【公司研究】中信博-光伏支架执牛耳者跟踪系统向阳而生-20201229.pdf

1、中信博（688408） 证券研究报告公司研究电源设备 1 / 55 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 光伏支架执牛耳者，跟踪系统向阳而生光伏支架执牛耳者，跟踪系统向阳而生 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,282 2,724 3,930 5,686 同比（%） 10.0% 19.4% 44.3% 44.7% 归母净利润（百万元） 162 291 486 704 同比（%） 66.9% 79.4% 66.9% 44.9% 每股收益（元/股） 1.20 2

2、.14 3.58 5.19 P/E（倍） 139.69 77.87 46.65 32.19 投投资要点资要点 迅速成长的老牌迅速成长的老牌光伏支架龙头光伏支架龙头：公司成立于 2009 年，主营太阳能固定支架和跟踪支架，固定+跟 踪支架累计出货量多年全球第一，跟踪支架市场份额位居亚洲第一、全球前五，截至 2019 年底， 公司累计安装量近 24GW。同时，公司借助支架技术积累，延伸开发 BIPV 产品，有望成为业绩 新的增长点。16-19 年营收 CAGR 达 43.76%，20 年 Q1-3 公司营收 18.43 亿元，同比增长 42.33%，20 年 Q1-3 业绩 1.73 亿元，同比增

3、长 102.91%，发展迅速。 千亿千亿黄金黄金赛道，赛道，跟踪支架渗透率提升跟踪支架渗透率提升+国产替代双红利国产替代双红利： 1）性价比及平价驱动跟踪支架渗透率提）性价比及平价驱动跟踪支架渗透率提 升：升：跟踪支架发电量增益普遍超过 20%，而按目前价格测算，当跟踪支架发电量增益为 20%时 IRR 超过固定支架 0.39%，此时合理价差应为 0.47 元/W，高于目前实际价差 0.38 元/W，跟踪支架 性价比凸显。19 年全球跟踪支架渗透率为 30%，中国 7%，美国 70%，随着平价市场到来，预计全 球跟踪支架渗透率未来可达 55%+。2）千亿高成长赛道：）千亿高成长赛道：跟踪支架技

4、术含量更高，单瓦高价值 量、高毛利率带来结构性，随着跟踪支架渗透率提升，驱动支架市场超越主环节高成长，预计到 2023 年支架市场空间将达到 1256.49 亿元左右，三年 CAGR 28.36%，超行业增速。3）国产替代空）国产替代空 间大：间大：目前跟踪支架行业国产占比仅约 10%，远低于光伏主环节。且跟踪支架门槛高，格局较支 架行业而言相对集中，龙头技术与成本优势显著，行业集中度有望进一步提升。 亚洲支架第一股，行业领跑者亚洲支架第一股，行业领跑者：1）注重研发，行业规范制定者注重研发，行业规范制定者：公司注重研发投入，研发费用营收 占比达 4.16%，远超同行，掌握多项核心技术，是国内

5、首家通过全部风洞测试的支架企业，也是国 内光伏行业内少数主导制定过国际标准的企业；2）跟踪支架领军者，产品性能优异加速渗透海外）跟踪支架领军者，产品性能优异加速渗透海外： 跟踪支架技术相较于固定支架，需要更强的稳定性、耐久性以及算法和 AI，因此国内仅两家龙头脱 颖而出。公司通过聚焦高端产品，跟踪支架快速迭代，产品质量已能比肩海外龙头，而单价低于海 外。行业看，跟踪支架出货主要在海外，海外盈利能力更强。公司海外全方位布局，跟踪支架海外 高增长，带来高价值量、高毛利率。3）品牌力强，客户质优面广：）品牌力强，客户质优面广：公司凭借产品优势建立起良好的 品牌声誉，已经积累了大量全球知名客户如 BI

6、OSAR、BESTER、ADANI 等，与国电投、阳光电源 等央企及上市公司建立了战略合作关系；4）高单价）高单价+低成本低成本，毛利率出色，毛利率出色：跟踪支架出货量占比提 升，而 2019 年跟踪支架每瓦单价是固定支架的 2.23 倍，从而推高了公司支架平均单价，叠加规模 效应带来的出色成本控制能力，公司毛利率优于同业海内外竞争对手，并从 17 年的 17.26%持续上 升至 19 年的 24.18%，随着跟踪支架进一步渗透，公司盈利能力将持续改善； 5）产能加码）产能加码未来可未来可 期期：公司上市募集 5.01 亿元建设 2.8GW 光伏支架生产能力，并提高生产线的自动化水平和生产效