【公司研究】中来股份-全球领先的光伏产品制造商TOPCon电池快速发展-20200210[28页].pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电气设备 2020 年 02 月 10 日 中来股份 (300393) 全球领先的光伏产品制造商， TOPCon 电池快速发展 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 全球领先的光伏背膜制造企业，战略转型高效电池业务。公司围绕太阳能光伏产业，深化打造三大业 务板块：背膜业务、高效电池业务、光伏应用系统业务。公司自成立以来累计背膜出货量超过 4.5 亿 平方米，2018 年市占率全球第二。2019 年，公司 TOPCon 高效电池突破量产，产品顺利开拓海内 外市场，助力业绩加速释放。2019 年前三季度

2、公司实现营业收入 25 亿元，同比增长 37.04%；实现 归母净利润 2.28 亿元，同比增长 62.78%。 涂覆型背膜市场发展空间广阔，公司技术成本优势兼具。未来三年全球光伏市场空间广阔，虽然双玻 组件对常规背板需求形成一定冲击，但新推出的透明背板可有效解决双玻组件爆裂率高、重量重、不 易运输安装等问题，预计将在双面组件中享有一定份额。根据 TaiyangNews 数据显示，2018 年公司 背膜产品在全球市占率为 15.2%，位列全球第二。公司还紧跟双面组件发展趋势，率先研发透明背膜 强化技术优势。凭借技术、规模效应带来的低成本、高议价优势及高附加产品的推出，公司背膜业务 保持行业领先

3、。 率先突破 TOPCon 电池量产，加速高效电池组件扩产。电池技术向高效路线进化，N 型电池具有更 高的效率和无衰减特性， 长期有望成为主流。 2016 年公司战略性启动 2.1GW 的 N-PERT 电池项目建 设，并前瞻性布局更高效的 TOPCon 电池技术研发。公司引入离子注入技术大幅简化 TOPCon 电池 生产工艺。2019 年公司率先在国内实现 TOPCon 电池量产，平均转换效率达 22.67%。P-PERC 产 线与 TOPCon 产线兼容，未来有望成为 PERC 电池升级换代的方向。公司生产的 N 型高效电池已应 用于多个领跑者项目，目前在手供货（框架）协议合计 5.8GW

4、。2019 年公司发行 10 亿元可转债， 募集资金全部投入“年产 1.5GW N 型单晶双面 TOPCon 电池项目” 。 盈利预测与估值：公司是光伏背膜龙头, N 型高效电池进展顺利。我们预计 19-21 年公司归母净利润 分别为 2.52、4.02、6.02 亿元，对应 EPS 分别为 0.70、1.12、1.68 元/股，目前股价对应 PE 分别为 22 倍、14 倍、9 倍。同类可比公司 20 年平均估值 22 倍，我们给予公司 20 年 22 倍估值，首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示：全球光伏需求不达预期；TOPCon 电池转换效率提升不达预期。 市场数据： 2020 年

5、02 月 07 日 收盘价（元） 15.47 一年内最高/最低（元） 26.6/10.54 市净率 2.0 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 2787 上证指数/深证成指 2875.96/10611.55 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2019 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 7.85 资产负债率% 62.87 总股本/流通 A 股 （百万） 359/180 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 韩启明 A0230516080005 张雷 A0230519100003 研究支持 张雷 A0230

6、519100003 联系人 张雷 (8621)232978187712 财务数据及盈利预测 2018 19Q1-Q 3 2019E 2020E 2021E 营业总收入（百万元） 2,692 2,500 3,067 5,776 8,014 同比增长率（%） -17.0 37.0 13.9 88.4 38.7 归母净利润（百万元） 126 228 252 402 602 同比增长率（%） -51.4 62.8 100.7 59.2 50.0 每股收益（元/股） 0.52 0.63 0.70 1.12 1.68 毛利率（%） 21.0 29.8 22.5 20.2 20.5 ROE（%） 5.0 8