a 0.130 0.108 0.335 0.517 每股经营性现金流净额 n/a 0.24 -0.21 0.36 0.82 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.69% 8.33% 5.29% 9.63% 13.66% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 公司成立于 2006 年， 2016 年成为全球最大组件制造商，并连续 4 年位居全球组件出货第一名，垂直一体化优势明显。2022 年公司率先实现 10GW级 N 型 TOPCon 电池大规模量产，有望贡献显著超额利润并助力公司市占率提升。回 A上市显著提升资金实力，助力公

3、司再次腾飞。 业绩弹性一业绩弹性一：补足电池补足电池产能短板，巩固一体化成本优势。产能短板，巩固一体化成本优势。一体化组件成本差异主要来自硅片/电池片，在工艺无明显差别的情况下，电池片成本：自供代工外采。近两年公司自有电池产能存在缺口，导致成本优势被削弱。据规划，2022 年底公司电池产能将扩至 40GW，公司自有电池产能的增加，有望为一体化组件平均增厚 0.010.02 元/W 利润。 业绩弹性二：业绩弹性二：TOPCon 进展迅速，差异化产品有望享受溢价。进展迅速，差异化产品有望享受溢价。 1 月 4 日，安徽一期 8GW TOPCon 电池投产，预计到年中公司 TOPCon 产能将达到

4、16.8GW，位居行业之首，继续在 N 型技术上保持领跑，预计2022 年公司 TOPCon 组件出货有望达到 510GW。 根据我们测算，当 N 型与 P 型组件价差在 0.070.12 元/W 时，N 型组件可在电站建设初始投资上实现与 PERC 单瓦成本同价，将对投资商形成比较直观的性价比冲击（相当于单 W 发电量增益额外赠送） 。按照 TOPCon 规模化生产成本预估，N型产品有望为公司带来 0.05 元/W 以上的单位超额利润。 业绩弹性三：业绩弹性三：融资渠道打开，财务费用率有望显著下降。融资渠道打开，财务费用率有望显著下降。2020 年和 2021 年前三季度公司财务费用率分别为

5、 2.79%、2.88%，显著高于行业平均水平，上市后补足融资渠道短板，有望为公司增厚利润。 IPO 募集资金募集资金 100 亿，显著亿，显著改善资金短板改善资金短板：IPO 拟募集资金 60 亿元，其中40 亿元用于 7.5GW 高效电池和 5GW 高效电池组件项目，5 亿元用于海宁研发中心项目，15 亿元补充流动资金。本次 IPO 实际发行新股 20 亿股，发行价格为 5 元/股，实际募集资金 100 亿元，超募 40 亿元，有望显著改善公司此前资金短板，助力产能建设、研发投入及市场开拓的提速。 盈利预测与盈利预测与投资建议投资建议 预计 2021-23 年营收 412、602、724

6、亿元，同比+23%、+46%、+20%，净利润 8.6、26.8、41.4 亿元，同比-17%、+210%、+54%，对应 EPS分别为0.11、0.34、0.52 元。考虑公司在 N型产品布局上的领先优势，给予 2022E年 45xPE，对应目标价 12.06 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险风险提示提示 国际贸易环境恶化风险；疫情反复造成全球经济复苏低于预期的风险；行业产能非理性扩张的风险；新技术进展不及预期风险；人民币汇率波动风险。 2022 年年 01 月月 25 日日 晶科能源 (688223.SH) 新股深度研究新股深度研究(深度深度) 证券研究报告 新能源与汽车研究中心新能