【公司研究】中炬高新-公司首次覆盖报告：内生增长稳健管理持续优化-20200311[22页].pdf

1、食品饮料食品饮料/食品加工食品加工 1 / 22 中炬高新中炬高新（600872.SH） 2020 年 03 月 11 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/3/11 当前股价(元) 43.49 一年最高最低(元) 48.10/29.85 总市值(亿元) 346.46 流通市值(亿元) 346.46 总股本(亿股) 7.97 流通股本(亿股) 7.97 近 3 个月换手率(%) 83.3 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 内生增长稳健，内生增长稳健，管理持续优化管理持续优化 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 张宇光（分析师）张宇光（分析师） 证书编号：S0790

2、520030003 宝能集团宝能集团管理赋能，成长路径清晰，首次覆盖给予管理赋能，成长路径清晰，首次覆盖给予“买入买入”评级评级 我们看好中炬高新未来成长性。公司依靠市场全国化、品类多元化、全渠道运营 三条路径成长。预计 2019-2021 年公司归母净利分别为 7.2 亿、8.4 亿、10.2 亿， EPS 分别 0.90、1.06、1.28 元，对应 PE 分别为 48、41、34 倍。2020 年公司调 味品业务 PE 约 35 倍，低于行业平均水平。考虑公司调味品业绩增长确定，宝 能集团管理赋能，具有明显改善预期，首次覆盖给予“买入”投资评级。 酱油好酱油好赛道赛道，龙头大有可为，龙头

3、大有可为 我们估算酱油行业产值约 400 亿，是调味品中最大子行业。2014-2019 年酱油营 收 CAGR 约 8.8%，实现快速增长。驱动因素：量增在于餐饮蓬勃发展，以及酱 油品类细分带来单次用量增加； 价升源于直接提价与结构升级。 超高端市场由于 跨界企业加入略有变化， 行业整体竞争格局基本稳定。 我们判断未来行业仍有较 高成长性， 且受益于消费升级， 未来集中度仍可提升。 龙头优势明显， 强者恒强。 扩市场扩市场、拓渠道拓渠道、扩品类，三条路径成长扩品类，三条路径成长 中炬高新旗下美味鲜公司未来依靠三条路径成长： 一是阵地式扩张市场， 加速全 国化进程。公司东南五省收入占比约 75%

4、，具有明显区域性。且全国仍有 30% 空白地级市场，未来将通过一地一策的方式，按层级分别推进，以解决区域发展 不平衡问题。二是拓展餐饮渠道，公司核心思路是抓住厨师意见领袖，进行餐饮 终端建设与维护工作，拉动餐饮终端的调味品需求。三是以酱油为主力产品，实 现潜力小调味品（蚝油、酱料、醋、料酒）的协同发展，实现品类多元化成长。 团队人员稳定，团队人员稳定，宝能集团宝能集团管理赋能管理赋能 宝能集团已接手美味鲜公司。多数中高层领导未有变化，仍以原有团队为核心。 宝能集团一方面对现有制度做出优化； 另一方面改进激励措施， 包括提高基层员 工薪资与福利、 提升超额目标激励力度等。 针对核心管理人员提高收

5、入考核权重， 加大超额现金激励力度。 考虑到宝能集团执行管理方面具有优势， 战略制定方面 有原公司中高层以及外部咨询机构助力，其跨界管理调味品具备成功可能性。 风险提示：风险提示：原料价格上涨风险、经济波动风险、新品及市场开拓不及预期等。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 3,609 4,166 4,675 5,402 6,352 YOY(%) 14.3 15.4 12.2 15.6 17.6 净利润(百万元) 453 607 717 843 1,019 YOY(%) 25.1 34.0 18.0 1

6、7.6 20.9 毛利率(%) 39.3 39.1 39.3 39.9 40.3 净利率(%) 12.6 14.6 15.3 15.6 16.0 ROE(%) 14.8 17.3 17.6 17.6 17.9 EPS(摊薄/元) 0.57 0.76 0.90 1.06 1.28 P/E(倍) 75.8 56.5 47.9 40.7 33.7 P/B(倍) 10.9 9.5 8.3 7.1 6.0 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -16% 0% 16% 32% 48% 64% 2019-032019-072019-112020-03 中炬高新沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券