天马科技-立足特水料打造一流鳗鱼食品商-211213（27页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 天马科技天马科技(603668 CH) 立足特水料，打造一流鳗鱼食品商立足特水料，打造一流鳗鱼食品商 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级( (首评首评):): 买入买入 目标价目标价( (人民币人民币):): 14.64 2021 年 12 月 13 日中国内地 饲料饲料 立足特水料，打造一流鳗鱼食品商立足特水料，打造一流鳗鱼食品商 公司为大型现代渔牧集团化企业， 目前已经成为特种水产饲料细分领域的龙 头企业。公司正着力打造鳗鱼全产业链，公司拥有 1）饲料优势：公司鳗鲡 料市占率全国第一；2）研

2、发技术优势：公司深耕鳗鱼领域二十余年，生态 化养殖技术成熟，工厂化规模养殖技术业内领先；3）品牌优势：公司“鳗 鲡堂”烤鳗系列品牌已具有一定品牌影响力；4）扩张优势：公司鳗鱼养殖 及食品产能正在大力扩建，有望支撑公司未来鳗鱼销量快速增长。我们预测 公司21-23年EPS分别为0.22、 0.61、 1.20元， 参考可比公司22年26x Wind 一致预期 PE 估值，考虑到公司养殖业务还存在不确定性，我们给予公司 22 年 24 倍 PE，目标价 14.64 元，首次覆盖给予“买入”评级。 饲料：饲料：特水料业前景向好，禽畜饲料为新增长点特水料业前景向好，禽畜饲料为新增长点 随着消费者对生活

3、品质的不断追求，对消费升级趋势的认可，我国特种水产 仍有进一步发展的空间，相应带动特水料需求持续增长。根据中国渔业统计 年鉴， 2020 年水产养殖+水产捕捞+种苗产值已经达到了 1.35 万亿， 水产养 殖与加工业增长潜力有望不断释放。 公司特种水产配合饲料研发实力处于国 内领先水平，行业龙头地位稳固，核心产品鳗鲡配合饲料产品多年销量稳居 全国第一位， 2020 年公司特水饲料销量已经达到了 15 万吨， 全国市占率已 经达到了 7.63%，位居前列。公司通过并购切入畜禽饲料，打开公司饲料业 务天花板，未来禽畜饲料也有望成为公司新的业绩增长点。 鳗鱼养殖：鳗鱼养殖：着力打造鳗鱼全产业链着力打

4、造鳗鱼全产业链 鳗鱼作为较高端的消费品类，在工业化与规模化方面有着鲜明的特点：1） 鳗鱼供给受限： 鳗苗保持自然野生性状， 至今无法突破人工繁育的技术瓶颈， 仍然依靠自然捕捞，因此未来的鳗鱼供给由鳗苗捕捞量决定；2）规模化养 殖比较成熟：经过几十年的经验积累与研发投入，公司已经形成了完整的养 殖技术体系，创新创造了自动化、智能化的生态健康养殖模式，能够有效进 行大规模养殖。目前鳗鱼养殖户大多是散养户，我们认为我国鳗鱼行业未来 蕴藏着较大的集中化机遇。公司以饲料业务为基，不断向产业链下游突破， 打造鳗鱼全产业链。 好赛道，好公司好赛道，好公司，首次覆盖给予首次覆盖给予“买入”评级“买入”评级 鳗

5、鱼作为稀缺的消费品为好赛道，天马为高成长性的好公司。我们预测公司 21-23 年 EPS 分别为 0.22、0.61、1.20 元，目标价 14.64 元，首次覆盖给 予“买入”评级。 风险提示：自然灾害和疫病风险，原材料价格波动，养殖业务不确定性，食 品安全风险。 基本数据基本数据 目标价 (人民币) 14.64 收盘价 (人民币 截至 12 月 10 日) 10.22 市值 (人民币百万) 4,458 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 56.03 52 周价格范围 (人民币) 6.91-10.22 BVPS (人民币) 4.25 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与

6、估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 (人民币百万) 2,428 3,640 5,111 6,949 8,905 +/-% 61.23 49.89 40.42 35.95 28.15 归属母公司净利润 (人民币百万) 56.85 68.94 96.91 267.57 523.74 +/-% (22.70) 21.26 40.56 176.10 95.74 EPS (人民币，最新摊薄) 0.13 0.16 0.22 0.61 1.20 ROE (%) 5.42 7.21 8.42 17.02 23.95 PE (倍) 78.4