【公司研究】豪悦护理-卫生用品ODM领跑者未来成长可期-20201015（28页）.pdf

1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币） ： 178.50 元 目标价格（人民币） ：206.30-206.30 元 市场数据市场数据(人民币人民币) 总股本(亿股) 1.07 已上市流通 A股(亿股) .27 总市值(亿元) 190.41 年内股价最高最低(元) 210.00/108.48 沪深 300 指数 4799 上证指数 3332 姜浩姜浩 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S1130520040003 卫生用品卫生用品 ODM 领跑者领跑者，未来成长可期，未来成长可期 公司基本情况公司基本情况(人民币人民币) 项目项目 2018 2019 2020E 20

2、21E 2022E 营业收入(百万元) 1,450 1,953 2,905 3,929 5,049 营业收入增长率 90.48% 34.76% 48.73% 35.24% 28.51% 归母净利润(百万元) 185 315 672 733 912 归母净利润增长率 176.19% 70.35% 113.05% 9.18% 24.33% 摊薄每股收益(元) 2.314 3.942 6.298 6.876 8.549 每股经营性现金流净额 3.13 5.23 7.17 7.84 9.92 ROE(归属母公司)(摊薄) 52.57% 49.38% 23.48% 20.97% 21.19% P/E N

3、/A N/A 28.34 25.96 20.88 P/B N/A N/A 6.66 5.44 4.42 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 卫生用品卫生用品供应链供应链“领跑领跑者者”，处于快速成长期。，处于快速成长期。公司成立于 2008 年，以婴儿 纸尿裤 ODM 为基本盘，覆盖卫生巾、成人失禁全生命周期品类。2019 年实 现营收 19.53 亿元，同比+34.8%，净利润 3.15 亿元，同比+70.4%。 个护个护 ODM 紧握行业制造端红利，龙头有望紧握行业制造端红利，龙头有望“强者恒强强者恒强”。个护 ODM 兴起于 渠道流量分化下国产新兴品牌的快速崛起，成长于专业

4、化分工趋势下对供应 链效率和质量的极致追求，未来头部企业有机会凭借扎实的供应链竞争力不 断扩客户、扩品类、提份额，以高周转驱动订单规模的增长，以新品类研发 拓展业务边界，保持盈利能力可持续性。 公司看点：拓客户公司看点：拓客户+拓品类拓品类+自主品牌，成长路径清晰。自主品牌，成长路径清晰。公司客户结构不断完 善，短期公司有望持续受益于下游新锐品牌客户的成长，随着公司在供应链 和工艺研发方面系统性优势的不断强化，有望持续“抢份额”，打开新客户合 作空间。新品开拓方面，过去三年公司新拓品类经期裤营收增速超 90%，有 望享受细分赛道高增长红利。公司自主品牌初具规模，借力电商布局，有望 保持稳健成长

5、。 竞争壁垒：竞争壁垒：强强供应链供应链+快快研发研发+成本管控，助力市场份额提升。成本管控，助力市场份额提升。生产端，公司 凭借强品控+快交付的供应链优势，成功实现从小品牌到多类型客户矩阵的 构建，并且该竞争优势仍在不断强化。在工艺研发端，公司拥有复合芯等的 工艺研发优势和新兴品类的前瞻布局眼光，持续提升下游客户黏性，驱动公 司年人均创收由 2017 年的 76.6 万元提升至 2019 年的 123.3 万元。且随着 规模扩大，公司不断强化成本控制能力，规模效应下毛利率优势凸显。 募集资金主要用于募集资金主要用于卫生用品卫生用品生产线的建设。生产线的建设。公司首次 IPO 募集资金净额 1

6、5.5 亿元，其中 9 亿元用于生产 12 亿片吸收性卫生用品智能制造基地建 设，2.0 亿元用于购置 6 亿片吸收性卫生用品自动化产线。 投资建议与投资建议与估值估值 我们预计 2020-2022 年公司 EPS 分别为 6.3、6.9 和 8.5 元，当前股价对应 2021 年 PE 为 26 倍，考虑豪悦作为个护 ODM 的头部企业，在供应链、技 术研发等方面的竞争优势，采用市盈率相对估值法，给予豪悦 2021 年 30X 估值，对应目标价 206.3 元，给予“买入评级” 。 风险风险 下游客户集中度过高的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争激烈导 致毛利率下滑的风险；产品质量安全