【公司研究】健康元-高瓴战略入股夯实龙头地位-20200714[18页].pdf

1、 1 证券研究报告证券研究报告 公司研究/更新报告 2020年07月14日 医药生物医药生物/化学制药化学制药 当前价格(元)： 18.37 合理价格区间(元)： 22.2224.60 代雯代雯 执业证书编号：S0570516120002 研究员 021-28972078 岳梅梅岳梅梅 021-38476098 联系人 1健康元健康元(600380 SH,买入买入): 呼吸龙头，静呼吸龙头，静 待花开待花开2020.04 2健康元健康元(600380 SH,买入买入): 呼吸龙头，高呼吸龙头，高 歌猛进歌猛进2020.04 3健康元健康元(600380 SH,买入买入): 存量业务稳增存量业务

2、稳增 长，呼吸管线始兑现长，呼吸管线始兑现2019.10 资料来源：Wind 高瓴战略入股，夯实龙头地位高瓴战略入股，夯实龙头地位 健康元(600380) 高瓴资本入股，引入顶级战投高瓴资本入股，引入顶级战投 公司 7 月 12 日发布公告，拟以非公开发行方式引入战略投资者高瓴资本。 本次非公开发行募资总额不超过 21.73 亿元，用于补充流动资金，高瓴资 本全额认购，占发行后总股本的 8%，未来二者将在产品创新、市场销售、 公司经营等方面展开战略合作。我们认为此次顶级战投的引入对公司长期 发展意义重大，高瓴先进的管理理念、全球化的视野与丰富的医疗资源将 助力公司快速成长为中国的呼吸吸入制剂龙

3、头。 考虑到呼吸管线逐步落地， 我们略微上调公司20-22年 EPS至0.57/0.66/0.88元 （前值0.56/0.65/0.78 元） ，给予目标价 22.22-24.60 元（前值 15.29-17.08 元） ，维持买入评级。 产品创新产品创新+市场营销市场营销+公司经营，三管齐下打造呼吸龙头公司经营，三管齐下打造呼吸龙头 本次定增后高瓴资本将持有公司 8%股权，享有提名董事，参与实际经营 的权利：1）对接全球顶级医疗资源：依托其全球化的专业资源网络与股权 投资经验，协助公司引进创新药产品、开拓高端技术平台（吸入制剂、微 球、脂微乳、CAR-T、双特异性抗体等） 、挖掘优质项目/企

4、业；2）与高济 深入合作：高济医疗（高瓴旗下公司）为全国领先的医药零售平台（覆盖 20 余个省和直辖市、100 余个地级市的 1 万家以上药店） ，依托其特慢病 管理业务，公司有望实现呼吸制剂及保健产品的线上+线下市场开拓；3） 提升经营水平：向公司输出精益管理、数字化改造和科技赋能等相关经验。 呼吸管线，逐步兑现呼吸管线，逐步兑现 公司拥有丰富且深厚的呼吸管线，其中不乏颇具看点的独家品种，打造呼 吸全家桶的同时，降低集采可能造成的业绩波动：1）我们预计复方异丙托 溴铵与左沙 20 年有望实现 1.5-2 亿元销售；2）布地奈德混悬液现场检查 已结束，我们预计 8 月有望获批；妥布霉素（吸入型

5、抗生素，独家产品） 处于三期临床阶段，有望于 21 年获批上市。公司未来每年将有 3-5 个新品 种上市，我们预计 2025 年呼吸板块销售额将突破 50 亿元，贡献 12 亿以 上利润（高壁垒领域，净利率预计超 25%） ，有望再造一个健康元。此次 定增后公司在手现金超 30 亿元， 为后续潜在的产品引进与 M&A 奠定基础。 分部估值法下合理估值分部估值法下合理估值为为 432.65-479.04 亿元亿元 1）丽珠集团估值为 511.68-562.85 亿元，以持股比例计算计入健康元估值 为 229.28-252.21 亿元； 2） 我们预计制剂/原料药/保健品及 OTC 板块 2020

6、 年分别实现净利润 1.48/2.93/0.29 亿元，参考可比公司分别给予其 20 年 9-14/8-13/8-13x PE（产品相对单一，抗风险能力弱，在行业平均 PE 基础 上给予 20%-50%折价） ； 3） DCF 方法计算呼吸制剂管线估值为 164 亿元， 综上分部估值法下公司整体估值为 432.65-479.04 亿元，对应 20 年 PE 38.9-43.1x。当前呼吸管线估值仅考虑 2019-2022 年间已上市/有望上市的 5 个核心品种，未来随着更多产品上市，呼吸管线有望持续贡献估值弹性。 风险提示：产品研发进展不及预期、新上市产品销售放量不及预期、核心 产品降价的风险