【公司研究】康华生物-二倍体狂苗持续快速放量存量六倍潜力待释放未来发展看好-20210104（23页）.pdf

1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2021 年 01 月 04 日 康华生物康华生物（300841.SZ） 二倍体狂苗二倍体狂苗持续快速放量持续快速放量，存量六倍潜力待释放，存量六倍潜力待释放，未来发展未来发展看好看好 为什么看好疫苗？为什么看好疫苗？疫苗是医药板块政策淘汰赛过程中极其稀缺的政策免 疫高景气主线赛道，板块内优质一二线标的均值的高度关注。 二倍体狂苗空间到底有多大？竞争格局是“二倍体狂苗空间到底有多大？竞争格局是“格局恶化格局恶化”还是“共享高增长”还是“共享高增长 红利”？红利”？从存量市场角度看，截至 2020 年 Q3，二倍体

2、狂苗在整个狂犬疫 苗的占比仅为 4.7%，我们认为二倍体狂苗作为世卫组织推荐的狂犬疫苗 金标准，未来有望持续替代普通狂苗。根据中检院数据，每年狂犬疫苗的 批签发量在 1300-1800 万人份左右，假如未来二倍体狂苗占比整个狂犬假如未来二倍体狂苗占比整个狂犬 疫苗达到疫苗达到 30%替代率计算，二倍体狂苗有望占到替代率计算，二倍体狂苗有望占到 400-550 万人份，万人份，对对 应应 2000-2750 万支，结合公司万支，结合公司 2020 年的批签发情况，我们预计年的批签发情况，我们预计 2020 年二倍体狂苗独家销量在年二倍体狂苗独家销量在 350 万支左右， 存万支左右， 存量市场替

3、代潜在空间超量市场替代潜在空间超 6 倍倍。 从增量市场角度看，受益国内消费升级以及宠物市场的增加，狂犬疫苗整 体容量还会稳步上涨，进而保障长期成长性。即使算上 2022 年有望陆续 获批的智飞和康泰，整个行业还是高速共成长时代，有望共同做大做强。 如何看待康华当下研发管线和估值？如何看待康华当下研发管线和估值？当前疫苗板块对应 2021 年（详见盈 利预测部分）平均估值在 58 倍左右，按照我们的预测当前公司对应 2021 年估值 40 倍左右，我们认为公司我们认为公司股价股价目前估值已经有所反应了研发管线目前估值已经有所反应了研发管线 相对早期的预期。 未来如果公司在研发管线上有所突破，

4、包括自主研发和相对早期的预期。 未来如果公司在研发管线上有所突破， 包括自主研发和 外部引进等方面，外部引进等方面，公司有望迎来公司有望迎来双击。双击。值得关注的是，公司目前已参股艾 博生物， 进入 mRNA 技术平台， 同时公司股东中包含平潭盈科、 淄博泰格 盈科等产业+资本股东，都具有丰富的品种资源，未来值的期待。 当下时点，当下时点，我们为什么推荐康华生物我们为什么推荐康华生物？第一，第一，推荐推荐市场风格切换状态下市场风格切换状态下， 政策免疫主线赛道二线优质标的的一季报爆发式高增长超预期。第二，第二，推推 荐荐疫苗赛道高景气下优质标的的持续高增长。疫苗赛道高景气下优质标的的持续高增长

5、。 公司二倍体狂苗处于产能扩 张和提价双重逻辑共振期，按照我们盈利预测，2021 年业绩增速预计同 比增长 71%， 呈现高爆发性。 2020 年全国多个地方出现了狂苗短缺现象， 进而带来了提价，我们 2021 年还有提价带来的后效应。第三，第三，2021 年年 预计催化会比较多预计催化会比较多。 公司新增 200 万支新产能有望落地、 经历多年沉淀后 的管线进展都有望成为公司 2021 年的重要催化剂。第四，宠物疫苗的布第四，宠物疫苗的布 局，市场仍存在认知差。局，市场仍存在认知差。 盈利预测。盈利预测。预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 4.13 亿元、7.07 亿 元以及

6、9.29 亿元，同比增长 121%、71%以及 31%，EPS 分别为 6.89 元、11.78 以及 15.48 元，对应 PE 分别为 68X、40X 以及 30X。结合疫苗 板块的平均估值情况以及各公司 2021 年业绩增速，我们认为公司 21 年 合理市值为 427 亿，对应 21 年 60 倍估值。首次覆盖，给予公司“买入”首次覆盖，给予公司“买入” 评级。评级。 风险提示风险提示：疫苗销售低于预期风险；新产品研发进度低于预期风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 559 555 1,060 1,619 2,050 增