【公司研究】火炬电子-MLCC与特种陶瓷双驱动迎国产替代机遇-20200330[29页].pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电子 2020 年 03 月 30 日 火炬电子 (603678) MLCC 与特种陶瓷双驱动，迎国产替代机遇 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： 公司专注电容行业三十年，目前是军民两大领域核心供应商，自产陶瓷电容、特种陶瓷材 料助力公司再次腾飞。公司业务分为自产及代理两大业务，自产业务包括陶瓷电容、特种 陶瓷新材料等，且自产业务比重逐年上升，目前占比达 31%，毛利占比则为 65%，是未 来业绩的主要增长点。上市以来，公司归母净利润 CAGR 超过 25%，目前发力陶瓷新材 料，有望实现品牌再次

2、跃升。 陶瓷电容业务受益于军工电子信息化高速发展，以及民用 5G、汽车电子等需求旺盛等， 迎来新发展机遇，未来三年自产 MLCC 业务增速有望保持高速增长。民用领域，随着 5G、 汽车电子渗透率的提高，MLCC 产品需求激增，根据村田官网预测，2019-2024 年全球 MLCC 市场 CAGR 为 7.8%左右；军用领域，我国军工电子信息化加速建设，拉动军用陶 瓷电容业务快速发展。目前公司积极投产，应对下游需求爆发，自产及代理业务业绩预计 同步增厚。 特种陶瓷材料产线预计 2020 年 9 月全面投产，有望大幅增厚公司利润，助力公司 2021 年净利润较 2019 年翻倍。特陶业务主要成品为

3、陶瓷基复合材料（CMC） ，根据全球调查 机构 GVR 的预测，2018 年 CMC 全球市场规模已达 32.9 亿美元，至 2025 年预计达 77 亿美元，CAGR 达 12.9%。此外，2019-2025 年军用领域（除航空航天以外）CAGR 将高 达 14.3%，显示出下游军工领域的需求迫切。公司 CASAS-300 预计 2020 年 9 月全面建 设完成，根据公司公告预测，12 年期测算中年均营收有望达 5.3 亿，增厚净利润 3 亿元。 首次覆盖并给予“买入”评级。受军工电子信息化浪潮推进，以及 5G、汽车电子等民用 领域需求旺盛，MLCC 行业预计未来 5 年将保持高增长，而陶

4、瓷新材料在航空、电力电子 等领域迎来新机遇。公司自产业务中电容器、新材料板块通过投建项目扩大产能、提升效 率，外加代理销售业务收入业绩保持稳定，我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别 为 4.70、6.22、8.04 亿元，对应 EPS 为 1.04、1.37、1.78 元/股，目前股价（2020 年 3 月 30 日股价为 22.21 元/股）对应 PE 分别为 21、16 和 12 倍。选取与公司同为电容器等 电子元器件供应公司作为可比公司，进行对比参考，可比公司 20-22 年的 PE 中值分别为 26、21、17 倍，公司估值水平低于可比公司中值水平。考虑到公司电容器业务持

5、续向好、 CASAS-300 项目临近建成新材料业务产出量有保证，公司未来业绩有望保持快速增长， 给予 2020 年 30 倍估值，预计向上空间 40%以上，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：MLCC 行业需求萎缩；军工电子信息化推进不及预期；公司 CASAS-300 项目 投产情况不及预期等。 市场数据： 2020 年 03 月 30 日 收盘价（元） 22.21 一年内最高/最低（元） 35.64/18.21 市净率 3.2 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 10054 上证指数/深证成指 2747.21/9904.95 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数

6、据: 2019 年 12 月 31 日 每股净资产（元） 6.88 资产负债率% 27.98 总股本/流通 A 股 （百万） 453/453 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 韩强 A0230518060003 王加煨 A0230518070002 研究支持 王贺嘉 A0230518030002 高晗 A0230119010001 联系人 高晗 (8621)23297818转 财务数据及盈利预测 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入（百万元） 2,024 2,569 2,998 3,496 4,186 同比增长