光伏电池片行业：产能出清下盈利拐点已现龙头优势明显反转可期-250107（67页）.pdf

1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究行业剖析行业剖析2025 年 1 月 7 日产能逐步出清下盈利拐点已现，龙头优势明显反转可期产能逐步出清下盈利拐点已现，龙头优势明显反转可期组件本土制造趋势下电池片出口大增，海外超额利润逐渐向电池片企业转移：组件本土制造趋势下电池片出口大增，海外超额利润逐渐向电池片企业转移：海外多国大力扶持本土光伏制造，目前以生产难度最低的组件为主，由于电池片生产难度较大，海外组件产能远超电池片，且缺口短期内难以明显缩小，推动中国电池片出口量大增

2、。电池片海外售价相比中国溢价明显，海外超额利润逐渐由组件企业向电池片企业转移，其中由于多重关税，美国市场售价远远高于其他地区，率先在海外建成产能以应对关税的企业可享受其高单 W 盈利。N 型快速取代型快速取代 P 型，型，TOPCon 相关电池将保持主流，相关电池将保持主流，xBC 潜力大：潜力大：由于转换效率更高，N 型电池近年来快速取代 P 型成为主流，出货量占比 2024 年预计将升至 74%。在 N 型各技术路线中，目前 TOPCon 性价比优势明显，占据绝对主流，xBC 效率最高但双面率最低，尚处量产初期成本较高，仅在分布式等市场具有竞争力，但发展潜力大。我们预计 xBC 市占率将逐

3、年提升，但 TOPCon 2029 年前仍将保持主流，在 xBC 各技术路线中，和 TOPCon叠加的 TBC 将成为主流，TOPCon 相关电池的主流地位仍难以动摇。产能逐步出清下盈利拐点已现：产能逐步出清下盈利拐点已现：由于产能过剩，2023 年以来电池片价格下跌且大于成本下降，单 W 毛利持续下行，导致全行业毛利亏损。但在亏损压力下，部分落后产能已被迫停产，在产产能也下调开工率，2024 年 10月以来单 W 盈利持续回升，拐点已现。我们认为全行业亏损无法长期持续，在政策支持下产能将加速出清，同时电池片产能过剩较为轻微，目前N 型产能预计仅为 2025 年需求的 1.2 倍，有望率先在光

4、伏主产业链中实现供需平衡，单 W 盈利已进入修复周期，2H25 一线企业将扭亏为盈，2026年利润率将恢复至合理水平。龙头优势明显，困境反转可期，首推钧达股份：龙头优势明显，困境反转可期，首推钧达股份：凭借量产转换效率、非硅成本等方面的优势，我们测算目前一线企业相比二三线企业 TOPCon 内销单 W 毛利优势高达 0.02-0.03 元（人民币，下同），优势明显且可长期维持，随着产能逐步出清，专业化龙头困境反转可期。我们首推 TOPCon 龙头钧达股份（002865 CH），其N型出货量高居专业化企业第一，盈利优势明显，同时率先布局中东产能，有望在短期内充分享受美国市场高价红利，业绩爆发后2

5、026年估值较低，首次覆盖给予买入买入评级。同时首次覆盖BC 龙头爱旭股份（600732 CH），由于目前估值已反映业绩反转预期，给予中性中性评级。估值概要估值概要资料来源：FactSet、交银国际预测 行业与大盘一年趋势图行业与大盘一年趋势图资料来源:FactSet 光光伏伏电电池池片片行行业业行行业业评评级级领领先先公公司司名名称称股股票票代代码码评评级级目目标标价价收收盘盘价价-每每股股盈盈利利-市市盈盈率率-市市账账率率-股股息息率率FY24EFY25E FY24E FY25E FY24E FY25EFY24E(当当地地货货币币)(当当地地货货币币)(报报表表货货币币)(报报表表货货币

6、币)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(倍倍)(%)钧达股份002865 CH买入73.3652.69-2.8691.936NA27.22.952.720.0爱旭股份600732 CH中性11.0410.17-1.822-0.457NANA3.484.120.0平均NA27.23.213.420.01/245/249/24-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%行业表现恒生指数文文昊昊,CPA(86)21 6065 3667郑郑民民康康(852)3766 18102025 年 1 月 7 日光伏电池片行业光伏电池片行业 13目录目录投资概要：产能逐步出清下电池片盈利拐