【公司研究】周大生-消费升级渠道扩张珠宝龙头行以致远-20200120[39页].pdf

1、 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2020 年 01 月 20 日 周大生周大生（002867.SZ） 消费升级，渠道扩张，珠宝龙头行以致远消费升级，渠道扩张，珠宝龙头行以致远 最具成长性的珠宝首饰龙头。最具成长性的珠宝首饰龙头。公司从事“周大生”品牌珠宝首饰的设计、 推广和连锁经营， 聚焦高毛利镶嵌首饰业务， 收入贡献超 50%。 且公司以 “品牌+渠道+供应链整合”实现轻资产扩张，20 年时间开店 3,787 家， 门店数量全国第一，是最具成长性的珠宝首饰龙头。2011-2018 年公司营 业收入/归母净利润 CAGR 分别+15.0%/+19.3%。 2019 年 Q1-Q3 营业收 入

2、/归母净利润分别同增+7.6%/+22.3%至 38.1/7.3 亿元。 受益消费升级，行业规模长期稳定增长。受益消费升级，行业规模长期稳定增长。2018 年我国珠宝行业规模同比 +7.1%至 1,025 亿美元。但行业集中度尚低，2018 年 CR5 约 16.9%，低 于日本（27.2%）和中国香港（46.4%）等成熟市场。虽然短期经济下行 压力叠加“寡妇年”使行业景气度承压。但我们认为长期来看消费升级仍 将驱动行业维持 3%-5%平稳增长，体现在 1）一、二线消费结构变化， 钻石珠宝比例提升，三、四线人均 GDP 提升带动珠宝需求释放；2）年长 客群青睐精细化产品，年轻群体追求个性化时尚

3、产品，促进结构升级；3） 钻石婚恋需求平稳增长，非婚恋需求助推渗透率提升。 产品升级顺应行业趋势，立体营销助涨品牌价值。产品升级顺应行业趋势，立体营销助涨品牌价值。1）产品升级上，紧跟 “悦己”与“时尚化”需求发展趋势，“情景风格珠宝”转型领先行业。 2）品牌营销上，积极开拓社交媒体新渠道（2018 年举办抖音视频大赛， 2019 年首批加入淘宝直播），新老媒介全覆盖。同时全国、省份、城市、 店面四级广告联动，品牌价值随广告宣传投入同步增长。2019H1 广告宣 传费用占营业收入比重 1.66%，品牌价值超 500 亿元稳居行业第二。 标准化加盟管理保障渠道扩张，尚存标准化加盟管理保障渠道扩张

4、，尚存 50%左右左右开店空间。开店空间。珠宝行业竞争 仍处渠道为王阶段。公司标准化加盟模式可复制性高，且加盟商盈利水平 与公司相当，造就公司渠道数量（2019 达 4,011 家）、开店速度（2019 净增 636 家）以及下沉程度（三线以下门店占 60%）均领先行业。同时 我们预计公司门店空间可达 6,000 家左右，较当前仍有 50%左右空间。 首次覆盖首次覆盖给予给予“增持”评级。“增持”评级。我们认为门店数量持续扩张、产品结构持续 优化将使公司 2020 年业绩稳定增长。 我们预计公司 2019-2021 年归母净 利润分别为 9.8/11.7/13.5 亿元，分别同增 21.4%/

5、19.7%/ 15.0%；对应 EPS 分别 1.34/1.60/1. 84 元， 对应 2020 年 PE14 倍。 首次覆盖， 给予 “增 持”评级。 风险提示风险提示：二股东持续减持；金价波动带来的影响；终端销售放缓，门店 拓展不及预期；新产品销售不及预期。 财务财务指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3,805 4,870 5,339 6,185 7,066 增长率 yoy（%） 31.1 28.0 9.6 15.9 14.2 归母净利润（百万元） 592 806 978 1,171 1,347 增长率 yoy（%） 38.8 36

6、.2 21.4 19.7 15.0 EPS 最新摊薄（元/股） 0.81 1.10 1.34 1.60 1.84 净资产收益率（%） 17.5 20.3 21.1 22.0 21.7 P/E（倍） 28.4 20.9 17.2 14.4 12.5 P/B（倍） 4.98 4.27 3.65 3.17 2.72 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持增持（首次首次） 股票信息股票信息 行业 纺织服装 最新收盘价 23.02 总市值(百万元) 16,825.44 总股本(百万股) 730.91 其中自由流通股(%) 33.85 30 日日均成交量(百万股) 4.57 股价走势股价走势 作者作者