公司研究】福昕软件-受市场低估的PDF龙头-210208（15页）.pdf

1、采用自有渠道直销与代理销售结合。起初公司以自有渠道直销为主，2017 年非在线商店直销占比达到63%，但2017 至2019 年逐步会到57%。这主要源于公司背景与目标客户的特性。一方面，公司进入PDF 行业的时间晚于Adobe、公司知名度有限，因而通过代理模式获客量相对有限，因此采用直接销售为主。随着公司产品市场知名度的提升，也进一步开拓了与代理商合作的渠道销售模式，2018 年度开始与戴尔公司合作，代理销售占比有所增长。另一层面，公司的产品销售收入主要来源于机构客户，批量购买的情况导致非在线商店直接销售相较于官网在线直销占比更高。主营业务营收持续高速增长。随着公司业务在海内外的开展，PDF

2、 编辑器与阅读器收入不断增长，从2017 年的1.30 亿元增长至2019 年的2.86亿元，年复合增长率为48.5%，在总收入中占比也从56%增长至78%。在订阅模式的迭代转化中，可见客户的接受度在不断提升，PDF 编辑器产品订阅销售营收比重也从2017 年的4%上市到2019 年的12%，预计未来也将随着云化进一步提升比重。海外业务维持九成比重。海外业务的开展一直是维持营收的重心，其中，2019 年北美洲和欧洲收入占比分别达到59%和22%，由于海外市场软件消费市场的需求，业务占比三年内基本较稳定，但随着国内市场的不断开拓，从2017 年到2019 年中国大陆收入占比从5%逐步提升至8%，

3、随着业务与营销在大陆的拓展，预计国内市场未来将持续增长趋势。综合毛利率稳健提升。主要因为公司主要产品PDF 编辑器与阅读器为标准化产品，可复制性强，边际成本较低，导致综合毛利率呈逐年上升的趋势。PDF 编辑器与阅读器的毛利率更是达到96.51%，体现了业务强劲的盈利能力。规模效应助力盈利能力的增长。单单PDF 编辑器与阅读器产品在订阅模式下，公司机构、个人订阅客户数量都实现了快速增长。20172019 年公司机构客户数量从427 户增加至3,199户，客户群得以快速迭代扩张，在海内外市场的客户数量因此随着知名度一步步提升，公司机构客户的客均收入也因此提升至6,229 元/户。此外，非中国区域与中国区域的个人客户数量也都实现较快增长，总和于2019 年达到84070 户，个人客户体量增长超六倍。销售费用与研发投入稳定增加。2017 年到2019 年，公司研发投入和销售投入都持续增长，期间2018 年销售费用增幅较大，主要由于公司加大产品的推广力度，广告宣传展示费增幅较大，与此同时公司与戴尔开始展开合作，新增了合作推广费，导致销售费用占比持续上升至2019年的40%。