【公司研究】志邦家居-逊“志”时敏本固“邦”宁-20200420[36页].pdf

1、 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 可选消费可选消费 | 家居家居 强烈推荐强烈推荐-A（维持维持） 志邦家居志邦家居 603801.SH 目标估值： 当前股价：23.57 元 2020年年04月月20日日 逊“志”时敏，本固“邦”宁逊“志”时敏，本固“邦”宁 基础数据基础数据 上证综指 2853 总股本（万股） 22333 已上市流通股（万股） 10981 总市值（亿元） 53 流通市值（亿元） 26 每股净资产（MRQ） 8.6 ROE（TTM） 17.1 资产负债率 37.7% 主要股东 孙志勇 主要股东持股比例 20.8% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m

2、绝对表现 8 16 -12 相对表现 5 18 -6 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 志邦家居（603801）Q4 大宗放量零售改善，盈利能力优化2020-04-15 2、 志邦家居（603801）业绩快报超预期，增长明确叠加估值优势2020-03-02 3、 志邦家居（603801）短期压力不改全年目标，左侧逢低坚定布局2020-02-14 志邦家居作为国内领先的定制家居企业，近年来产品和渠道结构持续优化。公司积极拥抱精装房趋势，大宗业务快速放量，量价齐升，盈利质量持续改善。橱柜带衣柜更水到渠成，拉动衣柜业务高速增长。未来随着行业集中度进一步提升，竣工进度的加快，以及零

3、售市场的回暖，预计公司保持更有质量的双位数增长，目前估值优势明显，PEG 仅为 0.6x，维持“强烈推荐-A”投资评级。 从从更懂生活的厨房生活专家更懂生活的厨房生活专家， 到更全能的定制家居龙头到更全能的定制家居龙头。 志邦品牌创立于1998年，是国内橱柜领先企业。2010 年公司全面布局大宗业务，已形成成熟的业务模式和丰富的实战经验， 2019 年大宗业务占比超过 20%， 毛利率超过 40%，是拉动公司增长的重要驱动力之一。2015 年拓展定制衣柜业务，经过几年的发展，衣柜保持高速增长，2019 年收入占比近 25%，增速超过 70%，是未来重要的增长点。 重新认识大宗业务，盈利和现金流

4、超市场预期。重新认识大宗业务，盈利和现金流超市场预期。2020 年我国新开工全装修成品住宅目标比例达到 30%。精装修是大势所趋，大宗是未来行业和公司的核精装修是大势所趋，大宗是未来行业和公司的核心增长点心增长点。之前市场一直担忧大宗业务占比高会降低企业的盈利和现金回款能力，压制公司的估值。复盘江山欧派过去成长路径，随着大宗业务占比提升，企业盈利不降反升，现金流只有季节波动没有总量变化。市场重新认知后，股价不到一年涨幅惊人。志邦家居布局大宗业务时间较早，公司战略也将更加积极拥抱，随着占比提升，盈利和现金流情况改善明显，价值有待重新被市场发现。 衣柜高速增长打开更多成长空间，竣工反弹助力零售回暖

5、衣柜高速增长打开更多成长空间，竣工反弹助力零售回暖。橱柜到衣柜引流更容易， 2015-2019 公司衣柜复合增长率达 139%， 未来两年预计保持 40-50%以上增长。2020.3 月竣工环比大幅改善同比几乎转正，后续大概率持续向好，我们认为 2020 年家居行业将迎来需求大年，只是节奏变化但没有总量变化。预计 20202021 年归母净利分别为 3.86 亿元、4.43 亿元，同比增长 17%、15%，目前股价对应 20 年 PE 为 13x，估值优势明显，PEG 仅为 0.6x，增长路径明确，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：疫情影响超预期，行业竞争加剧，大宗和衣柜业务增长不达预期风

6、险提示：疫情影响超预期，行业竞争加剧，大宗和衣柜业务增长不达预期 吴昊吴昊 0755-83074302 S1090517080007 李宏鹏李宏鹏 S1090515090001 郑郑恺恺 021-68407559 S1090514040003 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万元) 2433 2962 3490 4097 4727 同比增长 13% 22% 18% 17% 15% 营业利润(百万元) 322 385 455 523 598 同比增长 15% 20% 18% 15% 14% 净利润(百万元)