原油专题（一）：迈向2025供需该如何展望-241128（31页）.pdf

1、证券研究报告|行业深度 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 石油石化石油石化 原油专题原油专题（一）：（一）：迈向迈向 2025，供需，供需该如何展望该如何展望 震荡震荡背景下，背景下，石化板块石化板块有望迎来有望迎来战略级战略级配置机遇。配置机遇。在油价上行时期，石化板块往往可以实现优异的相对表现。以 2014-2015 年的彼轮牛市为例，在前期油价下行阶段，化工整体表现弱于大盘。而在油价上行阶段（2015.3.17-2015.6.12），WTI 油价上涨 38%，石化板块上涨 121%，实现了领先于上证指数（+47%）的亮眼表现。近期，在地缘、供给、

2、需求均存在变化因素的背景下，油价波动的可能性增大。我们认为，若油价（在超跌或盘整后）进入阶段性上行，石化板块有望迎来战略级配置机遇。宏观宏观层面层面：美联储以美联储以“非常规”“非常规”方式开启本轮降息周期方式开启本轮降息周期，静静待待需求需求企稳。企稳。2024 年 9 月，美联储以降息 50BP 的方式开启新一轮降息周期。据我们复盘，在 1980 年以来的 7 轮降息周期中，油价多数情况由于需求疲软，走势相对偏弱。若降息中后期经济进一步恶化至衰退，油价也存在大幅下跌的可能。因此因此，在在中期中期全球全球宏观宏观经济经济面企稳前，面企稳前，我们认为我们认为油价油价或或将在一定将在一定时间内受

3、到衰退预期的压制时间内受到衰退预期的压制。需求需求层面层面：近期增速近期增速放缓，远期不宜过度担忧放缓，远期不宜过度担忧。我们用全球 GDP 增长对需求的贡献值与新能源渗透造成的拖累值之差作为需求变动的测算依据：2000-2023 年全球原油年均增速为 157 万桶/天（1.8%），期间对应全球实际 GDP 平均增速为 3.3%。据此我们估测，2024-2026 年全球 GDP 增长所支撑的原油需求增量约 134、141、143 万桶/天（对应增速为 1.3%-1.4%）。此外，我们测算新能源车渗透与燃油车效率提升或对原油造成 33、48、52 万桶/天的需求拖累，综合导致原油预期需求增量分别

4、为 101、93、90 万桶/天，而目前全球原油总需求约为 1 亿桶/天。供给供给层面（层面（非非 OPEC）：2025 非非 OPEC 原油供给原油供给增长增长或或已满足已满足全球需求全球需求增增量量。据 EIA 预测，2025 年全球非 OPEC 地区新增原油产量将达 162 万桶/天，其中 71%的增长由美国、加拿大、圭亚那、巴西四国贡献。再对应到供给、需求的增量进行比较，IEA、EIA 预计 2025 年全球原油需求增量分别为 100、122 万桶/天，而全球非 OPEC 原油供给增量为 150、162万桶/天，两大机构对供给增量超出需求增量差值的预测分别为+50、+40万桶/天，预计

5、预计 2025 年非年非 OPEC 供给增长已满足全球需求增量。供给增长已满足全球需求增量。因此因此，OPEC+的的供给变化将成为供给变化将成为影响影响原油供需原油供需格局格局的关键。的关键。供给供给层面（层面（OPEC+）：OPEC+减产减产或或面临逆转，面临逆转，关注关注伊以伊以局势局势演绎演绎。OPEC+供给上行因素：经复盘，我们发现 2022 年以来的三轮减产过程中，OPEC 实际减产规模不及约定减产量。同时，其产量是以月为基准逐渐增加。因此我们预计，明年 1 月新一轮 220 万桶/天减产取消后，未来 12 个月内 OPEC+18/OPEC-9 国的预估增产量分别约 60/52 万桶

6、/天；OPEC+供给下行因素：由于伊以局势升级，美国政府宣布将进一步扩大对伊朗油气制裁。目前。伊朗仍处于 OPEC 减产豁免行列。若制裁加剧切实导致供给减少，则伊朗潜在回吐量（2023 年以来共增产 71 万桶）可与 OPEC+预期增产量形成一定对冲。投资建议投资建议：若油价（在超跌或盘整后）进入阶段性上行，重点看好成长性优异的“能源价差”、油气标的卫星化学、卫星化学、宝丰能源、宝丰能源、中曼石油中曼石油；看好高股息油气资产中国海油中国海油、中国石油、中国石化中国石油、中国石化；并建议关注受益于油价上行的石化标的荣盛石化、恒力石化荣盛石化、恒力石化、桐昆股份、新凤鸣、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣