1、证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 黄金黄金 2024 年年 12 月月 27 日日 赤峰黄金（600988）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）国际化布局的黄金矿企，降本增效扩量稳步国际化布局的黄金矿企，降本增效扩量稳步推进推进 目标价：目标价：19.4 元元 当前价：当前价：16.07 元元 黄金行业优秀采选企业，降本增效持续推进。黄金行业优秀采选企业，降本增效持续推进。公司目前拥有 5 座国内矿山和 2座境外金矿，2023 年合计保有金金属资源量 454 吨（国内占比 18%），铜金属48 万吨，矿产金

2、产量 14.35 吨、电解铜产量 6485 吨，实现营业收入 72.21 亿元，归母净利润 8.04 亿元。公司近年持续降本增效，23 年全维持成本 267.17元/克，同比下降 12%，24 年 Q1-Q3 克金销售成本 281.55 元，同比下降 1.7%。国内矿山品位高、资源丰富，大型化扩建有序推进。国内矿山品位高、资源丰富，大型化扩建有序推进。2023 年，国内矿山保有年，国内矿山保有金金属资源量金金属资源量 80 吨，黄金产量吨，黄金产量 3.3 吨。吨。1）吉隆矿业（）吉隆矿业（100%）：）：国内少有高品位富矿床，23 年金金属资源量 15.58 吨，采矿量 15.4 万吨，产金

3、 1.39 吨，24年 7 月选矿产能由 18 万吨提升至 30 万吨，规划 25 年底前将采矿产能提升至30 万吨；2）五龙矿业（）五龙矿业（100%）：）：23 年金金属资源量 23.62 吨，采矿量 57.7 万吨，产金 1.89 吨，规划 24 年底采选产能提升至 70 万吨；3）锦泰矿业（）锦泰矿业（45.9%）：）：23 年金金属资源量 14.14 吨，一期采选规模 14 万吨/年，二期规划采选规模80-100 万吨，计划未来年产金 1.2 吨；4）华泰矿业（）华泰矿业（100%）：）：2021 年技改停产，预计 2027 年逐步恢复采矿生产；5）瀚丰矿业（）瀚丰矿业（100%）：

4、）：布局锌铅铜钼资源，当前立山矿 66 万吨/年扩建项目预计 24 年底投产，东风矿钼生产已经重启，未来多金属矿将增厚公司业绩。海外矿山整合加速布局，未来增量空间广阔海外矿山整合加速布局，未来增量空间广阔。2023 年，海外矿山保有金金属年，海外矿山保有金金属资源量资源量 374 吨，黄金产量吨，黄金产量 11 吨。吨。1）万象矿业）万象矿业塞班铜金矿塞班铜金矿（90%）：）：23 年金金属资源量为 55.5 吨，铜金属量 46.4 万吨，选矿回收率 66.5%，生产黄金 6 吨，铜 6485 吨，净利润 2.9 亿元，矿山金 AISC1330 美元/盎司，24 年计划产金 6.20吨和产铜

5、5305 吨，未来预期年处理矿石 300 万吨，回收率提升至 80%，计划25 年地下采矿产能从目前 53.6 万吨提升至 80.6 万吨，并开启 Kharong 矿区铜生产，当前再磨项目和树脂浸出选矿项目或推动成本进一步下降；2）金星瓦）金星瓦萨萨金矿金矿（55.8%）：）：23 年金金属资源量 318 吨，黄金产量 5.10 吨，净利润 1237万元，AISC 为 1197 美元/盎司。当前瓦萨金矿露天开采重启，并推动井下掘进和采矿效率提升，24 年或进入年产金 6 吨以上行列，“双万计划”预计 3-5年产黄金达 10 吨及以上，规划 28 年产金 35.3 万盎司（约折 12.5 吨）。

6、拓展稀土拓展稀土新新材料产业，有望增厚公司业绩。材料产业，有望增厚公司业绩。公司子公司赤金厦钨以总价约1,896.30 万美元收购老挝稀土矿 90%权益，目前赤金厦钨已完成老挝川圹省勐康稀土矿项目收购及全面接收，计划混合稀土氧化物 3,675 吨/年，已开始产出少量稀土矿半成品，伴随稀土矿价格企稳抬升，有望增厚公司业绩。投资建议投资建议：我们预计公司 2024-2026 年实现归母净利润分别为 16.4、20.2、22.2亿元，分别同比+104%、+23%、+10%。我们选取山东黄金、中金黄金、山金国际、湖南黄金为可比公司，2025 年可比公司平均估值 16 倍，我们给予公司2025 年 16