【公司研究】兴业银行-商行+投行：怎么干？怎么看？-20201117（24页）.pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 银行 2020 年 11 月 17 日 兴业银行 (601166) 商行+投行：怎么干？怎么看？ 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 本篇报告以案例分析的形式，从传统经济和新经济两大方向的融资企业角度，解读兴业银行 “商业银行+投资银行”战略。核心回答两个问题：商行+投行战略到底是怎么执行的？投资 者应该如何追踪该战略的成效？ 传统经济，通过商、投融合推动债、贷结合优化杠杆。兴业银行在商行业务合作的基础上， 进一步延伸至投行业务，通过帮助企业发债逐步替换表内贷款。 （1）企业端：融资结构改 善，负债成本

2、下降，企业杠杆优化。 （2）银行端：授信额度下降但承销债券规模上升，赚 取中收替换净利息收入，资本消耗压力减轻。 （3）投资者：企业信息更加公开、透明、详 细，利于市场监督。2018 年以来，兴业持续保持 NAFMII 债券承销市场份额第一，发债 企业以地方和中央国企为主（占比 80%以上） 、行业集中在基建、能源等传统经济行业。 新经济，以股权投资和重要股东身份为支点的新型产业链金融。兴业银行聚焦重点新经济 行业与重点区域，与头部私募机构合作，以私行资金、非银子公司募集资金等形式进行股 权投资。在成为核心企业的重要股东后，兴业银行深入了解产业链上的重点企业，由此带 动对上下游企业的金融服务。

3、例如：兴业银行参与孚能科技 C 轮融资，派驻一名监事，进 一步签署银企合作协议，并对其上游供应商凯金能源给予授信。 加强投资+投行生态圈融合，推动大投行、大财富、大资管实现业务闭环：基于银行+非银 金融机构的金融同业客户基础，兴业银行大力推进表内资产向表外流转、客户融资和代客 资金在表外对接、客户财富管理需求在表外满足。这一系列从表内到表外的变化主要通过 固收或权益类资产实现，固收类资产方面，兴业银行帮助企业发债，并用部分理财资金承 接；权益类资产方面，联动非银子公司（兴业基金、兴业国信资管等）拓宽资金募集渠道。 “同业之王”的新征程：兴业银行过去基于中小银行的同业生态圈正在扩容升级为投资+

4、投行生态圈，依托银行与非银机构有效落地“商行+投行”战略，将商业银行植根于账户 体系、吸存放贷、资负管理的传统能力拓展至账户盈利+服务盈利、间接融资和直接融资 并重、资负管理和资产管理并行。 追踪兴业银行“商行+投行”战略的两大抓手：表外资产占比、非息收入占比：对标摩根 大通， 公司通过投行和资管业务与传统商业银行业务的有效联动， 实现了优秀的 ROE 水平、 稳健的资产质量和明显的估值溢价。2019 年末，摩根大通表外管理资产规模占表内资产 比重提升至 88%，2019 年非息收入占比为 50%，ROE 同比提高 1.6 个百分点至 14.9%。 我们预计，兴业银行表外理财占比目标第一步突破

5、表内信贷、其后再超越表内总资产，非 息收入占比有望从当前 43%的基础上进一步提升至 50%以上，最终驱动 ROE 企稳回升。 2021 年估值提升潜力最大的银行，第一阶段目标估值 1.0X 21 年 PB，上行空间 61%： 我们预计，兴业银行 2020-2022 年归母净利润同比增长 1.2%、7.7%、10.6%（维持盈利 预测） 。当前股价对应 0.62X 21 年 PB，当前估值远未反映其战略蕴含的核心竞争力和长 远发展潜力。我们给予其第一阶段 1.0X 21 年 PB 的目标估值，上行空间 61%，待 ROE 明确启动上行趋势后，再进一步调整估值目标，维持买入评级，维持全能优胜组合

6、。 风险提示：宏观经济超预期恶化，引发不良风险暴露。 市场数据： 2020 年 11 月 16 日 收盘价（元） 17.67 一年内最高/最低（元） 20.42/14.93 市净率 0.7 息率（分红/股价） 4.31 流通 A 股市值（百万元） 346601 上证指数/深证成指 3346.97/13850.83 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 24.67 资产负债率% 92.43 总股本/流通 A 股(百万) 20774/19615 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 证券分析师 马鲲鹏 A0